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篇1

關鍵詞：房地產投資信托基金發展策略中國化

AbstractRealestateindustryisanessentialindustryinmarketeconomycountryorregion.Asacapitalintensiveindustry,itwillnotdevelopdurablywithoutfinancialsupport.Now,theprimaryfinanceofChinarealestateisthebankloan,whichwillcausetheriskofrealestateindustryturntofinancialriskofbankeasily.Sorealestateindustryneedsexpandingitscapitalchannelstodecreaseitsriskanddevelopbetter.REITsisadirectfinanceproductwhichhasgotgreatsucceedintheworld.REITsisverypopularinAmerica,Australia,JapanandSingapore,etcandplaysaveryimportantroleinthesecountries,especiallyinAmerica.UsinginternationalexperienceasasourceofreferencetodevelopRETIsinChinaishelpfulforrealestateindustry’sgooddevelopment,trustinstitution’sandfinancialmechanism’sreformandenterprisecompetitivestrength’sincrease.TheaimofthispaperistoexplorethedevelopmentalpatternofREITswhichissuitableforChina.ByexpoundingREIT’stheoryandintroducinginternationalREIT’sdevelopexperience,thepapercomparesdifferentcountries’sdevelopmentalpatternsandeducessomeelicitation.Then,thepaperintroducesChina’strustgoodsinrealestateindustryandSpecificAssetManangementPlans.Afterthat,thepaperanalyzestheattempttoexploitREITsinChinaindetailinordertofindshortcoming.Ontopofthat,thepaperdiscussestheREITs’sstrategyofdevelopmentinChinaroundlyandputforwardrecommendationstocreatgoodconditionsfordevelopingREITs.Finally,ThepapercomestotheconclusionthatdevelopingREITsinChinaissignificativeandtherearemanyfavorablefactorsinChina,soweshouldconqueradversefactorsandcreatgoodconditionsothatREITswillgetagooddevelopmentinChina.

Keywords:REITsStrategyofdevelopmentSinicize

目錄第一章緒論

1.1論文的研究背景

1.2論文研究的目的和意義

1.3論文的研究方法

1.4國內外研究的現狀

1.5論文的結構

1.6論文的主要特色

第二章房地產投資信托基金(REITS)的相關理論

2.1REITS的內涵

2.2相關理論

4第三章國外（或地區）房地產投資信托基金（REITS）的發展狀況和實例分析

3.1美國的房地產投資信托基金

3.2亞洲的房地產投資信托基金

3.3各國（地區）REITS的比較

第四章中國房地產投資信托基金（REITS）的現狀和發展環境

4.1我國房地產信托發展的現狀

4.2我國發展REITS的必要性和具備的發展條件

4.3我國發展REITS的制約因素

第五章中國房地產投資信托基金（REITS）的發展策略

5.1我國標準REITS的發展策略

5.2創造發展REITS的良好環境

第六章結論和展望

6.1結論

6.2本文的局限和有待進一步研究的問題

參考文獻

第一章緒論

1.1論文的研究背景

房地產業作為國民經濟的先導型產業，其健康發展對帶動整個國民經濟的發展具有非常重要的作用。目前，我國房地產業融資主要以銀行信貸為主，其它方式如上市融資、債券融資、基金融資以及信托融資等比重較小，這導致我國房地產業融資渠道單一、風險集中。2007年9月27日，央行、銀監會共同了《關于加強商業性房地產信貸管理的通知》，對商業性房地產信貸政策進行了進一步的緊縮，這更加劇了房地產企業的資金緊張問題。因此解決好房地產業的融資問題已經迫在眉捷。在解決房地產業融資問題上，各界都對REITs寄予厚望。原中國人民銀行副行長吳曉靈早在2005年就指出，當前用公開發行收益憑證的方式設立REITs，是房地產業直接融資的方向和可持續發展的模式，也是解決房屋租賃市場投資來源的重要融資方式。中國房地產業界特別是一些商業物業，希望通過REITs來緩解企業資金的壓力，同時提升企業的品質和規模。2007年澳大利亞最大的投資銀行，也是全球管理REITs規模最大的投行——麥格理集團副執行董事理查德·謝帕德（RichardSheppard）在悉尼總部接受記者采訪時表示，建議中國盡快推出REITs[1]。在我國，從2002年下半年開始，隨著“一法兩規”的實施，經歷了五次清理整頓后的信托公司獲得了重生，信托公司依照央行的121號文件，針對房地產企業迫切希望得到融資的市場需要，積極開發房地產信托投資計劃，我國的房地產信托從零開始，得到了一定的發展。然而我國的房地產信托產品還不是國外真正意義上的房地產投資信托基金（REITs）,只能稱為準REITs。近年來，各大信托公司開始加大力度研究開發REITs產品。2007年4月10日，中國證監會房地產投資信托基金（REITs）專題研究小組正式成立。同年上半年中信信托、聯華信托獲得了REITs試點資格。據悉，兩家公司均已上報有關REITs的設計方案，但至今仍未推出REITs產品。

1.2論文研究的目的和意義

REITs在美國自20世紀60年代開始，經歷了迅速發展、衰落、復蘇、穩定發-2-展的過程。隨后REITs在澳大利亞、日本、新加坡和香港等地也都得到了良好的發展。REITs的全球發展經驗表明，REITs是解決房地產融資的有效工具。研究探討REITs的中國化發展有助于發展適合中國的REITs產品。這樣，一方面可以解決我國房地產業缺乏有效融資渠道的問題，減輕銀行系統的貸款壓力；另一方面使我國日益上升的居民儲蓄量和養老基金等有了更多的投資渠道。此外，REITs還有助于建立長期投資概念，減少房地產市場的投機行為，增強市場的透明度，吸引更多人投資于房地產市場。從長期來講，建立REITs體系也可以幫助提高資本市場的流動性。鑒于發展REITs對我國社會經濟發展的重大意義，本文將結合國外(或地區）REITs的發展經驗，以及國內學者對REITs已做的研究，在已有產品的基礎上，探討適合中國的REITs發展策略，并針對目前REITs開發過程中存在的制約因素提出相關的政策建議。

1.3論文的研究方法

本文主要運用宏觀經濟學、微觀經濟學、統計學和經濟法中的相關知識。運用比較研究、實例研究、靜態和動態研究相結合的方法，以及經濟學的一些基本理論和工具。通過介紹REITs的相關理論和基本特點，對世界各國（或地區）REITs的模式進行了比較分析。同時結合目前國內的房地產信托產品和專項資產管理計劃，和聯華信托、中信信托等機構對REITs產品試點開況，對我國房地產信托的發展現狀和趨勢進行了分析，在此基礎上探討我國REITs的發展策略并提出培育發展REITs良好環境的政策建議。

1.4國內外研究的現狀

REITs在國外（特別是美國）已經發展得比較成熟，各國對REITs的研究文獻也比較多，主要涉及到以下幾個方面。

1．對REITs進行總體介紹美國的Apgar和Mahlon（1986）[2]、Block和RalphL.（1998）[3]和Garrigan、RichardT.和JohnF.C.Parsons（1998）[4]等都在各自的文章和著作中對REITs作了整體的介紹。

2．對REITs的稅收政策的研究-3-Sanger等（1990）通過研究表明，美國1976年的稅法改革以及1975年和1976年間對影響REITs的其它法律所作的修改，在有效地減少其與整個證券市場相關聯的風險的同時，提高了其經營績效[5]。美國Damodaran等（1997）通過對REITs的組織結構的研究，發現那些從REITs轉變為有限公司結構的公司，是被分紅政策和資產重構的靈活性優勢所驅使，而公司從有限公司轉變為REITs時，稅收優惠通常是驅動力[6],等等。

3．對REITs的財務杠桿和分紅政策的研究Brown和DavidT.(2000)研究結果表明，在20世紀80年代末和90年代初，較高的財務杠桿和所貸款物業所有權的特點，是導致一些抵押型REITs的業績相當不理想和產生重大財務問題的主要原因[7]。McDonald等（2000）通過考察1995-1996年間在REITs分紅公告前和后的買賣報價價差（Bid-askspread）的信息不對稱成分后，發現分紅越高，買賣報價價差就會越小，反之，買賣報價差就會越大[8]。

4．對REITs的價值衡量的研究美國的RichardImperiale（2002）提出用三種方法來衡量房地產投資信托的價值：(1)將房地產投資信托價格與其所持有的房地產凈值進行比較。(2)比較REITs的收益率與十年期國債殖利率之間的差幅。(3)將REITs的本益比與標普500指數或羅素2000指數的本益比相比[9]。

5.對REITs投資理論的研究澳大利亞的Newell等(1996)以美國REITs相關研究為背景，對澳大利亞的LPT1的戰略投資理論進行了研究[10]。在我國，REITs尚未真正推出，但已有這方面的研究。主要研究涉及REITs的可行性分析、模式探討和相關政策分析等方面。

1．對我國發展REITs的模式進行研究王冉（2002）最早提出了我國REITs本土化策略。他認為，目前在中國比較可行的路徑是先通過成立私募房地產投資信托把商業模式建立起來，發展到一定規模再通過相關立法和稅收優惠轉化為公募信托[11]。周泯非（2003）認為，我國目前的實際情況決定了只能采用私募的方式發行受益憑證和房地產基金股份募集資金，并且在起步階段宜采用抵押型REITs的形式，以便降低投資風險，吸引1REITs在澳大利亞被稱為LPT.-4-投資者[12]。2004年4月，深圳證券交易所綜合研究所完成的《房地產投資信托基金研究》對我國發展REITs產品的可行性進行了研究，并提出了三種可能的模式，即信托計劃模式、房地產上市公司模式和封閉式產業基金模式，并認為我國發展REITs最適合采用房地產上市公司模式。許南等（2006）指出我國現有的集合信托計劃可以作為借鑒，我國發展房地產投資信托基金應該采用信托型、封閉式、信托期不低于30年、收益90%分配給投資人的模式[13]。

