導言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇私募證券投資基金業務，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內容能為您提供靈感和參考。

篇1

一、金融期貨和賣空機制的缺失使私募證券投資基金無從對沖證券市場的系統風險

海外之所以將此類投資于證券及其衍生工具的私募型基金稱之為對沖基金；是因為這些基金在最初都采取了對沖的交易方式規避市場風險，隨著時間的推移，今天我們所謂的對沖基金并非都采取對沖手段，但如果完全不能進行對沖交易的私募證券投資基金也很難稱得上是對沖基金。建立投資組合可以降低非系統風險，卻不可以消減系統風險。目前我國股市價格波動幅度大，系統風險約占市場風險的65%，而美國等發達國家大部分只占30%，因此，對國內股票的系統風險進行對沖十分必要與迫切。在債券市場上，由于國內還未實行利率市場化，債券的收益率波動較小，還未形成對債券類對沖工具的強烈需求，但是利率市場化是中國金融開放與創新的必然趨勢，對這方面工具的需求也將日益暴露出來。由于缺乏金融期貨等對沖工具及賣空機制，國內的私募證券投資基金只能在單邊上升市場中獲利，而在證券市場的單邊下降趨勢中無法規避系統風險帶來的損失，不能如同海外對沖基金一樣，在雙邊市中同時獲利。表1對不同類型對沖基金的波動率進行了比較。

從表1可以看出，采用了對沖交易規避證券市場系統風險的對沖基金，除做空傾向基金和新興市場基金外，其他的收益波動性都遠不及標準普爾指數基金，而它們的Sharpe指數卻基本高于標準普爾500指數基金。

圖1是CreditSuisse／Tremont對沖基金指數公司對全球對沖基金歷史收益率的一個統計，圖表中同時反映了標準普爾

由圖1可以看出全球對沖基金的收益率雖然沒有明顯優于標準普爾500指數，而且在1998年到2002年之間還低于普爾指數，但是從1999年開始卻優于道瓊斯全球指數，且它的波動性遠遠小于標準普爾500指數與道瓊斯全球指數。

由于不同投資者和基金經理人的風險偏好和投資策略不同，目前海外就對沖基金種類愈加細分，有許多種類的對沖基金與國內私募證券投資基金一樣不采用對沖手段控制投寸、鎖定風險。不同的是，國內的私募證券投資基金長期以來受制于缺乏可用以對沖風險的賣空機制和金融工具，如股指期貨和債券期貨等，無論私募基金欲采取何種投資策略，在客觀上都不允許其對證券組合的系統風險進行對沖。圖2是2001年7月底到2006年12月底國內私募證券投資基金收益率與新華富時A指的比較。

和海外的情況相同，國內私募證券投資基金收益率的波動性也小于大盤指數，但是，由于國內私募證券投資基金缺乏海外對沖基金規避風險的對沖工具，因此其較海外對沖基金經受著更大的波動性，同時，當系統風險到來時只能被動地接受損失。

2006年推出的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》和即將問世的滬深300股指期貨，填補了國內無對沖機制和對沖金融工具的空白。國內私募證券投資基金可以通過向證券公司辦理融資融券業務以對沖基金資產中的部分股票、共同基金和債券的風險頭寸，滬深300股指期貨的推出使我們為私募證券投資基金中的部分成分股票的系統風險進行對沖成為的可能。由于國債“327”事件，國內的債券期貨遲遲未再推出，因此，近期想要為私募證券投資基金中債券的利率風險進行對沖只能通過融資融券。無疑，融資融券和金融期貨的陸續推出，通過允許讓私募證券投資基金中部分種類金融資產的風險進行對沖，使國內的私募證券投資基金逐步向真正的對沖基金演進。

二、不完全的賣空機制使私募證券投資基金難以發揮對沖基金的高杠桿效用

從組織形式上來劃分，我國目前的私募證券投資基金主要有三種類型。一種是契約型，主要是指通過契約的形式維系各參與人之間的關系的私募基金形式。另一種是合伙型，通過投資者和管理者的共同出資，形成合伙性質的組織形式來運作。再一種是公司型，是通過按《公司法》成立的投資公司來協調各參與人之間關系的私募基金形式。在《證券公司融資融券業務試點管理辦法》出臺前，以上三種形式的私募證券投資基金都難以通過向其他金融機構融資來放大自身的投資杠桿倍數。契約型的私募證券投資基金只能以個人名義向銀行申請貸款，但是，目前國內商業銀行對個人除開立了住房、汽車、消費和助學貸款外，只允許個人以憑證式國債做質押貸款。對于合伙與公司型的企業法人，目前國內商業銀行對其通過不動產的抵押和動產的質押來發放貸款，如憑證式國債、股權和股票的質押貸款。但是對于經營高風險的私募證券投資基金法人來說，其很難滿足銀行的其他要求，因此，合伙與公司型的私募證券投資基金法人要獲得銀行貸款以進行杠桿投資在現行的法律制度框架下幾乎是不可能的。2005年，Van對沖基金國際顧問公司統計了截至2004年底各種不同類型對沖基金，在投資過程中通過賣空交易使用杠桿放大倍數的程度，調查的結果如表2所示。

由表2可以看出，海外對沖基金通過賣空機制使用杠桿的倍數一般在兩倍以下，但也有30%的對沖基金的杠桿倍數在兩倍以上。根據《融資融券試點交易實施細則》，投資者融資買入證券和融券賣出時，保證金比例都不得低于50%，這一細則將國內私募證券投資基金的杠桿倍數控制在兩倍以下，限制了基金根據自身投資策略縮放杠桿倍數的自由度。考慮到國內對證券公司開展融資融券業務仍處于試點起步階段，隨著證券公司控制風險能力的增強，業務發展的成熟，保證金比率有可能逐步下降，國內私募證券投資基金的可控杠桿倍數將放大。

三、資本項目的不完全開放使國內私募證券投資基金難以涉足國際金融市場

在我國的資本項目還沒有對外完全開放之前，唯一能以境內資本合法投資海外資本市場的也只有合資格境內機構投資者(QualifiedDomesticnstitutionalInvestors，QDII)，目前獲批的機構只有商業銀行、保險公司、基金公司和全國社保基金。國內經營私募證券投資基金的機構短期內要想合法涉足海外資本市場幾乎不可能。而在美國等一些發達金融市場中，正是由于開放的資本項目，才會產生游走于國際資本市場的索羅斯的量子基金和堅持在全球金融市場進行價值投資的巴菲特。圖3是Van對沖基金國際顧問公司對1995年到2004年國際對沖基金種類占比的統計。

圖3中全球宏觀型對沖基金和新興市場型對沖基金都是主要將投資定位于全球金融市場的對沖基金，且其他類型的對沖基金對海外資本市場的投資比例也不可小覷。只能投資于國內金融市場的私募證券投資基金，受一國經濟、政治和法律法規的影響較大，無法通過分散投資于不同市場規避這些風險。不完全開放的資本市場也是障礙國內私募證券投資基金成為真正的對沖基金的一道門檻。

四、法律法規的空白不能保障國內私募證券投資基金與海外對沖基金相同的合法地位

1949年，世界上第一只對沖基金在美國誕生，半個多世紀后，美國依然是世界上對沖基金經營最活躍、法律法規最健全的國家之一。在美國，并沒有通過專門針對對沖基金的法律，而是利用涉及投資行業的多項法律法規中的豁免條款給予其合法地位與相應監管的，即滿足豁免條款的對沖基金可以免于如在證券交易委員會注冊登記及向公眾披露基金信息等一系列共同基金必須遵守的條款。這些豁免條款主要包括對投資者的人數、資格及銷售渠道的限制。涉及規范與保護對沖基金的美國法律主要有1933年的證券法、1940年的投資公司法和投資顧問法、1997年的稅收減免法案、1936年制定，1974年修訂的商品交易法及各州的藍天法等。

篇2

一、私募投資基金的概念與種類

（一）私募投資基金的概念

通過一百余年的發展，證券投資基金作為一種投資籌資工具，在國際資本市場與貨幣市場應用比較廣泛。在國際資本市場中，按照資金募集方法的差異，投資基金主要包括公募投資基金與私募投資基金兩種，其中前者以公開的方式將投資基金募集起來，而后者是與公募投資基金相對的，從現行證券法律條款來看，尚缺少明確的定義。從夏斌的“中國私募基金報告”和《中華人民共和國投資基金法》相關信息可知，私募投資基金通過建立專門的投資基金，主要采取非公開方式，向機構投資者、個人投資者等募集資金。因為只有在基金管理人員和投資者私下協商以后，才能銷售或贖回私募投資基金，所以《中華人民共和國投資基金法》中也將其定義為向特定對象募集的基金。

（二）私募投資基金的種類

當前，國際金融領域在對私募投資基金作出分類時，主要根據實際投資對象進行。由于投資對象存在差異，主要分為私募產業投資基金、私募證券投資基金、私募期貨投資基金以及私募認股權證基金。根據實際投資對象，主要分為股票投資、債券投資以及貨幣市場工具投資，與之對應的包括股票投資基金和債券投資基金，其中前者分為價值型投資、成長型投資、平衡型投資以及博弈與操縱型投資，與之對應的包括價值型投資基金和成長型投資基金。而后者有著良好的流動性，便于投資管理，可以獲得較高的收益率。

