導言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇創業板塊的交易規則，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內容能為您提供靈感和參考。

篇1

（1）滬市首位代碼代表的產品定義分別為：0國債/指數、1債券、2回購、3期貨、4備用、5基金/權證、6A股、7非交易業務（發行、權益分配）、8備用、9B股。

（2）深市主板是000開頭，中小板是002開頭、創業板是300開頭、B股是200開頭。順序編碼區：6位代碼中的第3位到第6位，取值范圍為0001-9999。證券種類標識區：6位代碼中的最左兩位，其中第1位標識證券大類，第2位標識該大類下的衍生證券。

篇2

2013年黨的十八屆三中全會《決定》提出健全多層次資本市場體系，為我國多層次資本市場體系的建設翻開新的篇章。根據國外資本市場的發展以及我國的基本國情，我國應建立一個由一板（含主板、中小企業板和國際板）、二板（即創業板）、三板（含場外交易市場和地方產權交易市場）組成的以縱向為主的全國性資本市場，結合各場外交易市場及產權交易市場組成的以橫向為主的區域性資本市場的多層次體系，各層次資本市場之間“彼此獨立、互為補充、協同發展”。

一板市場

（1）主板

主板市場由上海證券交易所主板市場和和深圳證券交易所主板市場構成，位于多層次資本市場金字塔頂端，對上市公司的要求最高，主要服務于境內大型國有企業和經營效益優良的知名成熟大企業。作為多層次資本市場中的核心組成部分，其對于整個資本市場的重要性不言而喻，將主板市場“做大做強”并不斷完善與其他板塊之間的互聯進退機制將極大活躍我國資本市場，提升國際競爭力。同時，滬深兩市之間應該實現資源共享，逐步統一入市門檻，上市公司可在兩市之間自由轉板，避免結構性浪費。

（2）中小企業板

中小企業板市場由深圳證券交易所中小企業板市場構成，對上市公司的要求與主板基本相同，主要服務于主業突出、具有較好成長性或較成熟的中小企業。我們可以將其視為主板市場的初級層次，為主板市場輸送優秀的潛力型中小企業，待其達到一定規模后上升至主板市場。同時還應劃清其與創業板市場之間的界限，各司其職，有效發揮各自的職能作用，實現兩板的有機結合。

（3）國際板

國際板市場由上海證券交易所國際板市場構成，依托位于金融中心上海的上海證券交易所建設的國際板市場，主要吸收世界知名企業，同時吸引在海外上市的優秀中國企業回歸。通過吸引國際知名企業，我們可以從中學習先進的管理經驗和成熟的市場運行機制，實現主板與國際板市場的雙輪驅動，相互促進，提升我國資本市場的競爭力和產品定價的話語權，努力將我國打造成資本市場強國，提升我國資本市場的國際地位。

二板市場（創業板市場）

創業板市場由深圳證券交易所創業板市場構成，位于多層次資本市場金字塔的中間層次，對上市公司的要求較低，面向成長型高新技術企業，為創新型中小企業的直接融資和風險投資的退出提供渠道，其與主板之間形成一種有低級到高級的提升關系。作為多層次資本市場體系的中間紐帶，創業板與各板塊之間的聯系尤為密切，對保障資本市場的流動性、各板塊轉換通道的通暢方面具有重要意義。同時創業板還肩負著我國產業結構調整，科技創新方面的歷史使命。

三板市場

三板市場位于多層次資本市場金字塔的底層，是整個資本市場的根基，其建設不僅能為高新技術企業提供良好的融資支持，也能為其改制、實現規范化經營搭建好的平臺，使其成為創業板市場的孵化器。

（1）代辦股份轉讓市場（場外交易市場）

代辦股份轉讓市場是證券公司以其自有或租用的業務設施，為非上市股份公司提供股份轉讓服務的場外交易市場，作為獨立于證券交易所之外的一個系統，在組織方式上采取做市商制，而發行審核實行備案制。代辦股份轉讓市場為風險資本提供了一個退出通道，化解了企業退市風險，作為主板、中小板及創業板等場內市場的有效補充，在一定程度上彌補了我國資本市場的結構性缺陷，適應了多元化的投融資需求。

（2）地方產權交易市場

地方產權交易市場通過建立標準化交易規則和完整化服務體系的交易制度，通過引入做市商機制和競價交易機制，形成交易價格市場機制，滿足投資者的多種需求，推動各區域協調發展。

以上是我國多層次資本市場體系的構建框架，但是其并非是靜態的，資本市場的生命活力源于其流動性，轉板機制的構建是各層次以及層次內部資本相互聯系的橋梁，良好的流動性有益于資本的優化配置，同時降低了企業轉板融資的成本，提高了資本流通的效率，降低了直接退市的風險。下面是對多層次資本市場轉板機制的設計：

作為世界第二大經濟體，我國當前資本市場體系仍處于新興加轉軌的發展初級階段，建立與之相匹配的成熟資本市場體系迫在眉睫。隨著我國加入WTO，國際競爭日趨激烈，要想在競爭中處于優勢地位，在經濟發展中爭取更多的主導權，就要從更深層次上推動資本市場多層次體系的建設，不斷提升我國資本市場的國際競爭力，探索適合我國國情的資本市場建設道路，強化主板市場，適時推進資本市場的國際化，大力發展創業板，擴容場外交易市場，完善地方產權交易市場，優化轉板機制，為我國經濟的騰飛助力。

參考文獻：

篇3

中小企業的健康發展能夠幫助我國應對就業難、城鄉發展不平衡、金融危機的沖擊以及經濟結構不合理等當今社會發展中的突出問題。然而，資金不足一直成為我國中小企業發展的制約因素，融資難成為包括中國在內的世界各國中小企業發展的瓶頸。由于近年來央行不斷地上調了存款準備金率和銀行短期貸款利率，以及當前的通貨膨脹和緊縮的貨幣政策，再加上國內金融體制尚不健全，大量的中小企業融資成本逐漸提高，融資難度進一步加大。為了打破中小企業融資難瓶頸，促進經濟社會平穩較快發展，加快推進多層次資本市場建設，建立解決中小企業融資難問題的長效機制就勢在必行。

一、國內現有資本市場層次結構沒能夠使中小企業的發展需要得以滿足

二十多年以來，國內資本市場發展所取得的成就有目共睹。然而，國內資本市場還處在一個轉型的階段，在發展當中不同程度地存在著問題。從我國中小企業對資本市場服務的需求方面來講，國內資本市場結構依然比較單一，尚未能使得中小單位發展的需求得以滿足。主要表現在如下幾個方面：