2．對我國發展REITs的必要性和可行性進行研究毛志榮（2004）認為大力推進我國REITs產品的開發，對完善我國證券市場的產品結構，滿足投資者的不同投資需求，解決房地產業的銀行外融資渠道，有著重要的現實意義[14]。孫靖（2005）指出我國房地產業的發展離不開資金支持，國內信托業經過5次整頓已具備發展REITs的基本條件，同時我國經濟發展需要多樣化的融資渠道，REITs剛好可以滿足這一要求，因此其在國內的發展具有可行性[15]。

3．對我國發展REITs的障礙進行研究羅剛強等（2006）把我國發展REITs的障礙分宏觀、中觀、微觀三個層面。宏觀層面的障礙主要是現代企業制度的缺失、金融體制的不成熟和法律制度的不完善。中觀層面的障礙是公司組織結構不適合REITs的發展以及沒有國外REITs的稅收優惠。微觀層面的障礙就是投資主體的道德風險和專業人才的缺乏[16]。此外，還有很多文獻對REITs的各個方面進行了分析和論述，包括REITs發展的前提條件、風險因素和風險度量等等。這些文獻的共性是借鑒國外成功的REITs運作模式和經驗，結合我國自身的特點設計符合我國國情的REITs運作模式，肯定了在我國發展REITs對金融業和房地產業的發展都具有重要的戰略意義。

1.5論文的結構

篇2

（文號）

委托單位：×檢察院

委托時間：×年×月×日

鑒定要求： 對×年×月至×月A某某涉嫌貪污×萬元短期委貸資金及其去向的財務事實進行司法鑒定。

送檢材料： 委托方提供的甲公司賬冊、憑證和法院的法律文書等。

一、概況

×年×月至×月，A某某在擔任乙公司負責人期間（見附件一／1），以乙公司的名義，與丙公司、丁公司、戊公司、庚公司簽訂委托貸款協議書，將上述單位的×萬元資金，轉入甲公司和辛公司。已追回×萬元，未追回×萬元。

二、檢驗

（一）關于甲公司的基本情況

甲公司系×年×月成立的外商獨資企業，注冊資本：×萬美元。董事長和法人代表均為A某某，副董事長和總經理為B某某。經營范圍：生產和銷售×產品等。×年×月，因注冊資金未到位，甲公司被當地工商局注銷。甲公司存續期間，未開展過正常經營業務，只查到大額借貸資金進出，財務上也無完整的賬冊，只查見一部分應收、應付往來賬戶（見附件一／2-6）。

（二）關于A某某動用×萬元資金的情況

1.關于丙公司委托貸款×萬元的情況

×年×月×日，丙公司與乙公司簽訂協議，甲方將×萬元委托乙公司貸給乙公司選定的企業，委托期限為×個月，按月息×%計息；乙公司對丙公司委托的資金負全部責任，到期保證歸還全部本金，并一次性支付手續費，為本金的3%，在委托資金到賬后，當場以支票或匯票方式付清（見附件二／1）。

×年×月×日，丙公司開出×銀行的#×轉賬支票×萬元，交給乙公司。經乙公司背書后，轉入甲公司。甲公司收到該×萬元后，主要用于付給丙公司利息×萬元、壬公司貨款×萬元、癸公司貨款×萬元、子公司利息×萬元、丑公司×萬元，歸還辛公司借款×萬元，合計×萬元（見附件二／2-17）。

因甲公司未歸還丙公司借出的×萬元，丙公司向法院提訟。其后，根據×法院判決和×法院民事調解，由乙公司返還給丙公司本金×萬元、利息×萬元。×年×月×日，乙公司正式賠付丙公司×萬元（見附件二／18-25）。

2.關于丁公司委托貸款×萬元的情況

×年×月×日，丁公司與乙公司簽訂協議，丁公司將×萬元委托乙公司貸給乙公司選定的企業，委托期限為×個月，按月息×%計息；乙公司對丁公司委托的資金負全部責任，到期保證歸還全部本金，并一次性支付手續費，為本金的×%，在委托資金到賬后，當場以支票或匯票方式付清（見附件三／1）。

×年×月×日，丁公司開出×銀行的#×轉賬支票×萬元，交給乙公司。經乙公司背書后，轉入甲公司。甲公司收到后，通過寅公司歸還×年×月×日甲公司向子公司的借款×萬元，歸還甲公司向卯公司的借款×萬元。

上述×年×月×日甲公司向卯公司借入的×萬元，用于付給辰公司貨款×萬元，付給午公司×萬元，與其他資金一起付給未公司×萬元（見附件三／2-20）。

因甲公司未歸還丁公司借出的×萬元，丁公司向法院提訟。其后，根據×法院案外調解協議，由乙公司返還給丁公司×萬元、利息×萬元。×年×月×日，乙公司正式賠付丁公司×萬元（見附件三／21-22）。

3.關于戊公司和庚公司委托貸款×萬元的情況

（1）關于戊公司委托貸款×萬元的情況

×年×月×日，戊公司與乙公司簽訂協議，戊公司將×萬元委托乙公司貸給乙公司選定的企業，委托期限為×個月，按月息×%計息；乙公司對戊公司委托的資金負全部責任，到期保證歸還全部本金，并一次性支付手續費，為本金的×%，在委托資金到賬后，當場以支票或匯票方式付清（見附件四／1）。

×年×月×日，丙公司開出×銀行的#×轉賬支票×萬元，付給戊公司。戊公司背書后，交給A某某。A某某將該支票直接付給辛公司。×年×月×日，甲公司記入“其他應付款――戊公司”賬戶×萬元（見附件四，2-4）。

案發后，戊公司借出的×萬元，已通過×個單位簽訂轉賬協議書追回，由申公司歸還酉公司。

（2）關于庚公司委托貸款×萬元的情況

×年×月×日，庚公司與乙公司簽訂協議書，庚公司將×萬元委托乙公司貸給乙公司選定的企業，委托期限為×個月，按月息×%計息：乙公司對庚公司委托的資金負全部責任，到期保證歸還全部本金，并一次性支付委托手續費，為本金的×%，在委托資金到賬后，當場以支票或匯票方式付清（見附件五／1）。

×年×月×日，丙公司開出×銀行的#×轉賬支票×萬元，付給庚公司。×月×日，庚公司開出×銀行的#×現金支票×萬元。兩張支票，合計×萬元，由庚公司交給A某某。A某某將其直接付給辛公司。×年×月×日，甲公司記入“其他應付款――庚公司”賬戶×萬元（見附件五／2-6）。

庚公司借出的×萬元，根據×法院判決和×法院判決，扣除已付給庚公司利息×萬元、戊公司利息×萬元、丁公司利息×萬元，合計×萬元，由乙公司歸還庚×萬元。×年×月×日，乙公司正式賠付庚公司×萬元（見附件五／23-25）。

（3）辛公司收到×萬元的去向情況

辛公司收到以上×萬元后，主要用于付給庚公司利息×萬元、戊公司利息×萬元、丁公司利息×萬元，其余×萬元，作為甲公司歸還×年×月×日向辛公司借款×萬元的本息。

上述×年×月×日甲公司向辛公司借入的×萬元（×萬元+×萬元），A某某將其直接解入戌公司。根據戌公司的×年×月×日《轉賬通知》稱，戌公司收到的上述×萬元，是收回×年×月×日戌公司經乙公司轉貸給辛公司的借款（見附件五／7-22）。

三、論證

一、檢材由委托方依法收集并提供，因而是合法、真實、有效的。

二、對上述有關財務事實的檢驗，符合公允的證據規則。

三、根據《中華人民共和國商業銀行法》第五十二條規定：商業銀行的工作人員應遵守法律、行政法規和其他各項業務管理的規定，不得有下列行為：利用職務上的便利，貪污、挪用、侵占本行或者客戶的資金（見附件九／1）。A某某將客戶交給銀行的委托貸款通過自己經營的公司貸給客戶，在自己經營的公司無力償還的情況下，又由銀行賠付，改變了客戶委托貸款的所有權，其行為明顯觸犯了法律。

四、鑒定結論

×年×月至×月，A某某以乙公司的名義，與丙公司、丁公司、戊公司、庚公司簽訂委托貸款協議書，將上述單位交給乙公司的×萬元委托貸款，納入其個人控制之下。其中：轉入A某某任董事長和法人代表的甲公司的賬戶×萬元；以甲公司的名義付給辛公司×萬元。案發后，已追回×萬元，未追回×萬元。因法院的調解、裁定、判決，經執行三次賠付（×萬元+×萬元+×萬元），乙公司直接損失×萬元。

落款：鑒定機構及其鑒定專用章

高級司法會計師：

（印章）

司 法 會 計 師：

（印章）

日期：

第二部分文證審查意見

司法會計文證審查意見書

文號

一、基本情況

×年×月×日，本院公訴人某某某提出委托，要求對案件中的司法會計鑒定結論文書進行審查。

×鑒定機構提供的鑒定結論稱，×年×月至×月，A某某以乙公司的名義，與丙公司、丁公司、戊公司、庚公司簽訂委托貸款協議書，將上述單位交給乙公司的×萬元委托貸款，納入其個人控制之下。其中：轉入A某某任董事長和法人代表的甲公司的賬戶×萬元；以甲公司的名義付給辛公司×萬元。案發后，已追回×萬元，未追回×萬元。因法院的調解、裁定、判決，經執行三次賠付（×萬元+×萬元+×萬元），乙公司直接損失×萬元。