二、我國私募投資基金的發展歷程

在我國現行法律體系里面，缺乏對私募證券投資基金的準確定義，然而從實際市場來看，地下私募基金已經具備私募證券投資基金的特點，在其規模以及對證券市場的影響上，逐步形成了一個巨大的力量。

從國內外學者研究成果來看，在我國私下私募基金興起與發展的過程中，主要經歷了以下三個時期：

一是1993年-1994年，證券公司由經濟業務逐步發展為承銷業務，相應的需要定向吸引固定的客戶，時間一長就形成一種非正規信托關系，證券公司角色也出現了變化，即大客戶把資金交與證券公司，委托其投資。這些資金一般都會發展為隱秘的“一級市場基金”。

二是1997年-1998年，該時期一級市場極為活躍，上市公司把在股市中集資的閑置資金交與主承銷商，委托其投資。此時形成的地下私募基金與嚴格意義上的私募基金更為接近，同時基本以公司的形式存在。由《公司法》可知，企業只有少數資產才能在股市投資，投資咨詢公司僅僅提供一些簡單的咨詢服務。

三是1999年以后，因為投資管理公司眾多，很多證券公司員工選擇跳槽，尤其是在這一年出來的很多證券資深員工，因為有著豐富的專業知識，通過對市場營銷技巧的合理運用，在進入投資管理公司以后，為市場帶來了極大的反響。同時這一年國家允許綜合類券商開展資產管理業務，接受委托實行對現金、國債及上市證券的管理。由地下秘密活動逐步變為地上公開操作以后，券商間的競爭也越來越白熱化。

三、私募基金的證券投資運作方式

中國現有私募證券投資基金一般由銀行銀行、證券公司、信托投資公司、投資咨詢公司、投資顧問公司、投資管理公司以及個人等通過代客理財的方法籌集資金，同時負責資金的運作。上市公司募集的資金、民營企業資金、國有企業資金以及個人資金等是資金主要來源。

由于投資方向的不同，主要有一級市場申購基金和二級市場投資基金。其中前者由銀行和證券公司將大眾投資資金集合起來，將私下購來的個人股東賬戶利用起來，以批量申購新股的方式，賺得無風險的新股，同時對平均收益率基金進行申購。該基金無保底條款，投資方向與運作方法比較明確，新股里面已經簽賣的收益能夠實時轉到客戶個人賬戶中，客戶能夠實時中止委托，非常靈活。基金收益按10%的比例作為一級市場申購基金管理者收益，二級市場投資基金為投資到二級市場股票的基金，通常采取固定比例分紅、保本保息分紅等合作形式，保本收益率至少為10%。

二級市場投資基金運作形式如下：

（1）委托者自行開戶，之后為受托者授權，讓其全權負責運作，委托者負責保管資金帳戶，受托者負責管理股票帳戶，期限至少為半年。委托的過程中，委托者能夠隨時對賬戶中市值進行查詢，不過無法取款，主要在券商資產管理業務中應用。

（2）由委托者和受委托一起出資成立合資公司，根據投資公司的名義來運作。

（3）委托者自行開戶，受托者一般按照10%的比例將股票或保證金存入委托者帳戶中，充當抵押，受托者得到委托者委托以后，全權負責操作，委托者負責監控。在市值下跌至規定比例后，受托者必須繳納一定保證金，不然由委托者強行平倉。

（4）委托人自行開戶，并接受受托者的投資咨詢服務，收益率以口頭方式約定，委托人要繳納一定數額的咨詢費，受托者獲得券商的返傭，該方式在證券投資咨詢公司比較適用。二級市場投資基金通常有保底收益率，約為10%-12%。

四、私募投資基金的利與弊

（一）私募投資基金的正面影響

由于私募基金隨著市場化的發展而出現，如果在法律上承認這種地下機構投資者活動，為其提供良好的發展環境，不僅有利于減少交易成本和抵御金融風險，還能夠推動我國證券市場的進一步發展。一是與國內金融資產結構變化相適應，并滿足實際市場需要，私募基金將促進我國經濟的發展；二是私募基金的出現，將加快培育成熟理性的機構投資者；三是私募資金憑借其產權基礎，可以變為我國證券市場制度及產權結構改革中的主體之一；四是有助于穩定市場，抑制過度投機行為；五是在私募基金的形成與發展期間，加快了我國證券市場的國際化進程，有利于應對WTO下的考驗，并跟上世界經濟全球化進程；六是可以實現國內證券市場和證券投資基金市場監管效率的提升；綜上所述，私募基金的合法化、規范化發展，有利于我國基金市場的進一步發展。

（二）私募投資基金的負面影響

當前，私募投資基金存在如下負面影響：一是中國私募投資基金缺少相應法律規范，無法給與其限制和支持，其運作時經常與法律法規出現抵觸；二是在一級市場新股申購高收益率與二級市場私募基金、委托理財高保底收益率影響下，在股市進入了很多銀行信貸資金，對金融秩序帶來了嚴重破壞；三是二級市場私募基金和證券市場存在的違法違法行為，破壞了證券市場的正常秩序，導致市場的價值投資理念出現扭曲；四是私募基金在膨脹過程中造成的風險，最終會增加證券市場的系統性風險，為社會信用基礎帶來嚴重危害。

因此，政府要盡快歸整私募證券投資基金的無序狀態，確保其處在正常軌道上發展，并讓其合法化，只有這樣才能促進我國證券市場的發展。

五、發展私募投資基金的相關建議

（一）賦予私募投資基金的合法地位

由上文分析可知，發展私募基金的利遠遠大于其弊，不論是國內還是國外，加快私募基金的發展都有重要意義，讓私募基金合法化，讓其有法可依，這樣才能滿足當前市場需求。要在立法上規定私募基金，盡快將私募投資基金和相關法律法規關系協調好。

（二）建立適合國情的監管體制

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倪明（2010）進一步把我國私募基金的發展細分為了四個階段：（1）萌芽階段（1993～1995），大客戶與證券公司之間慢慢形成了一種不規范的信托關系。（2）形成階段（1996～1998），憑借著委托理財的方式，大量的投資顧問公司和咨詢公司設立并且運作私募基金。（3）發展階段（1999～2000），股票市場的繁榮導致私募基金的數量和規模快速增長，但是大多數是以違規操作手法獲利。（4）分化調整階段（2001至今），股市持續低迷導致大批私募基金出局，私募基金正逐步走向規范。而且政策方面也有所改動，逐漸允許證券公司、信托公司、基金管理公司等有限度地開展私募基金業務。

改革開放以來，隨著我國經濟的高速發展，中國已經成為亞洲以至全世界最為活躍的潛力巨大的私募基金市場之一。伴隨著新的公司法等法律的重新修訂，為私募基金的法律地位提供了更為清晰的舞臺。歷盡二十幾年的風風雨雨，我國的私募基金已經成為證券市場上一股不可忽視的力量。但是，相對于外國的基金產業，我國私募證券投資基金起步相對較晚，故而很多方面不完善。

首先，合法性模糊。目前，我國對于私募這種理財委托業務是否合法沒有做出明確的規定。因此，該理財方式及理財協議的合法性一直處于尷尬的境地，合作雙方在交易過程中均存在一定風險，同時賬戶間不公平性的問題在交易過程比較普遍存在。私募基金走向合法化道路的制度建設，須能夠充分考慮監管制度的長期與穩定，這就要求在目前的市場條件下，務必從中國資本市場的長期發展著眼，這也是私募基金合法化的核心原則。

其次，運作不規范。其一，對于投資者和基金管理人的資格沒有必要限制；其二，基金管理人為了吸引客戶，盲目地想投資者保證最低收益；其三，基金資金來源不透明。實際上，私募證券基金的資金來源除了來自于個人或公司的合法化的自有資金外，還有上市公司募集資金，甚至還包括違規的挪用的公款及非法集資款等；其四，基金運營的高風險。首先，高收益是基金管理人吸引投資者的一個手段，但是對這伴隨而來的高投資風險，資金管理人卻諱莫如深。

最后，監管機制、責任體系缺位。正是私募基金存在相當程度的隱蔽性，使私募基金高收益背后隱藏著較高的經營風險、市場風險和信用風險等風險。如果放任私募基金的不規范而不加強監管，則必定會導致私募基金市場的無序發展，并最終損害投資者的合法利益。監管理念、監管思路的不明確、是我國目前監管存在的主要問題。要形成完善的監管體系，就要首先明確私募基金的目標監管原則。

我國私募基金出現的問題可謂是各方面作用下的結果，一味地堵不是好方法，唯一的方法就是疏導，為此應該采取有力措施使私募證券投資基金暴露在陽光下，接受來自各方面的監督。法律法規也要接納私募證券投資基金，對其職能已經作用加以規定，一確定其合法地位。最后，我國私募證券投資基金起步晚于國外，那更應該對國外私募證券投資基金進行研究，汲取有益營養，吸取教訓。