（一）中小單位債券市場整體發展速度不夠快

國內中小企業大部分處在創立發展之初，從整體上看來風險大，按照啄食順序原理，這個時候的單位更應該得到債券融資，投資一方亦更可能選擇風險相對低的投資---債券投資。然而，從為了保持股票以及債券市場發展的平衡性的視角來看，國內資本市場層次的不平衡性顯得比較突出。在股票和債券市場當中，國內行政機構厚此薄彼，對債券市場在資源配置中所發揮的功效往往視而不見。與股票市場的多版市場相比較，債券市場比較單一。

按照相關法律的規定，要使得公司債券予以公開發行，一個必要的前提為對股份有限公司和有限責任公司的凈資產予以了規定，前者大于或者等于3000萬元，后者大于或者等于6000萬元，都是按照人民幣計算。根據這個規定，大量的中小企業由于凈資產額沒有達標，也就不可以使得債券予以公開發行。盡管近年來中小單位的集合債有了一定程度的發展，然而從整體發展速度上看還是不夠快的，無法使得大多數中小單位發展的需求得以滿足。

（二）股票市場的結構層次相對過于簡單

國內股票市場所包括的四個部分以及作為整體的股票市場本身，同發達國家資本市場結構層次多樣的情況比較起來，還是出現了層次相對單一以及板塊聯動效果不佳的情況。

1、藍籌股還沒有在主板市場上占據主導地位

在主板市場上，大量的大型企業集團并沒有全部上市，尚有另外的部分并未上市，一部分大型單位并未在主板市場或者到其他國家上市，如此一來即使得當前主板市場的藍籌股市場特點不鮮明。同分布在發達國家的主要交易所進行比較，不難發現國內主板市場還是與他們存在不小的差距。

2、中小企業板以及創業板市場的完善已是迫在眉睫

盡管中小企業板以及創業板市場都為針對中小企業而開設的，但這兩個市場的上市條件以及漲停約束同主板市場很多方面有著相近有時還是一樣的情況，使得中型單位特點沒有得以突現，從而對中小單位的發展造成消極的影響。由于中小單位發行的股票相對不多，在第一次對股票進行公開發行的時候往往就出現了股價、市盈率以及超募率都很高的情況。超募資金太高造成了中小單位資金沒有得到合理利用或者投資方向的錯誤，股價以及市盈率都過高會使得投資一方面臨著不小的投資風險，對中小單位的長遠發展造成消極影響。與此同時，高股價造成了有些中小單位最開始創業的人經不起如此的誘惑，以致于脫離原有的單位，這同開設中小企業板以及創業板市場最開始的出發點是大相徑庭的。除此之外，考慮到中小單位所發行的股票比較少，這同主板市場一樣的百分之十的漲跌幅度限制必然會造成這部分單位股投資風險過高，這樣一來必然會對股票市場的平穩發展造成消極影響。所以，對中小企業板以及創業板市場予以完善已經是勢在必行了。

3、地方性中小單位產權交易市場的發展進度滯后

按照2010年工信部的《關于開展區域性中小企業產權交易市場試點工作的通知》規定，北京、上海、重慶、廣東以及河南5個省市被劃定為試點。在這5個省市當中，河南第一個得到了工信部的批準并且開始啟動。同年十一月在該省地區性中小單位產權交易市場試點對外宣布開盤，然而在這之后的不到半個月里由于涉嫌違規當即對外聲明暫停交易，直到一個月以后才開始恢復交易。在交易中斷之前，這個試點的交易規則非常近似于A股市場的同類規則，恢復交易之后的交易規則非常近似于產權交易所的同類規則。地區性中小單位當中的上述極度相似性，勢必會使該市場的特征以及功效得以削弱。所以，盡可能迅速地出臺切實符合其所對應市場的交易規則，使得地區性產權交易市場的融資作用能夠真正地得以發揮，對于克服或者緩解沒有上市的中小單位特別是對于那些沒有上市的地區性中小單位的融資問題有著至關重要的意義。

篇4

一、資本市場與企業發展

資本市場的成長與進步已經成為當代世界范圍內市場經濟發展的核心動力之一，其對實體經濟重要的推動作用使世界各主要國家均致力于本國資本市場的構建與完善。實體之本在于企業，虛擬之要在于金融，因此，為以資金為生命線的企業提供融資途徑，則成為了當代資本市場發展之要旨。

（一）企業發展階段與企業融資鏈

市場經濟發展的載體無疑是企業，而在金融市場由銀行主導轉型為市場主導的過程中，如何解決不同類型、不同發展階段企業的融資問題則必然成為不可回避的重要課題。不論是從傳統經濟學生命周期理論還是法學商主體行為能力理論的視角來看，企業發展的基本過程從縱向來看均可分為若干階段；而根據國際發達資本市場的發展經驗，不同階段的企業不僅融資需求各異，而且其所對應的融資渠道與市場環境亦層次分明。

橫向比較世界范圍內發達資本市場，其針對企業不同發展階段均建立了相對完善的多層次資本市場體系。而隨著金融市場國際競爭力的日漸加劇，我國多層次資本市場戰略也逐步實施，并頒布了一系列的政策、措施。在相關政策的指導下，在我國已有的滬深兩市主板證券市場的基礎上，中小板市場于2004年6月揭幕，創業板市場也于2009年10月呱呱墜地，而三板市場的市場實踐亦在如火如荼的進行中，可以說，我國多層次資本市場已初具雛形并取得了一定的成績。但不可否認的是，由于我國資本市場起步相對較晚，不同市場層次發展至今亦暴露出各自的一系列問題，其中尤以創業板市場為重。因此，針對作為多層次資本市場中承上啟下重要板塊而新生的創業板市場，我們必須結合國際成熟創業板市場的發展經驗與我國的具體環境，深入分析其所出現的問題，明確其基本功能定位，為主板市場培育轉板優質上市資源、為中小企業及高科技企業提供靈活便捷的融資渠道、為未來三板市場的建立樹立樣版。