二、審查情況

首先，值得肯定的是該鑒定未使用言詞材料，檢驗部分的敘事脈絡也較清晰。其次，存在下列問題：

（一）檢驗不充分

第一，檢驗采用的僅是查賬的敘事法，未對檢材特征進行觀察描述。

第二，未從多個角度、利用多份相關的涉案會計資料對資金收付進行檢驗。

第三，未利用各種條件對資金收付的會計記錄進行檢驗。

（二）論證不正確

該鑒定對于檢材來源合法性和檢材真實有效性的論證是缺乏論據的；對于檢驗方法的論證是錯誤的；對于非會計行為合法性的論證是多余的。

（三）結論缺乏部分依據

該案中雖然甲公司會計記錄不全，但乙公司是老企業，必定有規范的會計記錄，這部分會計記錄直接影響到案件的定性。然而，該鑒定未對這一范圍的涉案會計資料進行檢驗，因而結論中“直接損失”一詞缺乏事實依據。

三、審查結論

篇3

房地產投資信托基金（REITs）可以看成是基金的一種，其特殊之處在于房地產投資信托基金通過發行收益憑證籌集的資金主要用途是投向房地產市場。房地產投資信托基金拓寬了我國房地產業的融資渠道，緩解了銀行信貸的壓力，使得我國房地產宏觀調控更加行之有效，也推動了我國房地產業的發展朝著更加健全和健康的方向發展。但由于我國房地產市場、信托市場以及基金市場發展相對滯后，我國還未發行真正意義上的房地產投資信托基金。隨著我國市場環境和政策環境日益成熟，房地產投資信托基金的發行已經成為調節房地產市場，改善房地產金融市場的首要任務。

一、我國房地產投資信托基金（REITs）的最優路徑

（一）準備階段

由于金融市場產品多樣化的發展，我國已發行若干類房地產投資信托基金，如蘇寧旗下11家門店的資產證券化、新派公寓權益型房托資產支持專項計劃和暢星-高和紅星家居商場資產支持專項計劃等。這些類房地產投資信托基金雖然已是場內發行交易，但還只是面向機構投資者，并無確切意義上的公募房地產投資信托基金。因此在政策方面，我國立法當局需完善有關房地產投資信托基金的規定，對房地產投資信托基金市場的準入、組織運營、業務合規、收益分配以及風險防范方面做出具體確切的規定。

（二）試點階段

由于房地產投資信托基金涵蓋諸多投資領域，包括住房、辦公樓、商業地產、工業房地產、寄宿房地產、醫療房地產、倉儲房地產、基礎設施、林地、數據中心房地產、房地產相關行業以及房地產債券等。因此我們可將房地產投資信托基金分為三類，即房地產類投資信托基金、房地產相關行業類投資信托基金和房地產債券類投資信托基金。房地產投資信托基金政策完善并實行后，我們首先發展房地產類投資信托基金，并選擇符合目前供給側改革這一政策大環境的住房類這一單一類型的房地產類投資信托基金為試點。經過一段時間的試行后，綜合研究該試行房地產類投資信托基金的運營情況和投資者的市場反應，并提出相應的整改措施。

（三）完善階段

經過試點階段的試行和整改，我國單一類型的房地產類投資信托基金的發行及運營已趨于成熟。此時政府可在市場上試行房地產類投資信托基金的其他單一類型如辦公樓、商業地產、工業房地產、寄宿房地產、醫療房地產、倉儲房地產、基礎設施、林地和數據中心等。其后可實行多類型的房地產類投資信托基金和房地產相關行業類投資信托基金。最后房地產投資信托基金市場基本成熟后發行房地產債券類投資信托基金。此階段我國可以完成房地產投資信托基金市場從單一到多類型，從房地產到相關行業，再到房地產金融市場的完善過程。

二、我國房地產投資信托基金（REITs）的募集方式

基金的募集方式有兩種，公募方式和私募方式。同樣，房地產投資信托基金的募集方式也可分為公募和私募兩種。采取公募方式的房地產投資信托基金可以面向社會公眾公開發售。這種基金可以向社會公開發售基金份額和宣傳推廣，基金募集對象不固定且基金份額的投資金額要求較低。因此公募房地產投資信托基金適合有房地產投資需求的中小投資者。但這種房地產投資信托基金要遵循的法律法規較多，受到的監管也比較嚴格。相較公募房地產投資信托基金而言，私募房地產投資信托基金則收到的監管力度要小，這是由于其投資者都是特定的，人數不超過200人，并且投資者需要是合格投資者。但由于私募房地產投資信托基金不面向公眾發售，不進行公開宣傳，基金份額的投資金額較高，因此私募房地產投資信托基金的投資范圍更大以及所受限制更小。

三、我國房地產投資信托基金（REITs）的資金來源渠道

目前我國的房地產市場的資金來源可分五種，分別為國內貸款、利用外資、外商直接投資、自籌資金和其他資金來源。而房地產投資信托基金的來源渠道有面向特定或者不特定的投資者募集的資金以及基金在運營過程中產生的收益或者利得。由于我國的經濟發展，私人財富迅速積累，全國范圍內形成了大量的社會閑散資金，房地產投資信托基金的設立可吸收大量中小企業投資者的資金，對金融資源配置起一定的促進作用。而從養老金入市這一行為來看，養老金和社會保險金等的管理機構會作為機構投資者也可為房地產投資信托基金提供一定的資金。當然，在房地產投資信托基金的管理運營過程當中，房地產投資信托基金投資的標的也會由于升值或者盈利產生一定的資金來源。這又刺激了投資者對于房地產投資信托基金的投資信息，從而達到良性循環的目的。

四、我國房地產投資信托基金（REITs）的產品定位

針對目前我國的現實國情，我國更加適合發展公募封閉契約權益型的房地產投資信托基金。首先，公募型房地產投資信托基金的投資金額要求較低，可以吸收社會小額閑散資金，促進金融市場的資源進行優化配置的同時受到法律法規監管較嚴格，從而降低基金的運營風險；其次封閉型房地產投資信托基金具有更高的流動性，并能在一定程度上規避不利因素對基金整體的影響；再次契約型房地產投資信托基金的基金資產為信托資產，受信托法保護，安全性更高也更適合我國市場現狀；最后，針對我國目前較高的房屋空置率及嚴重的房地產存量與增量失衡的現象，權益型不僅可以滿足投資者的需求，而且可以滿足真正房屋承租者的需求，從根本上解決投資者和需求者的矛盾。

參考文獻：

[1]姜偉偉.我國房地產投資信托基金的發展模式與運行機制研究[D].中南大學碩士論文,2007.

篇4

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼： B 文章編號：1674-2265（2015）08-0075-08

一、引言

實體經濟的發展離不開金融的有效支持，基金作為最重要的機構投資者之一，對維護證券市場的穩定發展起著非常重要的作用。東南亞國家的證券投資基金業近幾十年來發展迅速，對該地區的實體經濟發展起到了有效支持作用。因此，研究東南亞基金的發展無疑具有較好的現實意義。證券投資基金是指通過發售基金份額，將眾多投資者的資金集中起來，形成獨立財產，由基金托管人托管、基金管理人管理，以投資組合的方法進行證券投資的一種利益共享、風險共擔的集合投資方式。證券投資基金起源于19世紀60年代的英國，因具有專家理財、分散風險、方便投資等優勢，在世界范圍內發展迅速。證券投資基金不僅給投資者提供了多樣化的投資選擇，還具有穩定和規范本國證券市場發展的作用。我國證券投資基金從1998年開始發展至今，已取得了長足進步，尤其是2013年6月新《證券投資基金法》的實施，蘊含了對基金業未來發展的前瞻。截至2014年11月底，我國境內共有基金管理公司95家，管理資產合計60912.67億元，其中公募基金數量1855只，管理的公募基金規模42386.35億元。證券投資基金已成為我國機構投資者的主導力量，是我國金融業的一個重要組成部分，對證券市場的發展產生了深遠影響。然而，學術界研究普遍認為我國的證券投資基金到目前為止還存在許多問題。孫黛（2013）指出我國證券投資基金存在選擇品種較少、內部控制不足、監管不到位等問題;劉秉文（2009）認為我國證券投資基金普遍存在羊群效應，基金的羊群效應加劇了我國證券市場的波動性;許輝、祝立宏（2009）通過實證分析發現我國證券投資基金和資本市場還未形成相互促進、共同發展的良性互動。由此可見，我國證券投資基金發展尚不成熟，基金產品、投資管理和監管方面還有待進一步完善。

東南亞國家的證券投資基金在近30年來發展迅猛，對該地區經濟所起的推動作用日益重要，尤其是作為亞洲地區重要基金管理中心的新加坡。截至2013年12月底，新加坡基金資產管理總值達18180億新元，折合人民幣約85033.3億元①，資金募集來源與投資范圍遍布亞太、歐洲及北美地區，其基金業的發展與管理經驗對于我國基金業具有十分重要的借鑒意義。陳潔民（1998）指出新加坡證券投資基金快速發展的主要原因有：投資環境的改善、投資者數量的增加和質量的提高、政府的支持等;吳煒（1999）分析了亞洲金融危機之后新加坡政府針對基金業的新措施，指出新加坡以發展資本市場和基金管理業為主打造亞洲金融中心的構想。不只是新加坡，東盟國家在世界和區域經濟中的地位正得到提升。2015年，東盟國家計劃把新加坡、泰國、馬來西亞等7國的8個證券交易所連接起來，成立一個覆蓋5.2億人口，擁有3000余家上市公司，總市值超過2萬億美元的世界第七大證券交易所，東盟金融市場的發展越來越受世人關注，此外東盟國家和我國在社會文化方面具有許多相似之處。因此，研究該國家聯盟投資基金發展過程中的經驗和教訓，對于我國基金業的發展具有很好的參照和借鑒作用。