1、完善法律范圍

通過近幾年的實踐，關于要不要制定私募基金法的爭議已經消除，社會各界都認為應該盡快制定出私募基金的法律，但是，在如何選擇立法模式方面，尚存在較大爭議。在具體立法的方面，我認為新的私募基金法律規定應該包括以下幾個部分：私募基金的設立標準及募集過程，投資者、基金從業人員準入標準，私募基金投資范圍、資金來源，私募基金的信息披露及監管體系以及包括違反私募基金規則的必要懲處等等。

2、嚴格投資者資格

在國內許多投資者的心目中存在一個誤區，認為私募基金與其他常見的金融產品一樣是一個面向大眾的、門檻極低的金融品種。但是，事實并非如此。私募基金特有的隱蔽性等運作特點，決定了它只適合于某些擁有較強資金實力及風險承受能力較高的機構或個人，所以私募基金管理公司必須在前期對于投資者的背景進行了解，剔除一些不適合進行投資的人群，而不應該降低投資者的準入資格。

3、完善內部治理結構

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    2. 市場定位和客戶群體不同。證券投資基金主要面向機構客戶和廣大的公眾投資者，即處于首尾兩端，其優勢在于規模相對較大，管理規范。而券商集合理財產品由于投資額度的限制（《試行辦法》第37條規定，證券公司將其所管理的客戶資產投資于一家公司發行的證券，按證券面值計算，不得超過該證券發行總量的 10%），其目標客戶則介于這兩者之間，面向具有一定投資經驗和風險承擔能力的特定投資者。

    3.行為規范不同。證券公司設立集合資產管理計劃、開展集合資產管理業務，應當基于集合資產管理合同、有關法律行政法規和《試行辦法》的規定進行。證券投資基金的設立和運作則按照《證券投資基金法》等有關法律、行政法規和部門規章的規定進行。

    4. 推廣和發行的渠道不同。券商集合資產管理計劃不得公開銷售或推廣。根據《試行辦法》的規定，證券公司及推廣機構不得通過廣播、電視、報刊及其他公共媒體推廣集合資產管理計劃。同時，參與集合資產管理計劃的客戶，應當已經是有關證券公司或推廣機構的客戶。證券公司可以自行推廣集合資產管理計劃，也可以委托其他證券公司或者商業銀行代為推廣。而開放式證券投資基金，則可以通過一切公眾媒體推廣其基金產品。

    兩者在業務開展上有很強的互補性，可以滿足不同投資者的投資偏好。

    5.信息披露要求不同。由于資金的私募性質，券商資產管理業務必須遵循的信息披露要求，比之基金大為降低。

    總體而言，投資基金透明度高，要定期公布投資組合、基金凈值，面向公眾披露幾乎所有的相關信息。因而，基金的操作方式容易為市場所熟悉，只能靠穩定的進出獲取相對穩定的收益。而券商資產管理的信息披露，只限于對委托人作資產管理報告，相對基金而言，其透明度大為降低，運作方式也可以更隱蔽、更靈活，從而可以滿足不同的投資偏好。

    6.資產管理的份額贖回與轉讓機制不同。證券投資基金在運作上受《證券投資基金法》和基金契約的嚴格約束，投資者可根據自己的意愿隨時要求贖回或賣出基金變現。而券商集合理財產品則主要依據管理機構和客戶一對一、或一對多的資產管理合同，而且，由于資金的私募性質和未對外公開信息披露，為防止份額轉讓中信息失真而引發法律紛爭，《試行辦法》第32條規定，除法律、行政法規另有規定，參與集合資產管理計劃的客戶不得轉讓其所擁有的份額。

    由于沒有份額贖回壓力，券商資產管理將獲得相對穩定的資金來源。而且，根據《試行辦法》第56條規定，券商還可以和委托人提前商定在什么情況下終止資產管理計劃。相對于開放式基金而言，券商對受托資產的掌控權更為牢固。

    7. 受托人和托管人職責不同。《證券投資基金法》第3條規定，基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的約定，履行受托職責。《證券投資基金法》第30條明確規定，基金托管人發現基金管理人的投資指令違反法律、行政法規和其他有關規定，或者違反基金合同約定的，應當拒絕執行，立即通知基金管理人，并及時向國務院證券監督管理機構報告。《證券投資基金法》在總則第9條中規定，基金管理人、基金托管人管理、運用基金財產，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務。此句寥寥數字，卻堪稱我國資本市場立法的革命性突破。遍查我國《公司法》、《證券法》、1997年《暫行辦法》，誠信和勤勉字樣無蹤可尋，公司法只有類似于忠實義務的規范，而對勤勉義務卻沒有規定。才能和品德要求，兩者不可偏廢，投資者利益才有保障。

    值得注意的是，立法有此規定后，從英美國家的情況看，投資者完全可能以基金經理未善盡勤勉誠實義務為由提起訴訟。此時，有關交易記錄、會議記錄等證據的保全和提供，將構成法院判案的主要依據。基金管理人和托管人必須注意相關文件的保存。

    相形之下，《試行辦法》對券商和托管人的義務和責任規定，明顯低于基金公司和基金托管人：其一，《試行辦法》從未規定券商和托管人負有誠信和勤勉這一概括性義務，而將委托人、券商和托管人的權利、義務和責任，全賴于合同規定。其二，雖然《試行辦法》第53條、第54條也對資產托管機構的責任作了明確的規定，但并未將其明確為受托人，此點與《證券投資基金法》將基金托管人明確為受托人有本質區別。前者的職責無疑大大減輕。

    8.資產委托人話語權不同。《證券投資基金法》除了賦予基金份額持有人分享基金收益、參與基金剩余財產的分配、贖回或者轉讓持有的基金份額等權利外，還在第72條中規定基金份額持有人在一定條件下可自行啟動持有人大會。

    基金份額持有人可自行啟動基金持有人大會、決定基金事宜，在一定條件下，甚至還可以罷免基金經理，這在原來1997年《暫行辦法》的框架下，幾乎是不可能的事情。這除了構成業績壓力之外，基金管理人還必須更加注意與基金份額持有人、特別是機構等大額持有人保持經常的溝通，防止他們受惡意唆使而倒戈 .

篇5

1月14日，在全國證券期貨監管工作會議上，證監會主席尚福林指出，2011年將重點關注提升市場效率、推動基金法修改等工作，“建立適當的私募基金監管制度”。

這是自2004年私募基金規模發展以來，監管層首次在相關工作會議上，正式提出將研究規范私募基金的制度安排。業內人士普遍猜測，國內龐大的私募基金在2011年有望迎來實質性的“陽光化”。

私募潛行

長期以來，在公募基金由于政策支持而實現超常規發展的情況下，私募基金卻一直處于“灰色”地段――不公開的報表、飄忽不定的投資風格、靈活的操盤手法，以及遠超公募基金的高額收益率。

雖然身份模糊，但并沒有影響到私募基金發展的突飛猛進。

好買基金研究中心統計顯示，截至2010年12月31日，國內通過信托平臺發行的證券投資類私募基金已達614只；私募管理公司的數目為242家；私募基金公司的從業人員已超過了3000人；陽光私募的資產管理總規模已達2000億元人民幣以上。

2010年國內股市表現疲弱不振，但私募證券基金的業績表現卻可圈可點。數據顯示，具有持續業績記錄的587個私募證券信托產品2010年全年平均收益率為6.4%，跑贏市場18.91%，也跑贏股票型公募基金3.39%。

目前，國內的私募資金主要集中在北京、上海、廣州、深圳、遼寧和江蘇等地，以私募股權基金和私募證券投資基金為主。“在各省會城市，公開的陽光私募基金只有一兩家，但私下的民間私募基金卻至少有十來家。”一位在華東某二線城市從事私募基金投資的人士說。而江浙、廣東一帶還囤積了大量的游資，在行情漸起之時“重出江湖”，形成了目前私募基金“南強北弱”的格局。

私募證券投資基金的運作模式大致有四種。

承諾保底，即基金將保底資金交給出資人，相應地設定底線，如果跌破底線，自動終止操作，保底資金不退回。嚴格意義來講，承諾保底不是真正的私募基金。

接收賬號，即客戶只要把賬號給私募基金即可，如果跌破10%，客戶可自動終止約定，對于盈利達10%以上部分按照約定的比例進行分成。這種類型大多針對熟悉的客戶，或者大型企業單位。一般屬于地下私募基金，不受法律保護。

第三種是投資人以股權的方式成立投資公司，聘請基金經理進行投資。自2007年6月《合伙企業法》生效后，這種類型的基金開始發展。

還有一種是信托基金，2005年在深圳開始出現“陽光私募”，即通過信托公司募集資金，銀行進行托管，通過私募基金公司運作的投資基金。是目前唯一合法的私募基金類型。

信托賬戶掣肘

國內私募基金目前主要以陽光私募為主，其2000億元的規模已經成為市場的一支重要力量。

但2009年7月，中國證券登記結算公司突然暫停信托公司新開設證券賬戶，至今仍未有重新啟動跡象。“現在私募想要發行只能采取購買信托賬戶的方式，目前信托空賬戶主要有兩個來源：一是此前開設的多余的老賬戶，二是陽光私募到期清盤后閑置的賬戶。”一位私募基金公司的人士說。