（二）中小企業發展與創業板市場

21世紀的今天，中小企業在各國市場經濟發展過程中已逐步開始發揮不可替代的重要功能與作用。然而由于中小企業發展階段的限制，各國市場環境中均不同程度的存在中小企業融資難的問題，我國中小企業融資難的問題尤為突出。處于成長期的中小企業與高科技企業其所對應的直接融資市場板塊主要為創業板市場。創業板市場作為多層次市場體系中承上啟下的重要一環，不僅是針對創業期企業的風險投資實現循環回報與退出渠道的標準化平臺，更肩負著為主板市場孕育大型成熟企業、推動高新技術產業發展和市場經濟產業升級的重要使命。而我國創業板市場雖應運而生，但觀其推行至今之效，并未妥善解決眾多中小企業與高科技企業的融資難問題，反而暴露出一系列弊病，究其根本，則在于我國創業板市場的基本功能定位與設立初衷相背離，無法充分發揮其本應具備的基本作用。對此問題，我們必須將國際成熟創業板市場的發展經驗與我國的市場實踐結合起來深入剖析，以求實效之策。

二、世界范圍內各主要創業板市場的基本功能定位

（一）納斯達克市場（NASDAQ）

NASDAQ是全美證券商協會自動報價系統（National Association of Securities Dealers Automated Quotations）的英文縮寫，其始建于1971年，最初并未被賦予現代意義上創業板市場的功能地位。1975年，隨著美國依托中小企業金融體系開始構建，NASDAQ提出了明確的“上市標準”，其顯著特點不僅僅在于該標準遠遠低于當時AMEX、NYSE的上市標準且沒有盈利性等硬性財務指標卻突出了成長性要求，而且將市場定位明確于為硅谷當時雨后春筍般涌現的中小企業與高科技企業提供融資渠道這一基本功能。此后，NASDAQ市場經過穩步發展，在經歷了20世紀末21世紀初的輝煌后至今已經成為與紐交所齊名的上市靈活、層次分明、轉板順暢、監管有效的創業板市場 。

而細察NASDAQ內部具體的制度設計，不論是標準靈活的發行上市條件還是明確的持續上市條件，不論是嚴格的做市商制度與市場穩定機制還是便捷有效的轉板制度和監管措施，均嚴格圍繞為高成長性中小企業及高科技企業提供靈活便捷的直接融資渠道這一基本功能定位。因此，NASDAQ誕生了微軟、思科、因特爾等一大批如今的科技行業翹楚，為美國市場經濟的發展與推動產業升級發揮了巨大的作用。更值得我們重視的是，由于NASDAQ發展至今完備的市場層次與靈活有效的市場制度，其對于全球范圍內的上市資源產生了巨大的吸引力，近年來我國于NASDAQ直接上市（如盛大、優酷等）或經由OTCBB升板至NASDAQ上市（如北大千方、泰富電器、圣元國際等）的企業亦逐漸增多，甚至形成了中國企業于美國資本市場競相上市的熱潮。

篇5

1.1與主板市場相比，創業板市場的特點：

（1）上市門檻低。首先中小企業在創業板上市沒有關于盈利狀況的要求，其次沒有對于凈資產額的要求。這種限制條件的放寬能夠使得目前盈利狀況不好但具有高增長性的高科技企業通過上市來融通所需資金。

（2）信息披露方面監管比較嚴格。因為和主板市場相比，創業板市場上市條件較低，許多經營狀況不盡如人意的中小企業很可能與優質企業資源并存，而且與傳統產業相比，對高科技企業的評價更為繁雜。因此，充分披露發行人的信息資源，有利于投資者對企業作出客觀的判斷，能夠最大程度上化解投資風險。

（3）創新能力強，成長性突出。創業板的主要目的是創造一個讓從事創新性、有市場潛力行業的中小企業能夠得到金融幫助的環境，這類高成長性公司在發展初期規模較小，在主板市場上很難上市。創業板將為創業基金提供良好資金“出口”，促使這些基金更愿意投資于高成長性的中小型公司。

（4）公司股份全部流通。創業板公司有關上市規則中規定，上市公司公開發行前的所有股東自公司股票上市之日起，1年內不得出售其所持該公司股份。這和主板市場3年的限定期相比，更有利于創業板市場的流動性，使市場更加活躍。

1.2我國目前的創業板與真正“創業板”的差異

（1）在證券市場體系中的位置不同。我國的創業板只是深圳股票交易所的一個板塊，是國內主板市場的補充。相比較而言，國外創業板的獨立性則相對較大一些。

（2）上市條件不同。為了保證證券市場的安全，我國目前的創業板的上市條件從整體來說還是比較高，接近于主板市場。因此，這就在一定程度上限制了新興中小型企業的進入。

（3）是否存在流通股方面不同。股權分置這個長期困擾我國主板市場的大問題又被原封不動地引入了創業板。所以從總體的宏觀角度來看，我國的股票市場結構依然是十分單一的，即只存在主板市場，二板乃至三板市場是空缺，多層次的格局還是沒有形成。

2創業板對于我國證券市場的影響

2.1完善證券市場體系。

我國應模仿美國NASDAQ創業板市場引用獨立市場模式，使創業板有競爭力，能夠達到跟主板市場同一級別，促進主板市場和創業板市場之間公平競爭。創業板與主板市場公平競爭能使其成長速度加快,通過不斷完善與發展,充分發揮其特有的優勢, 提高我國證券市場資源配置的效率，創業板的產生將使證券市場破除壟斷、降低成本并提升服務質量。

2.2對主板市場的沖擊。

創業板市場和主板市場的基本面是一樣的，資本在兩個市場之間沒有流動障礙，創業板的產生必將導致主板市場的資金分流。創業板市場相比于主板市場，公司股本規模較小，因此漲跌幅度比較大，股價波動性較大。風險愛好者更偏向于創業板, 即可從主板市場抽回資金投入創業板市場，降低主板市場的總市值。創業板的價格波動過大，也會加劇主板市場的股價波動。創業板股票發行后，將有大量的投資者和資金從主板市場撤出投向創業板市場，主板市場將遭受失血的壓力，影響國有企業和其他大企業的股價。

2.3對投資者的影響。

創業板市場對于我國來說還是一種新生事物，而我國投資者又偏好新事物。創業板的推出預示著一個很好的投資機會，投資者投資創業板市場的熱情往往會比較大。同時，創業板市場的交易規則相對較為寬松，所以能夠吸引一些機構投資者和投機資金的介入，使得創業板市場的投機性和風險性比主板市場更加劇烈。最后，創業板市場的推出也將引起資本市場投資理念的變化，引發投資者對一些主板市場上市公司價值的重新定位，從而引起一些特殊題材股票的價格的波動。