在東南亞11個國家中，本文將選取新加坡、泰國和馬來西亞三國進行重點分析，原因如下：一是總體經濟方面，11國中新加坡、泰國和馬來西亞三國的經濟形勢較好，總體經濟水平較高。具體數據如表1。

由表1數據可見：新、馬、泰三國總GDP及人均GDP均排在東盟國家前列。印尼總GDP最高，但其人口最多、國土面積最大，人均GDP表現差強人意;文萊人均GDP較高，但人口及國土面積過小，不適合做對比分析。東盟國家中新加坡率先成為新興工業化國家，馬來西亞、泰國等已處于工業化中期階段，與我國相類似。因此，綜合考慮之下選擇新、馬、泰三國分析較為合適。

二是資本市場運行方面，總體而言，新、馬、泰三國是東盟中市場經濟運作最好的三個國家，進入福布斯排行榜的企業占東盟上榜總企業數的82%，世界經濟論壇的《2014―2015年度全球競爭力報告》中，新加坡排名第2，馬來西亞排名第20，均高于我國。在證券市場中，三國的股票與債券發行總額占GDP的比重在東盟國家排名靠前，且目前新加坡是亞洲重要的基金管理中心，泰國和馬來西亞也有值得關注和研究的基金品種，故新、馬、泰三國代表著東盟地區金融市場運行的最高水平，在基金運作方面均有值得我國學習和探討的方面。三是社會文化方面，東南亞地區是世界華人、華僑最集中和人數最多的地區之一。其中，新加坡的華人占當地人口比例的77%，馬來西亞占23.7%，泰國占11%。可見這三國在社會環境與文化背景方面與我國最為相似，同時我國也對新、馬、泰三國最為熟知，因此研究這三個國家的基金發展現狀對于我國具有較好的借鑒意義。

二、東南亞三國證券投資基金的發展現狀

（一）新加坡證券投資基金的發展現狀

新加坡作為亞洲金融中心，也是重要的基金管理中心。新加坡具有良好的金融市場發展基礎。自1959年新加坡第一只基金――新加坡基金問世以來，基金業發展迅速，不僅基金品種日益豐富，基金的資金募集來源及投資領域也向全球范圍擴大。新加坡實行的是政府主導戰略，政府提供一系列激勵政策，以鼓勵國際性的基金管理公司在新加坡境內扎根，推動新加坡向地區性、國際性基金管理中心邁進。新加坡的證券投資基金中私募投資基金所占份額較大，其中對沖基金發展最為迅猛。新加坡的公募基金被稱為集合投資計劃（CIS），其中最主要是單位信托。表2為2009―2013年新加坡資產管理總值及主要證券投資基金管理總值。

由表2中數據可以看出，新加坡基金業所管理的資產總規模大于我國。近年來新加坡對沖基金規模不斷擴大，私募基金所占比例遠大于公募基金，表明其基金管理領域成熟程度遠高于我國，相關的銷售平臺、監管機制以及公民的基金投資意識均處于領先水平。從基金的募集來源與投資方向看，2013年新加坡基金業所募集的資金中約有77%來源于新加坡以外地區，并有67%的資金投資于亞太地區市場;集合投資計劃中約有78%的資金投資于亞太地區證券市場，由此可見新加坡作為亞洲金融中心，其離岸基金占據了主要市場份額。

1997年新加坡開始實行中央公積金投資計劃（CPF Investment Scheme，CPFIS）。在該計劃下，成員可將其普通賬戶及特別賬戶③中超過一定比例的公積金通過購買股票（限于藍籌股）或共同基金的形式投資于資本市場，風險與收益均由個人承擔。政府鼓勵成員實現投資組合多樣化并分散風險，總投資額可達普通賬戶及特別賬戶的余額總和，成員還可以將其普通賬戶的全部余額投資于基金產品。截至2012年6月底，新加坡中央公積金規模為2192.67億新元，普通賬戶與特別賬戶累計結余共1396.32億新元。歷年中央公積金投資計劃中，單位信托基金所占資產配置比例如表3所示。

近年來中央公積金投資計劃下的單位信托基金一直占據20%左右的份額。截至2012年6月底，實際參加普通賬戶投資計劃的成員為89.6萬人，資金規模為230.72億新元，其中單位信托為40.12億新元;實際參加專門賬戶投資計劃的成員為45.2萬人，資金規模為63.58億新元，其中單位信托為12.01億新元。中央公積金投資計劃增加了單位信托基金的資金供給，提高了本國公民投資于基金的參與度，對促進公民對基金行業的理解、培養基金管理人才起到了重要作用。

（二）泰國證券投資基金的發展現狀

泰國的證券投資基金被稱為共同基金。相較于東南亞的其他國家，泰國證券投資基金業務起步較早。1975年泰國第一只封閉式共同基金――永盛基金（Sinpinyo Fund）成立，之后30多年來，共同基金市場發展迅速，如今共同基金總數已過千只。泰國的共同基金種類與我國的投資基金比較相似，股票類共同基金和債券類共同基金是整個基金市場的主要品種。表4為2006―2010年泰國共同基金市場的主要數據。

近幾年泰國共同基金呈波動增長的趨勢。2008年因國內政局不穩定，國內經濟增長放緩，再加上全球金融危機的擴散，使得泰國共同基金出現整體衰退。2010年經濟逐步回暖之后，基金業穩步發展，2012年泰國共同基金的資產凈值為26144.02億泰銖，同比增長25.5%，共同基金價格效應和基金市場的資金凈流入量成為資產凈值增長的主要驅動力，其中債券共同基金是推動市場增長的主要產品。

國家基金是20世紀80年代中后期在泰國基金市場上得到迅速發展的一個品種，它是指資本來源于國外，并投資于某一特定國家的跨國信托投資品種。由于當時泰國市場上的證券數量有限，國家基金便成為境外投資者追逐的主要目標。2010年之后泰國投資外國的共同基金（FIF）、長期共同基金（LTF）凈值均大幅增長，成為共同基金市場關注的焦點。

（三）馬來西亞證券投資基金的發展現狀

馬來西亞的證券投資基金業起步較晚，直到1985年，馬來西亞才采取一系列金融改革措施促進其證券市場的發展。1995年，馬來西亞政府為了吸引外資，加快了通過證券投資基金吸引外資的步伐，投資基金業進入了快速發展時期。

由表5數據可見，馬來西亞的單位信托基金規模大于泰國，與新加坡和我國相比還有一定差距，但表現出快速發展的態勢。此外，馬來西亞信托基金中的一個特殊品種――伊斯蘭基金在次貸危機之后越來越多地受到金融界關注。伊斯蘭基金（Islamic funds）是指遵守伊斯蘭教法所規定的投資原則的基金，只能投資股票，禁止一切與利息和投機相關的投資活動，并且必須去掉收入組合里被伊斯蘭教教法視為“不潔”的成分。伊斯蘭基金結合了社會責任和以信仰為本的道德原則，是金融和信仰的混合物。馬來西亞有60%的人口信仰伊斯蘭教，隨著馬來西亞穆斯林人口以及人均收入的逐年增長，伊斯蘭基金的地位舉足輕重。表6列出了2008―2012年單位信托基金中的伊斯蘭基金數量和凈值。

從表6可以看出，伊斯蘭基金在馬來西亞單位信托基金中已占有一定份額，且規模在不斷擴大。盡管伊斯蘭基金目前仍處于發展的初級階段，但由于伊斯蘭基金遵循嚴苛的運營模式，不能投資金融服務和衍生工具等投機產品，所以在源頭上降低了投資風險，即便是在次貸危機中也保持了良好的收益。在全球加強金融監管、防范系統性風險的背景下，全球傳統金融體系與伊斯蘭金融的合作日益加強，伊斯蘭基金也開始逐步擴展市場，尋求國際間的合作。

三、東南亞三國證券投資基金的發展經驗

（一）新加坡證券投資基金的發展經驗

總體來看，新加坡國土面積小、人口少，其基金業發展更具有國際化的特點，目前新加坡已與中國香港一同成為亞太地區基金管理投資中心。在資金來源與去向方面，新加坡具有“兩頭在外”的特點，即資金大部分來自于海外，并主要投向海外;在管理機制方面，新加坡主要實行政府主導型戰略，為吸引境外資金和基金管理公司，政府在優惠政策上力度較大，對非居民交易給予稅收優惠，但對非居民交易賬戶與國內賬戶實行嚴格的分離監管;在基金品種方面，新加坡私募基金份額遙遙領先，遠高于中國香港，而公募基金則占比例較小，對沖基金發展迅速，基金品種不斷創新。新加坡在證券投資基金管理方面有以下幾點經驗值得借鑒：

1. 優化銷售服務。2014年5月，新加坡單位信托基金網上銷售平臺將客戶購買股票基金所需支付的開端銷售費（initial sales charge）④降低到0.5%，遠低于銀行售賣單位信托基金時3%的銷售費。一方面，網絡銷售平臺本身具有低成本優勢;另一方面，降低申購費也是海外基金業的普遍趨勢。若申購費較高，一些銷售機構或多或少會受傭金影響，向客戶推薦不適合的產品。目前，一些國家例如英國和澳大利亞的基金銷售業已廢除征收申購費，轉而定期征收平臺費（platform fee），以去除投資者和銷售商之間的利益沖突。平臺費的做法也對基金的投資管理形成一種隱性考核，只有對投資表現滿意的客戶才會繼續留在平臺，支付平臺費。此外，在基金購買方式上，新加坡投資產品分銷商 dollarDEX 允許投資者使用信用卡通過該公司網站購買超過 100 種的單位信托，成為新加坡第一家允許客戶以信用卡結算網上交易的基金分銷商。用信用卡購買單位信托，意味著投資者可享有55 天的免息貸款，此舉無疑吸引了更多基金投資者，而我國還不允許用信用卡進行基金投資活動。因此，完善網絡基金銷售平臺、降低收費、提高銷售服務的做法是值得我國借鑒的。