雖然各種類型的陽光私募發行量在2010年再次創了一個新高，但現存的為數不多的信托賬戶已經成為掣肘國內私募基金持續發展的一大障礙。老賬戶日益稀少，信托賬戶的叫價越來越高，發行產品的成本越來越高。再加上對信托產品規模成立與投資顧問公司資歷的要求等問題，導致部分私募基金公司的新產品發行計劃被延期或者擱置。

私募排排網研究中心調查顯示，53.33%私募表示停開信托證券賬戶對他們造成了比較大的影響，對公司規模的擴大有比較大的限制。

“有限合伙模式因能解決目前賬戶問題，而一度成為業內焦點，但由于其高稅收、進出問題等因素，有限合伙并未能如大家期盼的那般快速而大量的為陽光私募業注入新的血液。”私募排排網研究員田密表示，“修訂后的《證券投資基金法》可能將私募基金納入監管范疇，對私募基金的組織形式、監管要求、合格投資者等做出切實規定。屆時，信托平臺可能將不再是私募實現合法化的唯一渠道。”

業內人士指出，在信托賬戶停開的限制下，私募產品數量仍然快速增長，反映出私募行業的市場潛力巨大。若《證券投資基金法》修改后將私募行業納入，私募發展將會更迅猛。同時，如果具體監管措施出臺，龐大的地下私募可能會逐步走向陽光化，私募行業發展或將迎來井噴行情。

適度監管成共識

長久以來，國內關于私募基金的法律規定和相關原則都比較模糊，一直沒有形成一個規范和明確的司法解釋，導致大量的私募基金在合法與不合法的邊緣上游走。雖然在《證券法》第11條中有一個相關的原則性規定：“非公開發行證券，不得采用廣告，公開誘勸和變相公開方式”。但與日益壯大的私募基金力量相比，這些規定仍顯得相當單薄。

目前，以信托產品形式募集的陽光私募基金在投資頭寸、資金監管等方面的監管權在銀監會，而私募股權基金雖無明確監管部門，但多數均尋求在發改委備案。

《證券投資基金法》編立之初，監管機構曾考慮將私募、PE等形式的投資基金納入其中，但最終僅涵蓋了公募基金，在原定的法規名稱《投資基金法》前也加上了“證券”二字。事后來看，私募基金監管的重要性不斷彰顯。

“私募基金這幾年來主要是借助于信托公司的合作把它變成陽光化了，但這不是制度化。我一直主張私募基金要納入監管體系、納入立法體系。”君澤君律師所管理合伙人周小明表示。

2010年12月4日，在第一屆“上證法治論壇”上，尚福林表示，證監會將配合立法機關全面修訂基金法，特別是要適應私募基金發展的現實需要，借鑒國際監管經驗，按照統一監管標準，防止監管套利的原則，建立適當的私募基金監管制度，為資產管理業務的協調發展創造條件。

近兩年來，管理層對券商理財、基金一對多、一對一專戶理財逐步放開。券商理財和基金專戶理財，本身就具有一定的私募性質。只是發起人屬于國有性質，同時操盤的團隊也是獲得證監會相關資質的證券從業人員，這些屬于監管范圍的理財產品，其運作方式和私募基金并無太大區別。

“種種跡象表明，管理層對理財方式的探索已經逐漸拓寬，私募基金真正意義上的陽光化成為一個必然的結果，而這次管理層提及的建立適當的私募基金監管制度，則是私募陽光化的一個前提。”一位接近證監會的人士表示。

“招安”私募

2011年1月中旬，《證券投資基金法(修訂草案)》的征求意見稿下發至各基金公司等相關機構，征求各方意見。此次修訂草案中，最大的亮點就是把私募基金納入監管范圍，符合條件后，他們也可以開展公募業務。

《修訂草案》中，為私募基金開辟了一個新的章節――第十章“非公開募集基金的特別規定”。

該章節中，第七十五條之一“通過非公開方式募集基金，運用基金財產進行股權、股票、債券等證券及其衍生品投資，適用本章規定”。

除了“非公開方式募集”，2003年《證券投資基金法》中的“證券投資品種”也在第二條中被擴充為――“證券投資，包括買賣未上市交易的股票或者股權、上市交易的股票、債券及其衍生品，以及國務院證券監督管理機構規定的其他投資品種。”

“所謂的陽光私募基金、私募股權投資基金等，都被基金法納入監管范圍”，業內資深人士表示，私募只是一個大概念，目前只是將符合一定條件的私募基金納入監管體系，而且還是分類進行管理。

有市場傳聞，經過此次修改后，之前沒有被納入監管的私募基金、私募股權投資基金(PE)、風險投資基金(VC)、券商集合理財計劃、信托投連險等，均被納入監管體系。

但是，也有私募人士表示，“聽說PE方面，由于發改委不同意，就沒有放進去。”

修訂草案中，第七十五條之十三規定，“經注冊的基金管理人，其股東、高級管理人員、經營年限、基金資產規模等符合規定條件的，經國務院證券監督管理機構依照法律、行政法規、國務院證券監督管理機構的規定和審慎監管原則批準，可以從事公開募集基金管理業務。”

“總體來說，私募還是比較草根的”，該私募人士表示，但至少，目前排名靠前的近20家私募基金，對此還是很關注，并有長遠打算。

另有基金人士表示，對私募基金的監管剛開始推行，這是一個需要逐步完善的復雜過程，“但監管私募基金，對市場來說是一件好事”。

篇6

一、引言

證券投資基金作為一種以集合投資、分散風險、專業理財為特征的現代化投資工具，在世界上的發展歷史已經超過 100 年。證券投資基金不僅僅有利于培育機構投資者，促進證券市場的健康發展，還可以保護中小投資者的利益，并對發展企業直接融資，調整國民經濟良性運行具有重要作用。

二、證券投資基金的發行

1.募集基金

證券投資基金的設立和運作的第一步就是基金的募集，不同國家對基金發起人的資格和限制要求不同，在我國基金的募集和設立必須通過中國證監會的審查和批準。在美國，公募基金的設立實行注冊登記制，就是說基金發起人只需要向證券監督機構提交法律規定的相關材料，通過申請登記注冊成功，便可設立發行證券投資基金。這種審查制度監管當局只需要對報送材料進行形式上審查，而其內容上的實質性審查則由獨立的中介機構來進行。在我國實行的是審批制，也就是由證券監管當局對提供材料內容的真實性進行實質性審查。在符合《證券投資基金法》的規定后，還要滿足《證券投資基金運作管理辦法》中對申請設立募集基金的條件的具體規定，才可以進行基金募集申請。在設立投資基金之前，還要對設立基金的可行性和必要性進行分析，并制定基金方案。基金方案應該包括設立基金的類型、基金的運作方式、基金開放時間和地點以及基金的規模和存續時間等情況。

2. 發行基金

證券投資基金的發行方式按照發行對象和發行范圍的區別，可以分為公募發行和私募發行。公募發行的發行形式包括包銷、代銷以及自銷。包銷是指由證券機構先行將基金全部買入，再按照發行價格出售給投資者，如果發行期內未能將全部的基金售出，剩余的基金份額則由證券機構持有，可見包銷對證券機構的風險要求較高。代銷是指由證券機構進行基金的銷售，但是不承諾在發行期內將全部基金售出如果在發行期內無法達到預計證券投資基金的規模，結果就是證券投資基金的發行失敗，證券機構并無義務和責任保證銷售完全。自銷方式就是省去了證券機構的中間環節，由基金公司自行銷售。公募發行具有安全性、經濟性和公平性的特點。在基金的發售過程中計劃周密、過程規范、嚴格按照法律法規執行、結算方式明確、收付款結算準確，并可以通過證券機構的專業化銷售降低操作成本，另外由于公募發行是公開的，時間地點信息完全，也防止了舞弊行為的發生。投資基金的私募發行是指基金的發起人面向少數特定投資者，或者投資機構發行基金的方式，私募基金的規模較小，發行成本較低，監管政策也相對寬松。

三、證券投資基金的運營管理

證券投資基金的運營主要涉及基金發起人、基金管理人、基金托管人、基金持有人和投資基金的服務機構。他們之間既是相互合作的關系，又有相互制衡和監督的性質。基金發起人也就是設立和組織基金的法人，如果是契約型基金，發起人也就是后來的基金管理人或者基金管理公司的主要股東。而在公司型基金的組織形式下發起人是基金管理公司的主體，公司的股東是基金持有人。基金的持有人是基金的投資者和受益人，基金管理人主要負責具體的投資操作以及基金公司的日常管理，也就是說基金的所有權歸投資者而經營權歸屬管理者。基金的資產保管和清算是由基金托管人進行負責，為了有效的監管資金資產，保證資金運行的高效率，基金管理人只對基金資產進行投資操作。在資產管理和資產的保管上是嚴格分開的，可以說基金管理人是基金公司的經營者而基金托管人要對基金資產進行監管和控制，這也是對基金公司的法律約束。