3創業板的推出對我國企業發展與我國資本市場建設的重大意義

3.1 為創新型中小企業提供融資渠道。成長型企業處于創建和成長期時，兼有高風險性和高成長性兩大特性，企業規模一般較小，此時最可行也是最合適的融資辦法就是股權融資。創業板市場允許中小企業以相對寬松的標準發行上市，在其融資過程中創業板市場更看重的是公司未來的成長性和發展空間，因此企業可以獲得發展所需的大量的、穩定的、持久的資金支持。

3.2 為風險投資基金提供“出口”，分散風險投資的風險。風險資本存在的一個必不可少的前提就是一個有效的退出機制。雖然風險資本的退出可以采取并購、管理層回購、股權轉讓、清算等多種方式，但通過在創業板這個專門服務于成長型中小企業的市場上發行上市進而通過二級交易實現套現是最為迅速和便捷的方式。

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國務院的《關于實施{國家中長期科學和技術發展規劃綱要(2006-2020年))的通知》明確指出：“建立支持自主創新的多層次資本市場。支持有條件的高新技術企業在國內主板和中小企業板上市。適時推出創業板。推進高新技術企業股份轉讓工作。啟動中關村科技園區未上市高新技術企業進入證券公司代辦系統進行股份轉讓試點工作。在總結試點經驗的基礎上，逐步允許具備條件的國家高新技術產業開發區內未上市高新技術企業進入代辦系統進行股份轉讓。”這充分表明，我國建立多層次資本市場勢在必行，且為我國建立多層次資本市場指出了明確的方向。

本文旨在通過對中國證券市場現狀分析，美國多層次資本市場成功經驗，提出我國多層次證券市場發展的建議。

一、中國證券市場的現狀

目前，我國證券市場以滬、深證券交易所為主，還有依附于深圳證券交易所的中小企業板，另外，有代辦股份轉讓系統和中關村科技園區報價轉讓系統的場外證券市場雛形。

1990年底，滬、深證券交易所的成立標志著我國集中交易所市場正式形成。滬、深證券交易所幾乎是我國境內企業唯一的上市融資場所。經過十幾年的發展，截至2005年底，滬、深證券交易所上市公司達1,381家，總市值32,430．28億元，流通市值10,630．52億元。

2004年6月，深圳證券交易所設立了中小企業板塊。作為主板市場中相對獨立的一個板塊，中小企業板不僅為主業突出、具有成長性和科技含量的中小企業提供直接融資平臺，而且避免了直接推出創業板市場所面臨的風險和不確定性。可以說，中小企業板塊是分步推進創業板市場建設的實際步驟。

2001年7月，我國代辦股份轉讓系統(俗稱：三板市場)設立。系統設立之初，其主要功能是解決STAQ和NET系統歷史遺留問題公司的股份流通問題，為從原在STAQ和NET系統掛牌的公司提供股份轉讓服務；從2002年起，該系統又為從滬、深證券交易所退市的公司提供股份轉讓服務。截至2005年12月31日，代辦股份轉讓系統共有掛牌公司42家，掛牌股票46只，投資者開戶數37萬戶，自設立以來累計成交18．8億股，累計成交金額52．6億兀‘

2006年1月，中關村科技園區非上市公司股份報價轉讓系統啟動。該系統是通過代辦股份轉讓系統現有的技術系統和市場網絡，為投資者轉讓中關村科技園區非上市股份有限公司股份提供報價服務。可以說，該系統是代辦股份轉讓系統的另外一個層次。該系統只為中關村科技園區非上市股份公司股份轉讓提供報價服務，只向投資者股份轉讓的信息及報價，不撮合成交。在該系統掛牌的中關村科技園區非上市公司股份掛牌報價轉讓實行備案制。

上述各層次市場的上市或掛牌企業標準、屬性和審批方式不同。在滬、深證券交易所市場的上市公司，按照《證券法》規定，是經國務院證券監督管理部門核準公開發行股份，并經交易所審核同意上市的公司。在深圳證券交易所中小企業板塊上市的企業，由于該板塊是在主板市場法律法規和發行上市標準的框架內，所以上市企業標準、屬性和審扎[方式不變，只是針對該板塊特點，在其設立初期，在發行制度上，主要安排主板市場擬發行上市企業中流通股本規模相對較小的公司在該板塊上市。代辦股份轉讓系統和報價轉讓系統暫無對掛牌公司總股本要求，要求公司連續三年經營。在代辦股份轉讓系統的掛牌公司屬于公開發行股份未上市的公司；在報價轉讓股份的掛牌公司則是未公開發行股份的非上市股份有限公司。目前正在試點的中關村科技園區非上市股份公司股份掛牌報價轉讓實行備案制；代辦股份轉讓系統和報價轉讓系統采取了主辦券商制度，即主辦券商推薦掛牌方式，代辦系統由中國證券業協會負責自律性管理，以契約明確參與各方的權利、義務和責任。此外，各層次市場交易方式、漲跌停板制度、轉讓方式、信息披露標準、結算方式等方面有所差別。

中國資本市場發展時間尚短，證券市場還存在許多問題：

1、各市場層次發展不均衡，部分境內優質企業資源海外流失。

面對主板市場占絕對優勢，場外市場剛剛起步的局面，一方面，由于主板市場上市條件高，有些達不到主板上市條件的成長型企業、高新技術企業缺乏直接融資渠道， 客觀上迫使有些中小企業“被迫”在海外上市；另一方面，有些大型國有企業考慮到海外市場更加規范、規模更大、發審效率更高等優勢也選擇在海外上市。這些企業在海外上市，讓海外資本市場和海外投資者分享了我國經濟增長的成果， 卻使我國資本市場“失血”。根據2005年統計數據，境內企業在境內外股票市場上累計籌資1，884億元，同比增加381億元，增長25．3％。其中，A股籌資(包括發行、增發和配股)339億元，同比下降45，3％；H8殳發行籌資189億美元，折合人民幣1,545億元， 同比增長1．4倍， 占籌資總額的82％(數據來源：《中國貨幣政策執行報告》)。另據北京中關村科技園區企業上市情況統計，截止2005年12月31日， 中關村園區上市公司79家，其中在境外上市的企業34家， 占比43％(境外上市中，有19家在香港上市、13家在美國NASDAQ上市、1家在新加坡上市、1家在美國股票交易所上市)。