2. 發展私募基金。近年來新加坡私募投資基金迅速發展，其規模遠超公募基金，使新加坡成為東南亞區域私募基金樞紐，這都歸功于新加坡穩定的政治形勢、完善的法律、健全的商業體制以及地理優勢。目前，我國的私募基金管理規模已超公募基金。因此，完善私募基金監管、進一步創新私募產品成為接下來的發展重點，而新加坡的發展經驗值得借鑒。新加坡1999年推出了精品基金管理公司（BFM）發牌計劃，BFM是管理面向特定熟練投資者的規模相對較小的基金管理公司，它的運作與私募基金頗為相似，該計劃下只要基金的管理金額、繳付資本、基金經理人的數量及資歷和面向的客戶符合要求，便可獲得牌照進行基金運營。該計劃提高了私募基金的審批效率，又從源頭上控制了私募基金的風險，使得新加坡的私募基金先人一步取得高速發展。我國的私募基金剛納入證監會監管范疇，應在信息披露、基金經理及投資者資格、契約規范、公司資本結構等方面做出相應的特殊規定，使私募基金健康穩定發展。另外，在對沖基金的發展上，新加坡早在2001年年底便實行對沖基金零售化，出臺對沖基金指引，規定了對沖基金的投資門檻和發售對象。對沖基金首先需要多樣化的金融衍生工具作為投資標的，其次對沖基金風險極高，它的發展必須以成熟的金融市場和強有力的監管為前提。我國現已開始推進發展對沖基金，因此應加快金融產品創新，出臺對沖基金指引和監管政策，為對沖基金的發展提供基礎和保障。

3. 中央公積金投資。新加坡實行中央公積金投資計劃，公積金大部分由新加坡政府投資公司具體投資運作，特定賬戶余額可由公積金成員自主投資。中央公積金投資計劃對單位信托基金的發展起到了很好的促進作用。目前，新加坡政府投資公司已躋身于全球最大的100家基金管理公司行列，其運用市場化的管理模式和專業化的投資理念，在北美、歐洲和東亞等區域進行投資。我國的養老基金、社保基金規模龐大。截止到2012年，我國企業職工基本養老保險結余22968億元，現行體制下上述資金只能進行銀行儲蓄和購買國債，機會成本很高，隱性損失巨大。因此，可借鑒新加坡中央公積金管理體制，將具有一定相似屬性的資金，尤其是長期結余的資金，集中起來，通過市場化方式，進行投資運營，減少管理成本，發揮規模效應。我國目前正在探討養老金入市機制。如果該設想切實可行，巨額的養老金將對我國資本市場起到巨大的刺激作用。

（二）泰國證券投資基金的發展經驗

泰國的共同基金業規模雖不大，但其業績和制度卻處于世界前列。2013年晨星公司從對24個國家和地區投資共同基金的投資者進行的一項投資經驗調查發現，泰國的投資級別被投資者列為B級，與荷蘭、新加坡和中國臺灣評級持平，并列第3位，高于多個研究對象國家和地區。這主要歸功于泰國實行的有利投資的稅制優惠，如不扣差額稅收、減免長期基金的投資收入所得稅等，這些優惠使得投資者收益增加，據相關財務和稅務規定評估的業績表現處于較好水平。

我國可以借鑒泰國的稅制優惠政策，考慮降低手續費，提高投資者的收益。在基金營銷方面，我國未來將更多地依靠直接銷售渠道和目前流行的網絡渠道展開營銷，信息公開便更為重要，客戶接觸了解的信息越多，對投資決策就越有幫助，也能促使其嘗試投資多樣化基金產品。基金公司在發行基金時，也必須審時度勢推出易于進行市場營銷和符合客戶要求的產品。

（三）馬來西亞證券投資基金的發展經驗

馬來西亞單位信托基金市場成長迅速的主要原因是政府推動和放寬管制。與新加坡類似，馬來西亞政府采取一系列措施吸引外國基金機構在吉隆坡建址營業，包括減免稅收、放寬基金所得收益匯出的限制等，馬來西亞政府還允許外國單位信托投資公司持有本國公司的大部分股權，用外資活躍馬來西亞單位信托基金市場，并且馬來西亞政府同樣在很早便允許公積金會員從公積金賬戶提取款項進行單位信托基金的投資，增加單位信托基金的資金來源。此外，在基金營銷方面，馬來西亞注重對單位信托知識的宣傳和基金促銷人才的培養，并且允許國內外資銀行以分銷商身份促銷單位信托基金管理公司的基金，擴寬促銷渠道。在利用外資促進基金業的發展方面，馬來西亞的政策是一個很好的借鑒。

馬來西亞單位信托基金中的一大特色產品是伊斯蘭基金。2009年馬來西亞與中國香港簽署《互相合作發展伊斯蘭資本市場及伊斯蘭集體投資計劃的聲明》，將中國香港作為伊斯蘭基金銷售平臺。2014年6月，馬來西亞第四大綜合金融服務集團RHB宣布在中國香港推出首個符合回教教義的主動式管理平衡基金，這是首個跨境銷售的伊斯蘭基金，借助中國香港伊斯蘭基金將有望進一步向亞洲地區延伸。我國擁有約5000萬伊斯蘭人口，伊斯蘭金融的發展潛力更大，目前我國的房地產市場上已出現伊斯蘭基金的身影，我國在今后可以考慮與馬來西亞合作引進伊斯蘭證券投資基金，在恰當時期發展本地伊斯蘭基金市場，徐甜（2011）認為在我國銀監會的推動下，寧夏回族自治區有望在國內率先試水伊斯蘭金融。

四、對我國證券投資基金發展的啟示

通過對東南亞三國證券投資基金的發展現狀及經驗分析，可歸納提出對我國證券投資基金發展的幾點有益啟示：

（一）推進基金產品創新

基金是金融市場發展到一定程度的產物，基金業的發展壯大取決于資本市場的發展，包括投資標的物的發展、投資者的教育、潛在市場的培育、市場制度的建設和法律法規體系的完善。在我國現階段，金融體制改革還有待進一步深入、市場尚未成熟、投資者的投資意識不強，加之受投資環境和投資標的物過少的限制，盡管我國基金產品種類較多，但大部分基金產品存在同質化傾向，并未真正起到基金實現多元化投資的作用。與我國相比，新加坡擁有開放的資本市場和發達的金融衍生工具，成為少數允許個人投資對沖基金的地區之一。我國為防范風險，金融衍生工具數量有限，一些杠桿較高的操作被嚴格禁止，資本市場也未完全開放，這均阻礙了基金產品創新的進程。因此，我國還需進一步發展多層次資本市場，加快市場開放的步伐，加快金融產品改革創新，推進基金產品的創新，提高投資者的投資意識，發揮基金投資分散風險及穩定市場的作用。

（二）完善基金業評價體系

新加坡基金業在亞洲金融危機后曾面臨一個問題――基金市場的投資回報缺乏可比性。由于新加坡的基金市場國際化程度較高，各國的基金管理公司會運用各自慣例的評價標準，使得整個市場缺乏統一、客觀的評價體系，這便給基金經理人提供了機會，他們可以選擇最有利的衡量標準來提高自己的績效，誤導投資者。我國雖不似新加坡擁有眾多不同國家的基金管理公司，但也缺乏統一權威的評價體系，各種基金評價機構均有自己不同的評價方法，基金公司在評價和宣傳上也往往采用對自己最有利的方式。因此，我國可以考慮建立本國的獨立性基金評價機構，借鑒國外機構的評價方法，制定統一的標準，確保公信力。此外，在評價指標選擇上，還應綜合考慮各種因素，避免過分看重投資收益率，導致基金管理人為追求高回報而放棄招募說明書所標明的投資風格的現象。最后，還應加強具有公正性和權威性的法律、會計、審計等中介機構的建設，最終形成完整有效的外部監督和評價機制。

（三）創新營銷方式和渠道

我國基金公司在推出和銷售基金產品時，很大程度上不是以需定產，沒有考慮投資者的認可程度，而是以產定需，下達一定的任務指標，銷售者常推薦不適合的基金產品，投資者大多只能被動或盲目購買產品。要拓寬基金的銷售渠道，就必須加強客戶的偏好研究，對基金客戶進行的研究，需要從不同區域、不同年齡層次、不同收入、不同風險偏好角度出發，瞄準特定的群體推出適合的產品。在這一方面我國可以借鑒馬來西亞的伊斯蘭基金，推出針對市場需要的特色基金產品。

我國現階段基金銷售網絡以銀行代銷、券商代銷、基金公司直銷為主體，這三方均建立了各自的營銷體系和客戶網絡，其中商業銀行以其營業網點遍布全國的優勢在基金銷售份額中占絕大部分。為拓寬營銷渠道，政府可以考慮將更多的機構納入基金營銷體系中，例如投資顧問公司、保險機構、農村信用合作社等，引入競爭;也可以借鑒新加坡經驗，設立專業的區域性基金銷售公司，構建一體化基金網上交易平臺，以降低成本;同時培養基金銷售員和經紀人，在經濟落后地區加大基金知識的普及，發掘潛在市場。

（四）改善稅收優惠制度

東南亞三國均運用了稅收優惠政策吸引外資和發展基金業，我國也應借鑒和完善本國的稅收優惠政策，使我國稅收政策逐步與國際接軌。我國目前的證券投資基金稅收優惠政策還過于籠統，主要集中在降低投資收益所得稅上，我國還應該考慮制定更多優惠政策以吸引機構投資者和保護投資者權益，例如對基金凈收益分配不同比例使用不同的稅收優惠，鼓勵基金管理公司多分紅，還可以對養老金、企業年金給予更大的稅收優惠，包括免收營業稅、利息收入所得稅等，鼓勵養老金進入基金投資領域。