基金公司的治理強調內部治理、外部治理和相關者治理。內部控制的基本框架是由管理風險的和防范風險的制度構成，主要包括內部控制的法律、投資風險的管理、內部會計控制和內部管理控制。內部治理要遵循合法性、全面性、審慎性、獨立性等原則，在監察稽核部直接對董事長負責的情況下，進行日常內部治理工作。主要通過基金管理稽核、財務管理稽核、業務稽核等手段來確保公司運作以及員工行為的合法化。另外基金公司的內部治理還應包括詳細的保密制度和具體的保密措施。證券投資基金公司的股東、董事、監事等都有保守投資決策秘密的義務和法律約束。對于公司簽訂的各類合同、可行性報告、上級部門下發的報告等要對外界保密；對于仍在進行中的談判、公司的研究報告和研究成果、統計報表和清算資料等需要把知情人限制在相關部門內部；對于涉及公司核心機密的經營狀況、管理控制密碼信息、預投資計劃和投資組合則僅能限制在少數人了解的范圍內。基金公司的外部治理主要是通過市場機制來進行，可以通過市場上投資者對基金管理人的評價來約束基金管理人投資行為，減輕或者避免道德風險，還可以通過兼并或者收購來轉移基金管理權，顯然如果基金管理人的投資行為和決策得到市場的青睞，則說明投資行為得到市場的認可，反之，如果基金管理人對自己的投資行為沒有較強的自律性，必然會遭到市場的輕視。

四、結語

發展證券投資基金有利于培育機構投資者，促進證券市場的健康發展。投資基金資金規模比較大、投資時間長，更注重對投資對象基本面的分析，這種投資對于抑制投機和證券市場規范化和健康發展意義重大，還可以保護中小投資者的利益,承擔起產業結構調整和資本有效流動，發展企業直接融資調整整個國民經濟良性運行的作用。

參考文獻：

[1]姚爾強.投資基金理論與實務[M].北京:中國審計出版社,1999

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資產管理是資本市場發展到一定階段所面臨并必須解決的問題，它是資產擁有者出于保值、增值或其他目的，將其資產交由他人進行管理的行為。與資產擁有者的自我管理不同，它是建立在委托基礎上的外部財產管理安排。2001年《信托法》頒布以前，我國資產管理的法律形式只有“”，基本依據是《民法通則》中關于“委托”的規定和《合同法》中關于“委托合同”的規定。《信托法》頒布之后，確立了資產管理的第二種法律形式――“信托”。信托與委托的產生雖然都是基于資產擁有者和資產管理者之間的信任，但二者在法律上卻有明顯的區別：一是信托與委托的法律權力不同，信托關系屬于財產性的，受托人至少擁有名義上的信托財產所有權或控制權，由此產生的經濟利益可歸于受托人，而委托中的受托人并不因為接受了委托就取得財產的所有權或控制權，財產的所有權仍然屬于委托人，由此產生的經濟利益也主要歸于委托人；二是信托與委托的法律責任不同，信托中的受托人以自己的名義開展對外活動并承擔行為的法律后果，而委托中的受托人則是以委托人的名義從事對外活動，并由委托人承擔行為的法律后果；三是信托關系一旦成立，信托財產就具備了獨立性，除委托人在信托協議中明確保留撤銷權外，一般不得廢止和撤銷信托，而委托關系的建立只是基于當事雙方的互相信任，委托人可以隨時撤銷委托。

信托與委托在法律意義上的差異，提醒我們絕不能混淆信托理財與委托理財的界限。但在我國的資產管理實踐中，證券公司、商業銀行、保險公司、基金管理公司、資產管理公司以及金融系統以外的一些投資咨詢公司、投資顧問公司等開展的資產管理業務，實際上已經超越了委托理財的范疇，具備了信托理財業務的特征，或者說通過“委托理財”方式進入了信托市場并從事實質上的信托業務，從而形成了我國既有信托業務專營機構，又有信托業務兼營機構的格局，在資產管理實踐中完全混淆了委托理財業務與信托理財業務。

造成這一格局的原因，筆者認為主要來自兩個方面：一是法律上的漏洞。具有信托性質的委托理財業務出現在《信托法》頒布之前并放任自流，應當說情有可原，問題是2001年頒布的《信托法》中，對信托公司以外的機構能否經營以及如何經營資產管理業務仍然未做出明確界定。法律上的漏洞必然致使證券公司、商業銀行以及保險公司等繼續以委托理財方式開展實質上的信托理財業務。二是利益上的追求。相對于委托理財來講，信托理財屬于專業化的資產管理業務，信托財產的獨立性、業務設計的靈活性以及信托利益主要由受托人享受等優勢，勢必誘發各種資產管理機構對信托業務的青睞，在信托市場上追求自身的利益。

而這種格局則引發我們產生如下思考：

第一，財政部于2005年1月5日的《信托業務會計核算辦法》中，以信托項目為核算主體，規范了信托當事人（包括受托人、委托人和受益人）的會計核算，但其中的“受托人”僅指信托投資公司，并未包括兼營信托業務的其它資產管理機構。那么，信托投資公司以外兼營信托業務的機構如何對信托業務進行核算？經營同樣性質業務的機構能否采用相同的會計核算辦法？

第二，我國于2003年10月28日頒布、2004年6月1日實施的《證券投資基金法》中，雖然未直接指明“契約型基金”就是“信托制基金”，但在本法的第二條中卻間接認可了投資基金關系實質上就是一種信托關系，投資基金的運作應當遵循信托原理，而在目前的實踐中，證券投資基金的核算仍然是以財政部2001年9月12日頒布的《證券投資基金會計核算辦法》為依據。既然證券投資基金關系的內在實質是信托關系，那么，《證券投資基金會計核算辦法》與《信托業務會計核算辦法》是否應當統一呢？

第三，建立在《信托法》和《證券投資基金法》的基礎之上，由勞動和社會保障部并于2004年5月1日起實施的《企業年金基金管理試行辦法》中明確規定，我國的企業年金基金以信托型為基本管理模式，同時吸收公司型基金和契約型基金的特點，但對企業年金基金如何進行會計核算未做具體規定。有學者曾建議制定委托資產管理會計核算辦法對企業年金運作環節進行會計核算。既然企業年金基金以信托型為基本管理模式，那么，是否還有必要專門制定企業年金基金的會計核算辦法？能否將企業年金基金的核算統一到信托業務的會計核算辦法之中？

上述三個問題的實質，就是有無必要以及能否對專營和兼營信托業務的資產管理機構制定統一的會計規范，實現信托業務的會計整合。要想回答這個問題，需要我們認真思考證券投資基金會計、企業年金基金會計與信托業務會計之間的內在關系，深入研究它們是否存在遵循統一會計規范的現實基礎。

二、信托、證券投資基金、企業年金基金的共性是會計整合的基礎

證券投資基金是指基金持有人通過購買基金份額將財產交與基金發起人或基金管理人進行統一管理，并通過基金的

合理運作實現投資的保值增值；企業年金是指雇主和雇員以退休后獲取本金和收益為目的，而通過繳納年金經費的形式將財產交與年金受托人管理，并通過年金的適當運作實現保值增值。從本質上看，企業年金基金的投資領域和證券投資基金基本相似，二者的主要區別是企業年金基金屬于私募基金，證券投資基金則屬于公募基金。如果不考慮基金的募集方式，它們都是投資于證券領域的集合資金信托，都體現了信托的基本原理，可以說是對信托的延伸和擴展，與信托業務出自一脈，具有殊途同歸的效果。只不過由于資產的具體管理和運作方式不同，與信托業務比較呈現出逐步復雜化的趨勢。具體地講，證券投資基金業務因為引入基金管理人、投資管理人和資產托管人，形成資產運作的二次委托，導致資產的運作業務與受托管理業務的分離；企業年金基金業務更是將行政管理業務、賬目管理業務、投資業務和托管業務實行分離，使得委托關系更趨復雜。但不管它們的資產管理和運作如何設計，通過資產投資和資產托管而保持財產的獨立性，則是它們的內在需求和共同目的，也是會計整合的基本前提。進一步講，由于信托財產、證券投資基金財產、企業年金基金財產都具有獨立性特征，從而使它們具備了會計整合的基礎，能夠采用統一或類似的會計規范，而三者共有的委托人、受托人和受益人結構也為會計整合的實現提供了可能性。

但需要指出，對信托、證券投資基金、企業年金基金進行會計整合后，由于“信托業”既包括信托投資公司，也包括其他兼營信托業務的機構，因此，必須突破《信托投資公司管理辦法》中有關信托業務是指“信托投資公司以營業和收取報酬為目的，以受托身份承諾信托和處理信托事務的經營行為”的束縛，從信托投資公司的“圈子”里跳出來，重新定義信托業務。對信托投資公司以外的機構所經營的信托性質的理財業務，即使法規上沒有明示為信托模式，也應通過會計整合將其納入信托業務的范疇，并按照信托業務的會計規范進行統一核算。這也是“實質重于形式”會計原則的基本要求。