2、場外證券市場效率低，影響投資者參與積極性。

根據代辦股份轉讓系統的交易規則，代辦股份轉讓采取集合競價方式，同時根據掛牌公司的條件限制轉讓次數、禁止代辦券商自營代辦的股份等；近期試點的報價轉讓系統則采取的是協議轉讓方式。這與美國的OTCBB市場相比，缺少做市商制度活躍交易，也不能向美國NASDAQ市場那樣進行無漲跌停板的連續競價交易。這使得我國目前場外市場掛牌公司的股票流通性很差，從而影響了場外市場的效率。另外，報價轉讓系統采用的逐筆全額非擔保交收的結算方式也在一定程度上影響了成交效率。

3、場外證券市場缺乏融資功能，對有融資需求的企業缺乏吸引力。

目前，代辦股份轉讓系統主要是解決原STAQ和NET系統的歷史遺留問題和接受從主板市場退市的掛牌公司股份轉讓功能，對這些掛牌公司來說沒有再融資功能；報價股份轉讓系統同樣也只是解決未公開發行的非上市股份公司股份報價轉讓，也沒有再融資功能。所以，這

個市場這對于有著強烈融資需求的中小高科技企業缺乏吸引力。

4、各層次市場之間的遞進及退出機制不健全。

目前，我國只實現了主板市場向場外市場的退出機制，即所有在主板市場退市的公司必須于終止上市后在代辦股份轉讓系統掛牌交易。但場外市場作為中小企業“孵化器”和作為主板市場的后備市場的功能目前還沒有實現。雖然中國證券業協會鼓勵在代辦股份系統掛牌的退市公司進行重組和股權置換，但對重組后和股權置換后的掛牌公司在符合一定條件后能否回到主板市場還沒有明確規定，這使得目前代辦股份轉讓系統掛牌股票的“殼資源”價值得不到體現，同時，不能回到主板市場又不能融資。所以，導致場外市場目前被稱為“退市垃圾桶”的局面。

二、美國資本市場發展模式

通過上述我國證券市場層次現狀及存在問題的描述可以看出，我國證券市場還是一個以主板市場為絕對主導地位的市場，場外證券市場正在艱難起步；且場外證券市場的發展是我國多層次資本市場不可或缺的組成部分，對發展我國多層次證券市場意義重大。場外證券市場的發展要經過一個長期的過程，并將在不斷試錯中得到發展。縱觀海外發達資本市場，如美國多層次資本市場發展模式，對我國多層次證券市場建設將起到非常重要的借鑒作用。

1、美國各多層次資本市場的基本功能

美國的證券市場分為證券交易所市場和場外交易市場(OTC市場)。全國性的股票交易所包括紐約股票交易所(簡稱紐交所或NYSE)、美國股票交易所(簡稱美交所或AMEX)。從市場定位分，紐交所主要是一個大型藍籌股的市場；美交所則主要是一個傳統企業聚集的市場。另外，還有地方性股票交易所，是沒有資格或不希望在全國交易所上市的股票的上市交易場所； 目前，地方性證券交易所大部分已經演變成為全國易所的區域交易中心或股票衍生產品交易所。

美國場外交易市場主要有“全美證券商協會自動報價系統”(簡稱NASDAQ)、“布告欄股票市場”(簡稱OTCBB)和粉紅單交易系統(PinkSheets)。

NASDAQ是隸屬于全國證券交易商協會(NASD)的自動化場外報價系統。該市場具體由NASDAQ全國市場和NASDAQ小型市場構成，NASDAQ全國市場是NASDAQ最大、交易最活躍的證券的市場，有4,400多家上市股票，在NASDAQ全國市場上市的公司，必須要滿足嚴格的財務、資本和公司治理的要求；NASDAQ小型市場是專為新興的發展企業而設立的市場，有1,800多家證券在這里交易。NASDAQ是美國新經濟的搖籃，是全球高科技企業成長的“孵化器”，對美國新經濟的發展起到了巨大的推動作用。

1990年，美國設立了“布告欄股票市場”，它是由NASD管理的另外一套實時報價的場外交易系統，是一個只提供報價的媒介、不為發行公司提供掛牌撮合交易的交易所。在OTCBB市場進行交易的品種都是不能或不愿在NASDAQ市場或其他美國全國性證券交易所交易的非上市公司的證券， 以及由于不符合掛牌規則從NYSE或AMEX摘牌的股票和由于被NYSE或AMEX暫停上市事實上已經摘牌的股票。該市場實行做市商制度，330家以上的做市商通過系統提供超過3，600多種在SEC注冊的國內外有價證券及美國有托憑證的即時報價、成交價格及成交量資訊等交易活動。

此外，美國還有粉紅單交易系統，是由全國報價局管理，該系統不是一個自動報價系統，是OTC市場中更次一級的市場，其流動性比OTCBB更差。

2、各層次市場之間無縫隙對接、互補互動是美國多層次資本市場的主要特點和成功之處。

美國務層次證券市場在功能定位、上市標準、監管方式、信息披露、交易方式等方面不同，各層次之間分工明確；且美國多層次證券市場的成功之處在于各層次市場間的連接緊密，在于其無縫隙對接、互補互動的市場體系，該體系能夠滿足不同企業和投資者的需要，任何類型企業和投資者都可以在資本市場找到一個層次和交易平臺。

一般大型企業可以選擇在紐交所和美交所上市；NASDAQ全國市場和紐交所、美交所之間的分類并不是特別嚴格，它們直接相互競爭，互有交叉，長期以來形成了一種相互補充、相互競爭的良性關系，在紐交所、美交所上市的股票可以同時在NASDAQ市場掛牌，同時，很多已經具備主板上市標準的世界級著名公司(Intel、Dell等)仍然留在NASDAQ。從交易所或NASDAQ摘牌的股票，可以進入OTCBB市場；被OTCBB市場摘牌的股票則會進入粉紅單交易系統。反之，如果OTCBB市場的掛牌公司達到一定標準，可以進入NASDAQ市場進行交易，也可以選擇進入交易所市場交易。

美國證券市場歷經一百多年，其發展是一個不斷成長、不斷試錯、不斷從錯誤中吸取教訓，從而不斷變化、進步和完善的歷程。歷史是具有相似性的，美國證券市場發展歷程對于正努力與國際資本市場同步前行的中國證券市場來說，應該說既是一面“旗幟”，又是一面“鏡子”。其中，在多層次證券市場建設方面，美國無縫隙對接、互補互動的多層次市場體系對于剛剛起步的中國多層次證券市場建設將具有重要的借鑒意義。