注：

①根據2015-1-19 16：29 1SGD=4.6772CNY匯率折算。

②新加坡金融管理局《資產管理活動調查報告》所公示的資產管理總值不僅包括證券投資基金資產管理總值，還包括私募股權基金、不動產投資管理、房地產投資信托基金（REIT）所管理的資產總值。

③新加坡55歲以下成員中央公積金賬戶分為三個：普通賬戶、保健賬戶和特別賬戶，其中保健賬戶儲蓄主要用于醫療保健，不可進行投資活動。

④開端銷售費，國內一般稱為申購費，即購買基金時的費用。

參考文獻;

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The Development Experience of Securities Investment Fund in Southeast Asian Countries

――Taking Singapore， Thailand and Malaysia as Examples

Xu Lin Qiu Mengyuan

篇5

 

一、引言

在19世紀中后期產業革命的推動下，投資信托基金首次在英國出現。在接下來的一個世紀中，投資基金在國際市場，尤其是美國市場上蓬勃發展，目前美國共同基金總規模已增長近1000倍。基金業的迅猛發展成為國際金融市場上最顯著的現象。

20世紀90年代初，我國也開始進行投資基金的嘗試，逐漸形成了投資基金市場的雛形。截止至2008年12月31日，中國共有60家基金公司掌管了納入統計的464只證券投資基金，資產凈值共計18864.60億元，份額規模共計24638.56億份（不含QDII，以下數據均不含QDII）[①]。其中31只封閉式基金資產凈值共計685.52億元，占全部基金資產凈值的3.63%投資基金，份額規模共計768.10億份，占全部基金份額規模的3.12%。其中433只開放式基金資產凈值共計18179.08億元，占全部基金資產凈值的96.37%，份額規模共計23870.46億份，占全部基金份額規模的96.88%。[②]

篇6

關鍵詞 保障房 建設 融資 房地產信托基金

鑒于當前形勢下的房地產業發展趨勢，以及從我國公民的住房情況來看，仍然有大部分的居民居無定所。對此，政府提出了一個建設性的政策，即保障房建設。這對解決我國絕大多數人的住房問題有著重大的意義。但是，由于保障房建設的利潤空間比較小，屬于公眾服務性措施。自然而然地就提不起房地產投資商的積極性。由此，便導致了資金問題成為保障房建設項目中最突出的困難。而資金問題具體地體現為建設的投入資金不足與融資渠道的狹窄。所以，保障建設的資金問題重任自然而然地就落到了政府的肩上。保障房的融資問題對政府來說，是個極大的挑戰。如何拓寬融資渠道、如何確保資金的有續投入？本論文從幾個方面提出建議，希望對解決保障房融資問題有一定的幫助。

一、當前保障房融資出現的困難

根據相關法規的精神，要求在二零一三年前為全國一千五百多萬戶低收入家庭解決住房問題。但由于投入的資金有限，必將會在很大程度上限制了保障房建設的效率。如今，政府為保障房建設所撥出的資金只占總需求的不到百分之八，使保障房建設資金仍然存在很大的缺口，難以補足。以目前情形來看，要按時按量達標是非常困難的。如此一來，政府在保障房建設中的主導位置便突顯出來了。因此，政府如何發揮其主導作用、如何帶動各界參與到保障房建設的融資問題中便成為了最具挑戰的困難。

由此可見，資金問題是保障建設最大的障礙，而融資的方式與渠道則是關注的重點。

二、融資渠道探討

鑒于目前保障房建設所體現出來的資金困難，政府應當把重點放在拓展融資的方式與渠道多元化。為此，筆者結合當前形勢提出以下幾點建議：

一是制定相關的法規政策。政府可以制定新的稅收政策，以加強管理稅收的合理使用，使其中一部分可以作為保障房建設的資金來源。政府還可以利用相關的金融機構如銀行以便為保障房建設提供部分資金來源。諸如此類的財政政策都可以為解決保障房建設的資金缺口作一定的保障。總之政府要為保障房的建設給予政策性的支持。

二是明確中央政府的主導作用，發揮地方政府的作用。首先，政府財政撥款是保障房建設最基本也是最固定的資金來源。可見，在保障房建設中政府是處在一個主導的位置上，這是不容置疑的。政府除了財政撥款以外，還可以利用其主導地位降低融資的成本并以拓展保障房建設融資渠道作為政府主要的責任，以增強融資能力。除了中央政府撥款之外，還應當充分地發揮地方政府的作用。從長遠來看，政府要轉變思路，積極引導其他資本參與保障性住房合作建設。

三是引進市場。的確，保障房的低利潤很難吸引房地產開發商的興趣。但以政府為主導而推進的保障房建設投資，具有可信性與安全性。這對少數投資能力較低的開發商來說，則是一個不錯的選擇。政府還可以通過一些激勵機制把保障房建設投資引進市場，如提供相應的補貼，甚至可以直接把保障性住房建設作為一個指標直接與開發商拿地中標相關等，以增強私營企業對保障房建設的投資力度。此外，以市場機制引入民間資本作為保障房建設的部分資金來源也不失為一個有效的融資渠道。具體地，如可以在建設過程中通過部分的建設權與動營權的轉讓，在私營企業投入資金并收取了一定的利潤后再收歸政府管理。如此一來，不僅可以緩解保障房建設資金的缺口的問題，也減輕了政府的壓力。

四是引入土地出讓金與住房公積金。政府可以每年從土地轉讓的收入中拿出一定比例用于保障房建設。有必要引入部分土地出讓金作為保障房建設資金的一個重要來源。另外，根據國外的成功經驗，公眾住房公積金也可以作為一個融資渠道。中國很多城市的住房公積金閑置率很高有的甚至達到70%，政府可以通過管理先使用一部分作為投資，使資金得以有效利用的同時也為保障房建設提供幫助。以住房公積金支持保障房建設將成為我國融資渠道的開創性措施。

五是利用房地產信托基金REITS。房地產信托基金是一種發行收益憑證的方式匯集特定多數投資者的資金屬于不動產證券化的一種。根據發達國家的成功經驗，可以看到，房地產信托基金模式已漸漸成為一種普遍的融資渠道。房地產信托基金是投資機構通過對房地產進行管理，將經營所得的利潤按比例回報給投資者的一種方式。政府同樣可以通過房地產信托基金，轉讓保障房以獲取建設的資金，也可以把經營所得分給投資者。如此一來，便可以互惠互利，不僅緩解了保障房建設的資金壓力，投資商也得到了長期穩定的利益回報，達到了共贏的局面。在不久的將來，可以預見，房地產信托基金模式將成為保障房建設的融資渠道多元化的開創性道路之一。

總而言之，融資多元化是保障房建設中最核心的問題。各方都應當致力于解決保障房建設的融資問題，使保障房建設得以順利完成。從而保證將人民利益落在實處，確保低收入家庭的基本住宿。進而體現“以人為本”的理念，促進國家和諧有序地發展。

參考文獻：

篇7

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A文章編號：16723198（2012）10009901

陽光私募基金，指的是通過非公開發行方式向特定投資者募集，并投資于二級證券市場的基金。在國外，私募基金又被稱為對沖基金（Hedge Fund）。

2004年2月20日，趙丹陽旗下的“深國投?赤子之心”募集成立，這是我國成立的首只私募信托基金，同時開創了私募信托基金這一私募陽光化模式。據好買基金研究中心不完全統計，截至2011年12月31日，國內通過信托平臺發行的非結構化證券投資類私募基金已達861只，管理公司數目為353家，從業人員據估計已經超過了3000人。整體資產管理規模估計在2500億元人民幣以上。

陽光私募基金總體規模和市場迅速擴大，已成為我國資本市場重要的機構投資者之一，但是我國基金業績評價體系還很不完善，尚未形成一套統一、完善、合理的評價體系。本文在借鑒國外基金業績評價體系的基礎上，針對中國市場的特點，就基金業績持續性這一方面做出實證并提出一些建議。

基金經理人能否持續獲得超額收益是近年來基金研究的一個熱點。Sharpe（1966）、Jensen（1968）、Carlson（1970）利用Spearman等級相關系數檢驗法研究基金業績持續性，結果表明基金前后期業績不具有持續性。Brown和Goetzmann（1995）運用了一個交叉乘積比率，采用的是相對基準和絕對基準，對基金的風險調整收益序列同基準序列比較后的盈虧狀況持續性進行了分析，結果基金業績具有一定持續性，但是這種持續性逐年遞減。Fletcher和Forbes（2002）利用Brown和Goetzmann（1995）提出的交叉乘積比率，檢驗了1982-1996年間724只英國單位信托基金的業績持續性。國內方面，莊云志、唐旭（2004）運用回歸系數法、動量檢驗方法和績效二分法，對中國22閉式基金從1999 年12月31 日至2003年6月27日的業績持續性進行了實證研究。結果表明，基金業績在中長期表現出一定持續性。胡畏、聶曙光和張明（2004）采用Goetzmann 和Ibbotson的方法來考察中國的證券投資基金業績的持續性，結果表明短期內不存在持續性，但當考察期較長時，中國的基金業績有一定的持續性。楊宏恩（2008）采用列聯表法、Z檢驗和Fisher精確檢驗，我國合資基金管理公司旗下成立時間較早的13只開放式基金的業績進行持續性實證分析，實證結論表明，業績的持續性受股指波動的影響顯著，樣本基金總體上沒有表現出業績的持續性。陳磊、楊桂元和鄧留保（2011）首先使用修正的R/ S方法實證分析開放式投資基金業績的長期持續性；其次使用 Spearman 自相關系數方法計算了樣本基金的短期持續性；并提出我國證券投資基金可能存在持續性時間閾的概念，利用樣本數據對假設進行實證檢驗。