三、金融業混合經營的趨勢是會計整合的動因

站在監管角度講，如果能夠從法律上限制其他金融機構和非金融機構涉足信托市場，禁止信托投資公司以外的所有資產管理機構從事信托業務，保證信托業務在實踐中完全由信托投資公司經營，那顯然沒有必要討論信托業務的會計整合問題。但在世紀之交，隨著美國、日本等發達國家的金融業轉變為混合經營后，我國的金融政策也趨向寬松。自1999年10月起，中國人民銀行、中國證監會、中國保監會先后出臺了松動現有金融監管的辦法，2003年12月人大常委會又對《中華人民共和國商業銀行法》和《中華人民共和國人民銀行法》進行了修改，使中國金融領域的混業經營不僅在政策上有了較大的發展空間，而且在實踐中出現了越來越多的交叉金融業務，包括本文所研究的資產管理業務。可以預見，在沒有嚴格的資產管理業務市場準入制度的情況下，金融業混合經營的現象將逐漸成為金融業的發展趨勢，更多的金融機構以及投資咨詢公司、投資顧問公司、財務公司等非金融機構將會涉足信托業務市場，瓜分信托業務這一市場經濟環境下出現的“蛋糕”。而從市場經濟的競爭規律和國際發展趨勢看，我國政府從法律上限制信托投資公司以外的其他資產管理機構從事信托業務既不應當，也很難做到。

這就是說，金融業的混合經營、各種資產管理機構從事信托業務在我國不僅已成事實，而且呈現不斷發展的態勢。這種態勢必然促使金融行業的機構性監管向功能性監管轉化，進而使按照業務種類而不是機構類型制定會計標準成為可能和比較現實的選擇。換句話講，金融業混合經營的趨勢已經成為會計整合的動因。為了適應這種趨勢，完全有必要進行信托業務的會計整合，以便建立統一的信托業務會計規范，促使專營和兼營信托業務的所有資產管理機構嚴格執行，保證信托業務會計信息的可靠性和可比性，維護投資者的正當經濟利益。同時，通過會計整合營造公平的信托市場競爭環境促進信托業的健康發展。

四、會計整合的具體設想

如前所述，企業年金基金、證券投資基金、信托業務均以《信托法》作為法律基礎，同屬于信托型資產管理業務，都遵循信托業務的基本原理，盡管它們的法律形式不同，但都具有信托業務的受托資產獨立性的特點，因此，都能以獨立資產為核心設計會計規范。信托業會計規范與其他行業會計規范的主要區別是對“自營業務”和“信托業務”分別進行會計核算。自營業務的會計核算應當遵循《金融企業會計制度》，本文無需探討，而信托業務的會計核算則應當綜合證券投資基金、企業年金基金和信托業務的會計共性，依照信托業務原理，以受托財產為核心，統一構建雙層結構的會計規范體系。具體設想如下：

第一層次為信托業務會計準則。信托業務是一個非常復雜的系統，“協同”理論告訴我們，對于復雜系統必須注重從整體上研究，才能發現該系統賴以形成和存在的普遍規律，進而科學把握系統的運作。因此，應當將信托作為一個特殊行業，針對信托業務之間的共性制定專門的具體會計準則，從整體上確立信托業務的會計核算規范框架。信托業務會計準則的組成要素應當包括：信托業務會計概念、信托業務會計目標、信托業務會計對象、信托業務一般會計原則、信托業務會計要素的確認與計量、信托業務會計報告等。各要素之間必須相互協調并按照邏輯推理關系形成有機整體。

第二層次為信托業務會計核算辦法。應當在信托業務會計準則的指導下，針對不同類型的信托業務制定具體的會計核算辦法。具體地講：

（一）在信托業務會計準則概念框架下，將《證券投資基金會計核算辦法》更名為《信托制證券投資基金會計核算辦法》，并將企業年金基金的核算涵蓋在內。這樣做，既符合《證券投資基金法》的精神，又能通過它規范企業年金基金的會計核算，并為信托制實業投資基金以及將來可能出現的公司型投資基金會計核算辦法的制定留下余地。

（二）將《信托業務會計核算辦法》細分為《資金信托會計核算辦法》和《財產信托會計核算辦法》，分別從委托人、受托人、受益人的角度設計相應的會計科目及其使用說明，規定會計報告的具體格式及其編制說明等，進而實現信托當事人各方對涉及信托制基金、資金信托、財產信托等信托業務的會計核算，尤其要加快《資金信托會計核算辦法》的制定。因為資金信托業務是信托業的主要業務，其品種繁多，涉及多個投資領域，如房地產、證券投資、信托貸款、股權投資、融資租賃、項目融資、貨幣市場投資、并購重組等。加之目前出現的資金信托業務絕大多數是私募形式的集合資金信托，因此，為保護眾多受益人的利益，亟需出臺科學完善的《資金信托會計核算辦法》。

篇8

一、我國基金結構的改善

投資基金的結構就是協調基金相關利益方之間經濟關系的一套制度安排。契約型基金的相關利益方，包括基金持有人、基金管理人和基金托管人。基金持有人與管理人和托管人之間的關系主要為信托關系，只是在不同的契約模式中存在不同的表現形式。契約型基金的結構包括相互關聯的三個方面:一是控制權的分配與行使，即基金資產的管理權、保管權和收益處分權在信托關系下，于基金相關利益方之間的分配。它主要解決三個問題:由誰通過何種方式代表分散的基金持有人的利益?如何安排基金管理人的權利與義務?如何安排基金托管人的權利與義務?二是對相關利益方的監督與評價，就是指如何監督和評價代行基金資產的管理權、保管權和收益處分權的相關利益方的行為，以確保其行為符合基金持有人利益最大化的原則，同時解決兩個問題:通過何種機制保證基金利益代表人能夠獨立行使代表權并實現持有人利益最大化，以及通過何種機制安排實現管理人和托管人之間的相互監督。三是激勵機制的設計與實施。其中，前兩者構成基金治理的核心與基礎。我國投資基金結構的現狀是:基金管理公司首先作為主發起人發起設立證券投資基金，然后作為發起人代表基金負責選聘基金管理人與托管人，并與之簽訂基金契約。而在我國目前的基金中，作為發起人的基金管理公司百分之百地成了自己發起設立的基金的管理人。因此，在契約成立后，基金管理公司又作為基金管理人，負責運作基金資產。同時，由于基金持有人大會是由基金管理人召集的，所以基金契約的修改以及管理人和托管人的更換事宜實際上均掌握在基金管理公司手中。基金托管人的選聘雖然是由發起人決定的，但是由于基金管理人與發起人實際上為同一方，所以，托管人實際上是由管理人選聘的，二者是聘用與被聘用的關系。基金結構中各方的權利義務由信托契約(基金合同)和托管協議確立，基金管理人受基金持有人和基金托管人的雙重監督。但從我國基金業的發展現狀來看，其實際結構存在嚴重缺陷，未能形成基金持有人、管理人和托管人相互制衡的金三角關系，不利于保障投資者權益。首先，持有人利益代表缺位。現有的基金治理架構中缺少持有人利益的實際載體，而直接由發起人代表持有人的利益，由于發起人本身的獨立性差，與相關各方又存在千絲萬縷的利益關系，因此很難真正代表持有人的利益。其次，發起人與基金管理人重疊。作為基金主發起人的基金管理公司，同時又自聘為基金管理人，另由其選聘托管人，導致基金契約的簽訂幾乎成了基金管理公司的獨角戲，這種架構設置不利于基金管理人的盡責和對其監督，這也是目前招致較多批評和要求修改的焦點所在。但是，從《證券投資基金法》的立法動向(以二次審議稿為例)來看，立法有遷就和承認實踐中不當操作做法、且更為過分的意向，如取消了基金的發起人，由基金管理人直接發起設立基金，并自任管理人，選任托管人，基金持有人大會亦由基金管理人召集。基于前述弊端，我們認為此結構設計大有探討之必要。從全球范圍來看，盡管目前公司型基金發展非常迅速，但是契約型基金仍然占有一席之地，證明其結構仍有可取之處。因此，可以參考有關國家和地區契約型基金的具體做法，并從我國基金的具體情況出發，改善我國基金結構。按照目前有關國家和地區不同的基金結構，可以分為日本模式、英國模式和香港模式。1.日本模式。日本的信托型基金稱為證券投資信托。根據日本證券投資信托法第25條的規定，基金管理人受持有人委托，負責募集基金以及選聘受托人保管基金資產;受托人為信托銀行，主要職能是按照委托人的意圖計算和管理基金資產;受益人為投資者，依照信托合同的約定享有基金收益。在日本模式中，難以對基金管理人形成有效的制約，而且在實踐中也遇到了持有人利益受到損害時難以追究基金管理人責任的情形。日本模式在結構上存在與我國類似的架構性缺陷(如缺乏基金持有人的實際利益載體，管理人身兼數職以及監督權和管理權重疊等)，但是在實踐中卻得以順利運行，主要原因在于一些相關的附加性結構(如監察委員會)的設置發揮了較為有效的權利制衡作用，從而部分地彌補了原有架構設置的不足。2.英國模式。按照英國1986年《金融服務法》第81節的規定，傳統信托法上的受托人職責由信托型基金中的基金管理人與基金保管人分擔，基金管理人是信托型基金的管理受托人，基金保管人是信托型基金的保管受托人，因此英國模式實際上就是共同受托人模式。由于管理人和托管人的權屬問題難以在法規中得到完全的明確，因此易于造成“一女二嫁”的兩難境地，二者的責任難以清楚劃分。3.香港模式。我國香港的信托及信托型基金當事人包括委托人、受托人、保管人和受益人四種人。根據香港《單位信托及互惠基金守則》，香港的單位信托首先必須委任受托人，受托人除承擔相當于基金托管人的職責外，更有權選聘基金管理人，由基金管理人基金受托人履行基金管理職能，負責具體管理基金資產。在這三種人的關系鏈中，基金持有人委托托管人，托管人委托管理人，基金托管人具有雙重身份，即既是基金財產的受托人，又是基金財產的委托人。由于基金持有人不直接與管理人發生委托關系，基金管理人因失誤造成的基金財產損失首先要由托管人直接承擔監管不力的責任，這樣就為基金持有人增加了“保護層”。香港模式對我們的啟示在于，一是基金持有人應具有實在的利益代表載體，這個載體應當與基金管理人有效分離，從而在管理人和持有人之間架設一道保護的屏障;二是監督權應當和管理權切實分離;三是信譽度和監督能力是選擇持有人利益代表實體的主要條件。我們認為，為了切實維護投資者的利益，解決投資者利益主體缺位問題，應該明確投資人作為委托人的地位，將受托人的職責分別授予基金管理人和基金托管人，管理人和托管人作為廣大投資人的共同受托人。為確保這一信托關系，可以考慮以下配套措施:1.結構創新—設立獨立的受托委員會。受托委員會應具有獨立的法律地位，其成員由基金發起人提名和任命，對基金持有人負責。基金管理人和托管人將由受托委員會選聘。基金持有人在將其資產委托給獨立的受托委員會后，就不直接干預受托委員會對基金資產的管理和運作，也不參與選聘基金管理人和托管人。其監督制約權主要通過出席基金持有人大會來行使。當受托委員會有足夠理由相信管理人或托管人不稱職時，有權向持有人大會提議更換管理人或托管人，并有權就此召集臨時持有人大會作出決議，受托委員會還應按照所簽訂的契約向責任者追償委托人的損失。2.構建基金托管人與基金管理人之間的相互監督關系。在投資基金管理中，保管和管理基金財產的職能分別由基金管理人和基金托管人行使。兩者的權利義務在基金契約和托管協議中詳細列出，內容各不相同。為保證兩者履行各自的職責，彼此還有互相監督與核查的義務。同時，雙方有互相配合的義務。一方不作為，可能導致對方無法有效履行其職責。如:基金管理人不給出基金凈值的數據，托管人就無法復核;管理人不移送其代表基金簽訂的重要合同，托管人就無法履行保管合同責任。此外，托管人還需在規定范圍內監督管理人是否合規運作，如是否超比例持倉等。在這些配合與監督方面，如果一方沒有盡到義務，則需承擔連帶責任。3.健全基金管理公司的內部治理結構。基金管理公司在投資基金結構中居于非常重要的地位，因此其誠信程度和職業操守是基金規范運作的決定性因素之一。所以，獨立董事制、高級管理人員賠償制等應全面實施。