三、發展我國多層次證券市場的建議

(一)建立多層次市場對當前我國資本市場建設意義重大

多層次市場的建立，能充分發揮資本市場配置資源的功能。通過市場層次的細分、上市公司或掛牌公司的多層次以及證券交易品種、交易方式的多樣化，將最大限度實現資本市場的資源配置，并最大限度地滿足企業融資需求和投資者投資需求之間的供求平衡。主要體現在以下方面：

1、多層次市場的建立，是滿足不同規模、成長階段、產業特點、融資成本的企業融資功能的客觀需要。

據有關部門統計， 向累計超過200人以上特定對象發行證券的非上市公司存量已超過一萬多家，其中，符合中小板市場上市條件的全國高新技術企業約4,000多家；更有大量的有潛質的非上市有限(私募)公司群體。這些企業要想通過直接融資渠道實現其融資需求，如果沒有多層次資本市場配合，將會出現眾多企業擠過主板市場“獨木橋”的現象；同時，還容易造成企業為爭上主板而過度虛假包裝，影響主板上市公司質量；還會出現本應在本土市場上融資的企業另辟蹊徑，尋求海外上市融資途徑，造成本土優質企業上市資源流失現象。

所以，多層次市場的建立是與目標企業市場細分緊密相連的，企業將根據不同層次市場的上市或掛牌標準、制度安排等條件，來安排

直接融資渠道，從而滿足直接融資的需求。

2、多層次市場的建立，是我國高新技術企業發展，提高自主創新能力的金融支持，以及為高新技術企業風險投資創造退出機制的客觀需要。

高新技術企業是知識密集型和資金密集型企業，在企業創業時期，需要大量資金投入技術發明、實驗室研究過程；同時，也面臨著技術發明向規模生產轉化的風險。創業時期高新技術企業資金來源渠道除了有民間投資、銀行信貸等渠道外，創業投資機構的創業投資起著舉足輕重的作用。在美國，眾所周知的Inter、Dell公司等都是在創業投資的支持下發展起來的；在我國，前程無憂、中芯國際等中國企業也都有美國風險投資商的風險投資。

而風險投資的退出機制是風險投資能否發展的關鍵。風險投資企業可以通過證券市場、產權交易市場實現投資退出，包括通過股權上市轉讓、股權協議轉讓、被投資企業回購等途徑。在美國，80％的風險資金通過并購方式實現退出，20％通過上市退出；在日本通過上市退出的風險資金達到90％。這說明通過上市是風險投資重要的退出渠道。

多層次市場的建立將為科技含量較高、自主創新能力較強的中小高新技術企業利用資本市場創造條件，有利于創業資本退出機制的完善，滿足多元化的投融資需求，增強企業科技自主創新能力，促進高新技術企業發展。

3、多層次市場的建設，對券商業務轉型和發展提供了契機。

多層次市場建設將進一步擴大了券商的業務領域和服務對象，為各項創新業務的開展提供便利，將極大促進券商經紀業務的發展，并為券商投資銀行業務提供更多的財務顧問、轉板推薦和股權融資等業務機會。

4、多層次市場的建立，將滿足不同類型、風險承受能力、投資取向的投資者的投資需要。

投資者對風險的承受能力有高有低，對投資企業信息的獲取渠道、信息獲取的完整性及其真實性也有差別，不同投資者對投資企業的同一信息的分析判斷能力也不一樣，投資者對其投資資金的流動性、收益性要求也不一樣……，上述這些因素導致了投資者投資需求的多樣性和差別性。多層次市場的建立，給投資者更多的選擇空間，不同類型的投資者將在不同的市場中找到符合自身風險收益要求的投資品種。

(二)多層次證券市場框架構想

1、總體思路

建立我國多層次證券市場，既要借鑒海外證券市場的經驗，又要結合我國國情，不能原樣照搬。首先，要完善主板市場的功能，強化主板市場的上市規則和上市公司的治理結構；其次，要大力發展場外證券市場，擴大場外證券市場規模，盡快完善場外市場的融資功能和其向主板市場的遞進機制，從而確定我國多層次的市場層次。

2、市場層次及功能定位建議

主板市場：繼續將滬、深證券交易所打造成為主板市場，定位為全國易所市場，相當于美國的紐約股票交易所和美國股票交易所。根據《證券法》，主要為規模大、經營力強并已經具備相當盈利能力的成熟的已公開發行股票的上市企業提供融資服務。

創業板市場：擇機轉變深交所目前功能定位，在中小企業板的基礎上建立創業板市場。目前，深交所雖然在《交易規則》中對中小企業板的交易規則進行了特別規定，試圖體現與主板市場的區別，但這種區別不是根本上的，在中小企業板發行審批機制上還沒有體現出與主板市場的區別，沒有體現出創業板市場的效率性，所以，應該從中小企業板發行審扎[機制為切入點進行創新，適時將中小企業板轉化成創業板。創業板相當于美國的NASDAQ，主要面向處于成長期的高新技術中小企業， 為這類已公開發行股票的企業提供融資服務，擴大上市公司的行業覆蓋面，增強上市公司行業結構的互補性。

場外證券柜臺系統：在目前代辦股份轉讓系統和報價轉讓系統的基礎上，發展全國性場外交易市場，相當于美國的OTCBB市場。主要定位于為已公開發行股份未上市的公司和未公開發行股份的非上市股份有限公司提供掛牌服務； 同時，是主板市場和創業板市場的后備市場和退出渠道。

此外，可以在時機成熟時建立其他層次市場，例如，產權交易市場、地方性柜臺交易市場等。

3、完善各層次證券市場相關制度，逐步實現各層次市場間的無縫隙對接、互補互動。

在定位明確的基礎上，應該完善各層次市場的上市、掛牌、退市規則、信息披露規則、交易制度、結算制度、監管制度等；同時，在市場之間建立轉板安排和銜接機制，每個市場都有進入和退出的標準，打通各層次市場之間的遞進、遞推環節和渠道，使各層次市場之間相互融通。