1 實證

參數檢驗法假設基金業績服從正態分布，最廣泛使用的參數檢驗法是橫截面回歸法。橫截面回歸法一般將整個樣本期分為相等的兩個子樣本期，通過檢驗基金后期業績對前期業績的橫截面回歸的斜率系數是否顯著對業績持續性進行判斷。

檢驗可以通過三個步驟進行：

（1）將整個樣本區間分為兩個子區間，分別命名為評價期和持續期。由于持續性檢驗結果可能對不同的期間具有敏感性，因此一般都采用“滾動方法”建立不同的評價期和持續性。

（2）計算私募基金在各個子期間的業績。

（3）利用持續期的基金業績對評價期的基金業績進行橫截面回歸：

αi2=α+bai1+εi

其中，αi1為基金i在評價期的業績，αi2為基金i在持續期的業績，b為度量業績持續性的斜率系數，ε1為隨機誤差項。

如果橫截面回歸中的斜率系數的t統計量具有顯著性，則說明評價期與持續期基金業績相關。如果斜率系數b顯著為正，則表明基金業績具有持續性特點，反之則反。

采用橫截面回歸法對41只陽光私募基金自成立之日到2011年12月31日的業績進行持續性實證研究。考慮到樣本數據的不規則性，首先利用Matlab對缺失數據做處理，采用linespace函數模擬新的周數據。

本節以未經風險調整收益作為變量、以52周為評價期，以隨后52周作為持續期子樣本，利用“滾動方法”（4周）構造不同的評價期和持續性，得到全部基金各期b值，考慮到數據繁多問題，對b求平均值和方差作為陽光私募基金持續性能力指標。

2 結論

通過上表實證結果可以看出：絕大多數陽光私募基金在考察期內不具有好的持續性，占樣本基金的76%，持續性最差的為塔晶老虎一期，最好的為星石4期。而在持續性穩定度中，大部分陽光私募業績穩定度較低，塔晶老虎一期最差。究其原因，大部分陽光私募基金經理具有不一致的投資風格，某些穩健型的基金經理在行情好的時候并沒有獲得超額收益，而激進型基金經理在行情差的時候遠遠跑輸大盤，導致其管理產品的業績波動大。

參考文獻

［1］莊云志，唐旭.基金業績持續性的實證研究［J］.金融研究，2004，（5）:2027.

［2］鄧克松.我國開放式基金業績持續性研究［D］.江西財經大學碩士論文，2010，（12）:2577.

篇8

關鍵詞:證券投資基金;托管人制度;委托

一、基金托管人的法律地位與職責

證券投資基金是證券市場發展的必然產物,它以專家理財、組合投資、分散風險、風險—收益比小等特色,倍受各國投資者的青睞。從本質上講,基金是一種“眾人拾柴火焰高”的集合投資制度,它的成功之處在于有效引入了信托機制。當具體執行資金信托關系時,會形成一系列人力資本(知識、技能、健康狀況等)與非人力資本(物質資本)訂立的契約組合。基金的運作過程實際上既是契約的執行過程,也是能力和財力的合作過程,正是依靠基金契約和托管協議,基金將管理人、托管人、投資者(基金持有人)聯結起來。[1]依據信托法原理,信托一旦成立,委托人即喪失對基金財產的所有權,而由受托人享有基金財產的名義所有權,同時對基金財產進行投資運作和管理。這種信托制度的安排導致了所有權與經營權相分離的產權結構,必然會造成基金的信息不對稱,從而引發經濟學界熱衷討論的委托關系問題。

因此,為了保護投資者的利益,防止基金資產被管理人任意使用濫用權力,基金監管體制一般要求基金資產存放于獨立的托管人處,由托管人專門負責保管基金資產并對管理人的活動進行監督,以實現基金所有權、經營權和保管監督權的三權分離、相互制約。正如國際證監會組織(IOSCO)在《集合投資計劃監管原則》中規定的,監管體制必須尋求保全其基金資產物理上和法律上的完整,將基金資產與管理人的資產、其他基金資產及托管人的資產分離。[2]

由于基金托管人在基金資產安全運作中的特殊作用,各國(地區)的基金監管法規都對基金托管人的資格有嚴格要求,基金托管人通常由具備一定條件的商業銀行、信托公司等專業性金融機構擔任。公司型基金通常都要委托一個專門的機構負責保管基金資產,如美國《1940年投資公司法》規定,每家已注冊的基金管理公司需將其證券和類似投資存放于保管銀行(資產不少于50萬美元)、證券交易所會員經紀商或投資公司。

信托型基金通常采用管理人和受托人分立的雙重管理架構,受托人負責對管理人進行監控并保管基金資產,當然受托人也可以將保管基金資產的職能委托給其他專門的保管機關行使。如根據英國1991年《金融服務受托計劃法》,單位信托中的受托人負責監督管理人以保證其按照法律和基金契約的規定管理運作基金資產,同時負責保管基金資產及其所有權文件。受托人也可以委托專門的基金托管機構負責保管基金資產,兩者間通常為關系。我國香港地區《單位信托及共同基金守則》規定,單位信托必須委托受托人,受托人選聘管理人,對管理人的投資運作監督并保管基金資產。由此可見,無論是公司型基金還是信托型基金均無一例外的設有基金托管人,托管人最主要的職能有兩項,即保管基金資產和對管理人的監督。

在沒有繼受信托法的國家(地區),雖然在投資基金架構的設計上亦模擬信托結構,由于民法沒有引進信托的概念,在用語上并未使用受托人的概念,如日本的基金托管人,臺灣的投資信托基金保管機構,德國的托管銀行等。根據德國《投資公司法》,基金資產必須由托管銀行來保管,托管銀行承擔核定基金單位凈資產值的職責。另外,托管銀行通過行使一系列法定的控制權和參與權,強化對基金制度性安全的保障。在特定的情況下,托管銀行還可以代表基金持有人的利益主張權利,或者對執行基金資產的不當行為提訟。[3]

新興市場國家對托管人通常制定比較嚴格的資格要求,大都為符合一定資本條件的銀行等金融機構,并由監管機構審核批準。例如泰國要求托管人必須是資產在2億美元以上的商業銀行或財務公司,資本在3000萬美元以上的證券公司而且連續盈利要達5年以上。我國對基金托管業務實行審批制,根據2005年1月1日起開始實施的《證券投資基金托管資格管理辦法》,基金托管人必須是經中國證監會和中國銀監會批準的滿足一定條件的商業銀行,與其他國家(地區)的規定相比較,我國托管人的選擇范圍十分狹窄,準入門檻過高,不利于托管業務的發展。

二、我國現行基金托管人制度存在的問題

從2004年6月1日起施行的《中華人民共和國證券投資基金法》(以下簡稱《基金法》)的有關條文可以看出,我國的基金采取類似于英國單位信托基金的治理模式。托管人保管基金資產并監督管理人投資運作,托管人與管理人相互分離,各自為獨立的法人,兩者之間沒有任何關聯或隸屬關系,同時強調托管人對管理人的監督和制衡。[4]但與資本市場發達國家相比,我國的基金托管人扮演著消極被動的角色,這不僅與其監控信息、能力、動力等各國共存的問題有關,而且也受制于我國相關法律法規的疏漏與滯后。

(一)基金托管人缺乏獨立性

托管人的職責是保護資產的安全,各國(地區)法律一般強調基金資產的獨立保管,特別是與管理人的資產處于分離狀態。IOSCO《集合投資計劃監管原則》第二原則第3條對獨立性提出了要求,托管人業務上應當獨立于基金管理人,并且按照投資人的最大利益行事。在契約型基金下,托管人處于特殊地位,代表投資者與管理人簽訂信托契約、保管基金資產并負責監督經理人對基金資產的運作。我國的管理人通常是基金的發起人,有權決定托管人的選聘,并且經中國證監會和中國銀監會批準后有權撤換托管人,從而使托管人處于一種相對從屬的弱勢地位。這就產生了一個悖論,一方面托管人的職責是保管基金資產和監督管理人對基金的投資運作;另一方面托管人的職責卻又是管理人賦予的。其結果必定會導致托管人為了獲取穩定的托管收入而忽視基金持有人的利益,這距離投資基金制度賦予托管人的有效監控職能相距甚遠。更何況基金托管已成為商業銀行一項重要的中間業務和利潤增長點,市場競爭日趨激烈,在利益的驅動下,托管人有可能縱容、遷就管理人的違法違規行為,無法有效地履行監督職能。

(二)基金托管人的監督職責不清

基金托管人的監督職責究竟是一項監督權利還是監督義務,我國現行法律法規缺乏明確規定。《基金法》第30條規定,基金托管人發現基金管理人的投資指令違反法律、行政法規和其他有關規定,或者違反基金合同約定的,應當拒絕執行,立即通知基金管理人,并及時向中國證監會報告。對于托管人依據該條之規定所負的職責究竟是一項監督權利還是監督義務,在理論與實踐中容易引起歧義。實踐中多數基金契約將其作為托管人的一項權利,同時又作為一項義務來進行處理。但這樣處理并未解決一個問題,即托管人的權利義務來源于何處。如果托管人未履行此項職責,應承擔什么責任;如果其因失職行為造成基金持有人的損失,是否應承擔損害賠償責任?這些從現行法律法規中以及基金契約中都不得而知。

(三)基金托管人監督職責的范圍太窄

依據《基金法》第30條的規定,托管人的監督范圍僅限于管理人的投資運作存在違法違規及違反基金契約等行為,對于管理人違反信賴義務的情形則未作規定。此外在操作層面上,托管人只是被要求對管理人的投資行為進行監督,但是在現行的制度框架下,托管人根本無法履行這一職責。由于管理人買賣有價證券的指令無需通過托管人審單監督后下單,而是通過其租用的交易席位直接進入交易所主機撮合成交,托管人只有在對閉市后所傳送的基金當日已經發生的交易數據進行分析后才能夠得知基金當日投資行為是否違規。由于交易所的交割是無條件的,即使托管人發現管理人的投資行為違法違規或違反基金契約,但是已經交割,根本無法執行。因此,《基金法》規定的托管人對管理人的監督只能是事后監督,托管人至多是扮演“保管人”、“核對員”的角色,根本不能起到基本的監督作用。