二、基金關聯交易的監管基金關聯

交易是指基金與其關聯人之間發生的證券買賣、資金借貸等交易行為。由于基金關聯交易的結果往往會涉及基金投資者的利益，基金關聯人也容易從中謀取私利，因此，關聯交易成為各國基金監管的一個重點。根據美國《1940年投資公司法》，基金的關聯人包括基金經理、基金股份或受益憑證的承銷商或分銷商、擁有基金5%或5%以上股份或受益憑證的人、基金投資顧問以及基金承銷商的董事、高級職員或雇員，還包括任何被上述關聯人所控制或與上述關聯人共同被第三者所控制的法人或自然人等。根據日本的《關于證券投資信托之委托公司行為準則的大藏省令》，基金管理公司的關聯人主要包括委托人公司的董事、現任及原任高級管理人員或雇員、主要股東，基金管理公司的母公司及其高級管理人員和主要股東，基金管理公司的子公司及其高級管理人員和主要股東。在我國，基金關聯人表述為基金管理人、托管人、發起人、基金管理人的股東等有重大利益關系的人。在處理投資基金的關聯交易時，美國一般有兩種方式，一種是禁止，另一種是監控。美國基金法律絕對禁止基金向關聯人購買或出售關聯人自營的證券，禁止基金購買與基金經理有關聯的公司所發行的證券，禁止基金貸款給基金經理或其關聯人。還有兩種行為并不為法律所禁止，但要受到美國聯邦證券委的嚴密監控:一是關聯人作為經紀人向基金購買或出售證券，并在買賣中不承擔市場風險;二是關聯人作為承銷商或分銷商向基金收取不合理的新股。日本法律則將對投資基金關聯交易的監管重點放在基金與基金管理公司(即委托公司)及其關聯人的關聯交易上。日本的基金法律明確禁止基金購買基金管理公司及其董事持有的證券，但原則上并不禁止基金與其他關聯人進行交易，只要交易價格與通過其他經紀人成交的價格相仿即可。此外，禁止同一基金管理公司旗下的基金相互進行交易。在我國，對基金的關聯交易區別幾種情況對待:一是禁止基金購買關聯人發行的證券。如《證券投資基金管理暫行辦法》明確規定禁止將基金資產投資于與基金托管人或基金管理人有利害關系的公司發行的證券。二是禁止基金之間相互投資。三是不禁止作為經紀人的關聯人與基金進行關聯交易行為，但要求這些關聯交易事項必須及時披露。如((證券投資基金管理暫行辦法》實施細則第一號—《證券投資基金契約的內容與格式(試行)》中規定，有“重大關聯事項”發生時，基金應當編制臨時報告并公告。《證券投資基金管理暫行辦法》實施細則第五號—《證券投資基金信息披露指引》附件二的《年度報告的內容與格式(試行)》中規定:“如基金與基金管理人、托管人及基金的發起人、基金管理公司的股東等所有存在重大利益關系的任何關聯人，在報告期內已進行交易，則須分別列示該等關聯人的名稱及與基金的關系、該種交易的性質，及確認該種交易是在正常業務中按照一般商業條款而訂立的聲明。”“分別列示基金通過關聯人的席位進行投資的年成交量，及占全年成交總量的比例、支付給該機構的年傭金、及占基金全年傭金總量的比例，同時還須列示向該機構支付的平均傭金比率。”這種規定雖與日本法較接近，但與我國基金市場尚不成熟，市場秩序有待進一步規范的現實不相適應。當前我國對基金關聯交易的監管仍應以從嚴為原則。因此，建議《證券投資基金法》明確規定，基金不得投資于基金管理人、基金托管人及基金管理人、基金托管人的股東等利害關系人發行的證券，也不得買賣基金管理人、基金托管人的股東等利害關系人承銷的證券;同時規定基金不得與同一基金管理人管理的其他基金相互交易。

三、基金信息披露的責任

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我們注意到，除了在銀行渠道直接發行的專戶理財產品外，基金公司還存在另一類產品，通過信托公司渠道進行發行，基金公司擔任投資顧問，其模式與信托型陽光私募完全相同。而此類產品通過信托公司的平臺進行了一定的信息披露。

表1　為部分基金公司擔任投資顧問的信托產品收益率表現。數據顯示，各產品之間的業績差異較大。其中，表瑚最好的長城富利07年1期產品今年以來的收益率高達9212％(截至2010年4月2日)，而表現較差的金牛1號今年以來的收益率為-6.39％(截至2010年4月9日)。

表2　為部分券商集合理財產品今年以來的表現，整體收益較公募專戶產品更差。尤其是中金公司管理的產品，在全部券商集合理財產品中排名墊底。

對比公募專戶理財產品和券商集合理財產品，陽光私募之問的業績分化則更為明顯。表3列舉了今年以來投資收益率最高的10只陽光私募產品，收益率分別在20.62％―44％之間，遠遠超過基金公司擔任投資顧問的信托產品以及券商集合理財產品收益率表現。而表4中列舉的今年以來投資收益率最低的10只陽光私募產品，收益率分別在-11.39％到-22.89％之間，也低于基金公司擔任投資顧問的信托產品以及券商集合理財產品收益率表現。

但就整體而言，信托型陽光私募產品的業績還是優于基金公司擔任投資顧問的信托產品收益率表現。可以說在今年的公募專戶理財、券商集合理財與陽光私募的對決中，陽光私募小勝了第一陣。

那么，為什么基金管理公司管理的專戶理財產品、券商集合理財產品表現不如陽光私募、甚至也不如其管理的公募產品呢?