(三)多層次證券市場建設不能一蹴而就，國家各部委、各監管部門、各參與主體需要各施其責，并相互促進，共同推進我國多層次證券市場的發展。

1、多層次證券市場建設的各項政策需要細化并具有可操作性。

《國家中長期科學和技術發展規劃綱要(2006-2020年)》(以下簡稱《綱要》)的出臺，為我國建立多層次資本市場指出了明確的方向。但《綱要》只是我國發展多層次市場的綱領性文件，還需要涉及資本市場各個方面的國家各相關部門出臺相關配套政策和實施細則，使多層次市場建設過程中的各項工作都具有可操作性的具體政策和指導。例如：場外證券市場再融資功能的操作細則、場外證券市場掛牌公司向主板市場遞進規則、為高新技術企業發行上市提供簡化的審核程序等都亟待出臺。另外，國家各部門在制定相關具體政策時還要充分考慮部門之間的配套和銜接，防止出現各部門出臺的政策不銜接甚至相抵觸的現象。各有關部門還應認真研究如何在財政稅務、金融、知識產權保護等方面引導、扶持高新技術企業健康有序發展，推進創業投資的發展。

2、繼續完善各監管部門的職能，控制多層次市場建設中可能出現的風險。

風險控制是多層次市場健康發展的保障。應完善中國證監會和證券交易所的監管職能和功能，強化證券業協會作為證券行業自律約織的作用，使各級監管部門各司其職，互相配合、促進；同時，通過完善券商對掛牌公司的盡職調查職能和主辦券商職責，發揮券商對上市或掛牌公司的監管作用。此外，需加強信息披露，實行市場自律管理，彌補政府監管的盲區，提高監管的時效性。

3、證券公司要加緊完善治理結構，抓住機遇，以參與創業風險投資等業務為切入點，在多層次證券市場發展中發揮作用。

隨著今年券商清理整頓的收官，一批治理結構完善、管理規范、風險防范機制健全的券商將脫穎而出，這些券商將有能力探索創業風險投資業務；同時，券商投行業務的發展培養了一批具有判斷各類企業價值的人力資源。這些是券商開展創業風險投資業務的有利條件，券商創業投資業務的開展，將會為多層次市場建設助“一臂之力”，目前，這些券商正躍躍欲試、拭目以待。至于券商如何開展此項業務，還需要相關管理和操作細則出臺。

4、企業應增強對各層次市場的認知能力，在多層次證券市場中正確判斷、選擇融資渠道。

只有企業認識到選擇不同層次證券市場進行融資的必要性，各層次市場才能有不同層次、不同企業規模、不同類別的企業資源。企業只有認識到選擇不同層次證券市場的必要性和差別性，才不會千軍萬馬擠主板市場的“獨木橋”，才能保證各層次市場上市或掛牌企業的質量，才能使上市或掛牌企業產生競爭意識和憂患意識，才會產生多層次資本市場配套的需求。所以，讓企業認識到選擇不同層次證券市場進行融資的必要性和差別性是建設多層次市場的重要前提。

5、加強投資者教育和投資者行為研究，培育參與各層次證券市場的成熟投資者。

由于投資者自身素質、行為差異、風險意識、風險識別能力、資金來源、資金性質、投資取向等等因素，投資者也要分層次。投資者分層次參與不同層次證券市場投資的過程其實也是投資者教育、投資者對自身投資能力的評估和投資者投資行為逐漸成熟的過程。投資者的成熟是建設多層次市場不可或缺的條件。

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目前股指期貨大多為個人投資者，大部分來自商品市場，定價能力不強，在現貨市場也沒有掌握多少滬深300標的籌碼。因此，期指目前只是“熱身表演”，不能表明期指的定價能力，與A股關聯度也不大，未來隨著機構逐漸參與進來。A股的結構性調整才會慢慢體現，這樣一個過程是漫長而充滿反復的。在政府著手調整地產及清理地方債務后，我們認為銀行股大量壞賬的隱憂將逐步排除，金融股相對優勢已相當明顯.特別是在利率、匯率雙升的背景下。

股指期貨的到來，并沒有出現市場一直預期的市場風格的轉變，權重個股的回調導致市場整體維持弱勢震蕩格局，反而前期拋壓沉重的次新股和創業板塊成為上周五市場的亮點，無疑給予了市場一記響亮的耳光。股指期貨登場也未能激發藍籌股活躍，顯示市場熱點切換仍然未能有效完成，宏觀調控對市場的影響更大，預計大盤在短期整固消化調控壓力后仍然會在經濟復蘇和上市公司業績回暖的推動下震蕩上揚。

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“新三板”市場原指中關村科技園區非上市股份有限公司進入代辦股份系統進行股份轉讓的試點，其掛牌企業多為高新科技型企業，并且掛牌門檻較低，時間短，手續簡便，因而自2013年12月31日全國股轉系統接受掛牌企業以來，新三板掛牌企業數量突飛猛進，國家相關政策的出臺也把新三板市場推上風口浪尖。

一、新三板市場的定位

新三板市場是我國多層次資本市場的重要組成部分，是繼滬深交易所之后第三家全國性的證券交易場所，新三板主要為創新型、創業型和中小微型的企業提供服務，企業通過掛牌來實現價格發現、引入資金等目的，并通過規范公司運作接受相關部門監管等過程，健全公司的治理結構，熟悉資本市場的運作。大力發展新三板，是當今時代的產物，我國目前實體經濟不振，GDP增長乏力，發展新三板，可以解決眾多中小微型企業的融資問題，讓金融更好地服務于實體經濟，促進實體經濟的增長。

二、新三板市場發展現狀

（一）新三板掛牌制度分析

新三板企業掛牌相對于其他市場門檻較低，無論是從主體資格、存續時間、盈利指標、交易規則以及市場監管方面都較其他市場寬松了很多，從掛牌程序上看，從確定券商及中介、股份制改制、企業盡職調查、申報材料及中介報告、主辦券商內核并出具推薦報告到監管部門審查備案直至最終股份登記掛牌完成，正常情況下只需要6個月，掛牌效率大大提高，因而新三板成為中小微型企業逐鹿資本市場的舞臺。

（二）掛牌企業現狀分析

從2006年發展至今，我國新三板市場經歷了10年的成長，至2011年底，新三板掛牌企業數量不超過100家，而2012年，我國證監會提出“將加快推進新三板建設”，自此，新三板掛牌企業數量開始緩慢增長，自2013年底，新三板市場正式進入快速發展的階段，2014年是新三板市場發展的元年，到年底累計掛牌企業家數共有1572家，實現數量的突破性增長，2015年新三板掛牌企業數量到年底累計5129家，截至2016年3月14日，共有掛牌企業6026家，突破6000大關，經統計，新三板累計掛牌企業從0到1000家用了2236個工作日，從1000家到2000家用了144個工作日，從2000家到3000家用了106個工作日，從3000家到4000家用了73個工作日，而在最近，從4000家到6000家用了僅僅不到90個工作日，可見新三板在我國政府的支持下，保證了掛牌工作的效率，減少企業的排隊家數。同時隨著掛牌數量的激增，股票發行次數和總融資額也出現爆發式增長。