(四)缺乏監控利益沖突交易機制

在證券投資基金領域,利益沖突是廣泛存在的。由于我國現行法規對托管人的法律地位缺乏明確的規定,對托管人處理利益沖突交易缺乏總的原則性規定,一旦出現了管理人從事一些現行法規沒有明文規定的利益沖突交易,托管人是否應進行監督,在監督時應遵循何種原則進行處理,均不得而知,這使得基金持有人的利益面臨很大風險。

三、關于我國基金托管人制度創新的若干建議

我國基金業處于發展初期,證券市場尚未成熟,托管人的行為直接關系到投資者的切身利益。針對我國基金托管人制度存在的問題,建議參考公司型基金的董事會和獨立董事制度,并借鑒其他國家改革基金治理結構的經驗,對托管人制度進行改革。改革的重心應該是圍繞強化托管人對管理人的制衡,加強對基金持有人利益的保護來進行制度設計。

第一,為改變現階段托管人在監督管理人投資運作過程中的弱勢地位,可在基金管理公司設立受托人委員會,代替原來的托管人。[6]我國的契約型基金最大的缺陷是基金管理公司自律缺乏基礎,托管人監管又不到位。加強監管的動力來自于投資者,最好的辦法是在基金管理公司內部有一個代表基金投資者利益的常設機構以監督管理公司的運作。可以借鑒印度經驗,在基金管理公司設置受托人委員會,受托人委員會由基金的資產托管機構、作為獨立受托人的基金持有人以及獨立董事組成。該委員會獨立于基金管理公司的董事會,委員會中獨立的非關聯人士應占大多數。考慮到基金實際運作的特點,受托人委員會不應過多地參與基金的日常決策,而應以控制和監督為主,以解決利益沖突問題和考察管理人是否履行其信賴義務為基本目標,同時要明確受托人委員會成員的信賴義務。受托人委員會作為基金持有人利益的代表,負責對管理人進行監督。當受托人委員會成員未能履行其監督職責,對持有人的利益造成損害時,就應與管理人一起承擔連帶損害賠償責任。

篇9

這是他在職業路徑上為自己做的第一次評估，幫他找準了未來的職業方向。

碩士畢業后，楊枝在倫敦金融城的一家當地律所找到了第一份工作，專業并不十分對口。起初，楊枝并不被看好，他希望能做出點兒成績證明自己。注意到當時已經有不少公司開始拓展來自中國的海外置業客戶，原本性格內向的楊枝硬著頭皮拓寬自己的社交面，通過頻繁地發郵件、打電話、參與并組織活動，他成功進入了英國華人房地產協會。

楊枝的努力為這家正在發展階段的律所拓寬了市場。2011年，他還代表事務所專門到北京、上海和香港做了幾場路演，宣傳律所幫助中國買家在海外置業的業務能力。

在職業路徑上，楊枝對自己的評估一次比一次清晰，意識到在律所的職業發展已經到了天花板，他果斷選擇了辭職。“我會去想自己值不值得為一個不太熟悉的領域付出這么多。”楊枝說，“在律所，從業律師必須要執證，而且過程漫長，但我的興趣還是在房地產。”于是他選擇2011年回國。

雖然沒有房地產評估的實操經驗，楊枝在戴德梁行的面試卻出乎意料地成功。當時REITs的概念在中國剛剛興起，楊枝關于REITs的畢業論文為他爭取到了機會。

戴德梁行是全球房地產顧問行業的“五大行”之一，作為獨立第三方為客戶提供商業地產的咨詢、和物業管理服務。楊枝所在的評估部，主要工作是通過評估樓宇的各個方面，給出樓宇定價報告。這份評估報告既可以在交易中作為交易價值的參考，也可以幫助銀行或準備上市的公司了解資產的價值。

原本認為自己科班出身，工作起來應該駕輕就熟，實際上手后，楊枝發現并不是想象中那樣簡單。因海外評估體系和國內有差異，而且辦公樓、酒店、商場等各種業態有不同的評估方法和模型，需要學習的內容非常龐雜。

迅速地調整了心態，楊枝對所有“打雜”的工作都欣然接受，努力抓住一切能夠學習的機會。除了參加公司的各種培訓，楊枝還時常拿著表格，向同事請教看不懂的參數。

“求知欲是快速進步的動力，感覺自己像海綿一樣每天都在吸水，有一種學不完的感覺。”楊枝說。期間，他考取了英國皇家特許測量師（全球最權威的房地產專業認證之一），因為進步迅速，他在戴德梁行的第一次升職就從助理分析師連升3級成為助理經理。如今，他已經是戴德梁行估價及顧問服務部的副董事。

回顧自己的職業道路，楊枝覺得能夠一直從事自己感興趣的事業是件幸運的事情，而這一切都要從學會評估自己開始。

C=CBNweekly Y=Yang Zhi

C： 最近在讀什么書？

Y： 在讀《全球REITs投資手冊》。我會買一些海外的REITs，幫公司創造價值的同時也讓自己的財富積累起來。你可以把它看成一只股票，只不過它對應的是一幢大樓，買了一定份額就會獲得相應的租金分紅，它是強制分紅的。這也使我間接參與了商業地產投資。

C： 從剛起步的小律所到戴德梁行這樣的大公司你都待過，對于初入職場的公司人，你對平臺的選擇有什么建議？

篇10

保障性住房建設具有投資規模巨大、建設周期長、建設資金難在短期內回收、資金回報率低等特點，決定其建設的資金來源主要為政府財政資金。然而，政府相關機構復雜、財政資金審批流程過多而導致的低效率和低回報率一直是保障性住房建設融資面臨的障礙。同時，單靠政府財政資金投入與保障性住房建設龐大的資金需求相比遠遠不夠，還需要銀行信貸的大力支持，但在實際情況中，公租房的信貸大部分來自于政策性銀行，商業性銀行卻按兵不動，究其原因在于現行的公租房銀行信貸模式從商業性銀行的角度來說，其收益和風險是不匹配的。一是我國公租房的融資體系不完善，公租房的產權不能以貸品抵押給銀行。二是收益率較低。由于公租房的公共保障屬性，目前的收益率定在6%―7%，貸款利率較低，同時依靠租金作為還款源存在預期的不確定性，使得公租房貸款對于商業性銀行來說具有較大的風險。三是資金回收周期長。回收期過長，會長期占用資金，讓企業無法承受，特別是近兩年，國家為了促進房地產市場平穩健康發展，抑制房價，出臺了各項政策打壓房地產，房地產資金鏈緊張。四是退出困難。如果政府能夠解決民營企業資金退出問題，相信即使無利可圖民營企業也不會排斥加入公租房建設。因此，我國如何建立以政府為主導的融資體系，將政府與市場結合起來，開辟其有效的融資渠道勢在必行。

具體的解決的路徑，是通過G-REITs――政府主導下的房地產投資信托基金模式來實現的。它是指以政府或國有大型房企為開發主體，通過公共租賃房建設運營計劃，吸引設計資金參與公共租賃房投資，將融得的資金用于公共租賃房建設及物業管理的融資方式。與一般的REITs不同的是，這種房地產投資信托基金是以政府支持為主導，在REITs的設計和運營過程中比較大程度地發揮政府的各項支持作用，包括資金支持、政策支持等。

公共租賃房具有天然的公共品性質，因此其開發運營應該以政府為主體。與此同時，國有大型房地產企業也可以成為開發主體，因為其本身的經營管理本來就具有一定的政府干預的特性。以政府機構或國有企業為主體的公共租賃房G-REITs，將會大大增強其信譽度，對國家政策的執行能力也會較強，對投資者來說是一種資金的保障。從具體操作上說，可以以國家開發銀行等政策性銀行和大型國有房地產企業為共同開發商。既可以體現政府意志，又可以以市場化的模式進行運作，避免過于濃厚的政府色彩。除了成為公共租賃房G-REITs的開發主體外，中央和地方政府還應該對公共租賃房的開發和運營進行不同程度的資金支持和政策支持，以提高公共租賃房的收益率。

具體操作可概括為以下幾點：第一，轉變土地觀念，制定科學的土地規劃。其重點是規定土地供應的流向――土地資源應該進一步向公共租賃房的供應傾斜。第二，加強政府的財政支持。一是政府應該不斷提高資本金在建設公租房總成本所占的比例，降低公共租賃房需要向社會融資的資金缺口。二是，應該同時對公共租賃房進行供給補貼與消費的補貼。第三，提高政府的政策支持。政府的政策支持包含很多方面，包括在構建G-REITs過程中的稅收減免，審批支持；也包括構建好的金融環境，有利于公共租賃房G-REITs上市流通；還包括公共租賃房G-REITs相關法律法規的完善。可見，要多元化地利用公共租賃房，將公共租賃房與商業房產打包集體融資，以提高其復合租金收入，從而提高其上市后獲得的投資回報率。

當然，在解決好建設融資問題的同時，我們也應該清楚的認識到“欲速則不達”。建立公租房是一個系統工程，需要一套完整的體系，雖然融資為其建設過程提供了血液，但只有后續良好的經營管理才能保證血液循環的暢通。因此，公租房的建設過程必須循序漸進，由于目前我國公共租賃房的起步較晚，成熟的經驗較少，目前其融資模式的運轉效果和缺陷還未很好的顯現出來。這就需要我們進一步拓展和大量的后續研究。

參考文獻：