篇10

首批備案17家PE入圍

3月17日，中國證券投資基金業協會舉行私募基金管理人頒證儀式，令人矚目的首批50家名單出爐。中國證監會主席助理張育軍為首批私募基金管理人頒發了登記證書。

至此，首批具有獨立法律意義的私募機構正式誕生。這也是新《基金法》頒布后，首批具有獨立法律意義的私募機構。

按照《登記備案辦法》的規定，私募基金管理人正式對外公布后，私募基金的管理者，隨即可名正言順地和公募基金經理取得同等法律地位。

名單分為私募證券類和私募股權類兩類，其中17家私募股權類基金獲得備案，他們中包括鼎暉股權、紅杉資本、招商昆侖、君聯資本、新沃資本等。《融資中國》記者注意到，弘毅投資、IDG資本、深創投等名字沒有出現在首批名單中。《融資中國》認為，從開始新的登記備案起，一場新的較量開始了。而首批備案的17家PE機構，無疑賺足了眼球，更在品牌上加分不少。

一，關于區域分布：

具體來說，天津7家，北京3家，上海3家，蘇州2家，廣州和新疆分別1家。其中諾亞系2家。

二，券商系1家，銀行系1家

三，注冊資金在10000萬以上的有8家。

言外之意，按照之前的相關規定，若要想拿到大機構LP特別是保險資金注資，注冊資本必須超過10000萬。

四，幾乎全部是內資企業。

五，法定代表人有老大，也有委托代表。比如，我們看到很多業內知名人物：君聯資本柳傳志、廣東中科招商單祥雙、招商昆侖洪小源、復星創富梁信軍、國藥資本吳愛民、元禾辰坤林向紅、硅谷天堂王林江、中信資本張懿辰、金石潤匯祁曙光、新沃資本朱燦等。

《融資中國》認為，從開始新的登記備案起，一場新的較量開始了。而首批備案的17家PE機構，無疑賺足了眼球，更在品牌上加分不少。未來將更加遵循規范化、專業化、適度監管的新十年來了，你準備好了嗎？

20家PE機構現身第二批私募基金管理人

3月25日，中國證券投資基金業協會舉行第二批私募基金管理人頒證儀式，50家私募基金管理機構獲得私募基金管理人登記證書，成為可以從事私募證券投資、股權投資、創業投資等私募基金投資管理業務的金融機構。中國證監會主席助理張育軍同志出席儀式，并為私募基金管理人頒發了登記證書。中國證監會有關部門、中國證券登記結算有限公司、中國基金業協會相關負責人參加了儀式。

證監會有關部門負責人介紹了監管部門在促進私募基金創新發展和做好監管方面所做的工作及下一步考慮，重申了私募基金需要堅守的三條行業底線：一是要堅持誠信守法，堅守職業道德底線；二是要堅守“私募”的基本原則，不得變相進行公募；三是要嚴格投資者適當性管理，堅持面向合格投資者募集資金。希望私募基金不斷加強學習，不斷提高投資管理能力；把服務實體經濟，控制風險放在首位；認真做好行業自律，加強行業的社會責任建設和社會形象建設。

據中國登記結算公司負責人透露，中登公司已經做好私募基金開戶結算相關準備工作，在基金業協會備案的私募基金今后可以開立證券賬戶。至此，在協會備案的私募基金可以直接以基金名義開立賬戶，參與證券交易和期貨交易。

中國基金業協會負責人表示，協會將建立以會員為主體，專業委員會為平臺，從業人員管理為核心的三位一體的自律管理模式，做好服務、自律，促進行業創新。協會將做好行業統計分析，盡快提供信息服務；加強與其他專業協會的合作，為行業提供市場對接、項目對接、資金對接服務；盡快制定相關行業規范，促進外包業務發展；積極溝通相關部門，配合行業推動產品創新；開展職業道德培訓，提高行業執業水平。

在頒證儀式上，各私募基金管理人踴躍發言，就如何促進私募基金行業創新發展提出了許多意見建議。該批50家機構中，私募證券基金管理人30家，私募股權基金（含創投）管理人20家。該批50家機構中，北京16家、上海13家、深圳8家、天津5家、江蘇3家、廣東2家、浙江、福建、重慶各1家。

《融資中國》注意到，這次的私募股權基金（含創投）管理人20家，包括弘毅、賽富、九鼎、中城賦比興、盛世神州等均在這個名單中。且法定代表人也多為大佬，比如趙令歡、閻焱、路林、張民耕、黃曉捷等。

首批管理人談私募基金登記備案

鼎暉投資：加強自律管理 保護投資者合法權益

鼎暉投資創始合伙人王霖表示：“中國證券投資基金業協會對于私募股權行業發揮著很重要的作用，協會既是GP（一般合伙人）和政府之間重要的溝通橋梁，也是GP和LP（有限合伙人）之間相互了解、GP和GP之間相互學習并提高投資水平的重要平臺。”

同時他指出，鼎暉投資將根據證監會及中國證券投資基金業協會的要求做好自律管理，保護投資者合法權益，促進私募投資基金行業健康發展。

作為中國最大的另類資產管理機構之一，目前鼎暉投資管理的資金規模超過100億美元。鼎暉投資的核心理念，在于能夠為投資人、被投企業不斷創造價值。截至2012年底，鼎暉投資所投資公司的雇員超過50萬人，是中國經濟活力的一股重要力量。

招商昆侖：建議盡快設立私募股權投資專委會

招商昆侖股權投資管理有限公司建議，基金業協會應盡快設立旗下的私募股權投資專業委員會，加強行業與大資管行業的交流。

招商昆侖認為，近年來，私募股權投資機構發展迅速，數量迅猛增長的同時也伴隨著機構質量的參差不齊，個別機構也出現了一些不規范的行為，導致市場和投資界對私募股權投資機構產生了一些誤解和偏見。中國證券投資基金業協會對投資機構會員的信息披露的要求和標準的建立，將會促進行業的健康發展；而協會的會員也將對行業的規范化起到帶頭作用。

招商昆侖認為，私募股權投資機構的監管與公募證券投資機構的監管存在一些本質性的區別。隨著監管部門對私募股權投資機構的監管思路和信息披露標準的厘清，這也標志著與國際接軌的一個良好開始。

金石潤匯：PE行業開啟統一監管開端

青島金石潤匯投資管理有限公司童燕萍指出，作為券商直投機構金石投資旗下的基金，金石潤匯投資一直按照證監會的監管要求努力規范管理、穩健經營。作為第一批私募投資基金管理人正式獲得基金協會備案登記證書，是PE行業的標志性事件，也是PE行業統一監管的開端。金石潤匯投資今后將在行業統一規范監管政策的指導下開展業務，也希望今后在行業監管政策協調統一、產品創新、資源協調等方面能得到協會的大力支持。

中信資本：促進行業進入更規范化發展期

中信資本（天津）投資管理合伙企業（有限合伙）認為，首批備案的私募投資基金管理人的誕生，對于整個私募股權投資行業來說，是具有重大意義的時刻。私募投資基金管理人從登記備案到人員管理、信息披露各個環節都有規可循，將促進行業進入更加規范化發展的時期。

元禾辰坤：促進行業加強自律和風險管控

蘇州工業園區元禾辰坤股權投資基金管理中心指出，蘇州工業園區元禾辰坤作為中國最早成立的市場化運作的母基金管理機構，一直致力于與中國最優秀的基金管理人進行合作。基金業協會的備案登記工作使得全行業會更好地加強自律和風險管控，使得更多的優秀團隊能夠脫穎而出。

硅谷天堂：行業規范化管理時代即將到來

硅谷天堂資產管理集團股份有限公司認為，50家機構獲得登記證書，這意味著自新《基金法》頒布后，私募機構正式納入國家法律法規的監管范圍，行業的規范化管理時代即將到來，這將有利于推動中國私募基金行業的健康規范發展和提升整個行業的公信力，也意味著私募基金可以更加公平地參與競爭和發揮作用。

在未來工作中，硅谷天堂將堅持以下三點：第一，誠信守法，做好風險控制，堅持職業底線。硅谷天堂自設立之初，就把自律和風控放在非常重要的位置，此次私募基金的備案工作，在合規、風控方面對私募投資基金提出了統一的要求，無疑能夠幫助硅谷天堂更好地讓所管理基金的運作更加透明化和規范化，提升自身的管理能力和風控能力。第二，服務實體經濟。目前硅谷天堂的戰略方向是通過產業整合并購幫助國內上市公司改善經營業績，改變價值，提升價值，創造價值，提升上市公司的整體質量，做“負責任的小股東”，通過促進實體經濟的發展響應中央“調結構”和“促增長”的目標，為中國經濟的整體良性發展貢獻一份力量。第三，不斷加強學習，不斷提高投資能力，為投資人創造絕對收益，改善私募投資基金的行業形象。硅谷天堂將通過自身的專業投資能力為客戶創造絕對收益，硅谷天堂強調的客戶絕對收益的最大化。在這個原則的指導下，將不斷加強學習，提高自身能力，也只有把客戶利益放在最重要的位置，才能樹立硅谷天堂作為專業化私募投資機構的良好行業形象。

建銀城投：登記備案為PE/VC機構打開新空間

建銀城投（上海）環保股權投資管理有限公司指出，50家機構獲得登記證書標志著中國金融市場將迎來一類新的金融機構――私募投資基金管理人。這為類似于建銀城投的PE/VC機構的發展打開了空間，同時也意味著這些機構要按照金融機構的要求進行規范，并接受相應的監管。

建銀城投認為，私募投資基金行業應該在《基金法》的要求下，堅持專業化、規范化的運作方式，堅持價值創造與風險控制并重，重點支持國家戰略眭新興產業，運用金融工具和資本力量推動經濟結構調整，改善民生。