從行業分布規模上來看，截至2016年3月14日，行業分布廣泛集中于信息技術、工業、材料以及可選消費等行業，其中，信息技術掛牌家數最多，共有1743家，占比為高達28.81%，其次是工業型企業，掛牌家數為1705家，占比28.18%，信息技術和工業的總占比超過企業總數的一半，這與國家兩化融合的發展戰略相符，其他行業掛牌家數則較為分散。從行業分布來看，新三板掛牌企業多集中于技術密集型的高新技術企業，進一步表明新三板的定位是服務于創新、創業、中小微型企業。

從地域分布來看，截至2016年3月14日，新三板掛牌企業主要集中于北京、廣東、江蘇、上海、浙江以及山東六地，分別為916家、817家、753家、527家、510家和391家，六個省份的掛牌企業家數總計3914家，占新三板全國掛牌企業總數的65%，掛牌企業多集中于東部沿海地區以及經濟發達地區，其中，北京掛牌企業數量最多，為916家，占比15.14%，廣東省及江蘇省緊跟其后。主要也由于高新技術企業和技術密集型的中小微企業多集中于這些地區，同時長三角、珠三角以及環渤海地區也存在一定的資源和地域優勢，造成了掛牌企業地區分布不均衡的問題，未來隨著我國經濟的發展和政府政策的扶持，以及新三板企業掛牌門檻低等有利條件，預期二線及欠發達地區的掛牌企業數量有望提升。

（三）新三板市場存在的問題

總體而言，我國新三板市場主要存在流動性不足、企業估值較低、融資困難等問題，從表2-3-1可以看出，新三板企業的平均估值普遍低于中小企業板、創業板和上證A股，做市轉讓的企業平均估值高于新三板整體企業的估值，而協議轉讓的企業估值呈負值狀態，新三板整體企業的市盈率不足創業板的1/3，不足中小企業板和上證A股企業的1/5，這與新三板企業目前的流動性不足有密切的關系。由表2-3-2可以看出，盡管我國新三板企業數量遠高于中小企業板、創業板等上市板塊，但其成交量和成交金額卻遠遠低于其他上市板塊，以2016年2月份為例，新三板企業成交總量為13.10億股，而中小企業板、創業板和滬深300的成交量分別高達1，228.10億股、574.83億股和1，706.36億股，新三板成交金額為75.13億元，而中小企業板、創業板和滬深300的成交金額分別達到20，595.12億元、13，015.02億元和16，813.60億元，可見新三板企業盡管數量眾多，但交易活躍度非常小。

新三板流動性不足主要是由于投資者門檻高以及轉讓方式的限制，主要包括以下原因：

1、高投資門檻。由于掛牌新三板門檻低、審批快，眾多企業紛紛涌入該市場，期望能通過新三板實現自身的融資需求，因而新三板容量日益擴大，造成了供給過剩的局面，另一方面，二級市場中500萬的投資者門檻也阻止了大量投資者的進入，使得新三板的投資者主要是機構投資者，而我國的資本市場中，中小投資者占據大部分，散戶的資金無法介入新三板市場，便形成這種不均衡的供需關系，使得市場流動性較低。

2、做市商制度不完善。我國2014年引入的做市商制度雖然在一定程度上為新三板市場提供了流動性，但是并不完善。首先，我國新三板做市制度在實踐時缺少IPO環節，因而做市商獲取二級市場股票的動力不高。其次，我國做市商獲取庫存股票的價格低廉，只要在合適時間進行做市轉讓即可獲取利潤，這導致國內的做市商缺少在二級市場進行交易的動機，同時一級市場產生的高額利潤也壓縮了二級市場的利潤空間，使得新三板交易活躍度低。

3、信息披露不嚴格。新三板掛牌公司的信息披露制度并不像主板上市公司那樣嚴格，信息披露水平也較低，即使市場中存在個人投資者，也無法從掛牌公司披露的信息中發現有價值的公司，同時信息盲區也使得投資者的感知風險加大，從而降低投資者的投資意愿。另外，做市商在新三板市場中擁有絕對優勢，他們掌握了大量掛牌企業的信息，知情度遠高于投資者，因而對于優質的企業，做市商往往長期持有而不愿意賣出這些企業的股票，使得做市商的定價功能降低，股票價格無法反映企業的真實情況，從而降低投資者的投資意愿。

三、對我國新三板市場的相關建議

（一）加速分層化管理制度的實施

2016年 3月4日，證監會指出，新三板分層機制將于5月份正式實施。當前的新三板掛牌公司數量已具備一定的規模，估值及流動性均存在一定差異，分層的時機已經成熟。首先，新三板實行分層管理能夠對企業產生正向激勵作用，創新層對于企業的收入、業績和規模等都有一定的要求，進入創新層的企業將會享受估值和流動性的溢價，受到投資者的追捧和政策的優待。其次，分層能夠為投資者提供多元化的投資機會，降低投資者的投資難度，投資者有了判斷企業優劣的依據，其投資選擇也會逐漸擴大到新三板市場，創新層的企業將會獲得資金的青睞，必然為市場提供流動性。

（二）適時推出轉板制度

新三板的轉板涉及3個層面，一是市場分層后各層之間的轉板，二是新三板市場與交易所市場的對接，三是區域性股權市場與新三板的對接。轉板制度的推出將有效提高掛牌企業的積極性，提升投資者的估值預期，使企業能能夠根據自身發展情況選擇上市板塊，從而促進企業健康發展。

（三）擇時確定競價交易制度

做市商制度的引入在加大新三板市場流動性中發揮了重要作用，但仍存在一定的缺陷，而競價交易制度的推出一直被認為是解決新三板流動性困境的良藥，市場在完善做市商制度的同時，有必要在合適的時機推出競價交易制度，競價交易需要股權足夠分散，形成模塊，隨著新三板的發展，若基礎條件以及制度準備充足，未來競價交易制度的推出將有效解決新三板市場存在的眾多問題。

參考文獻：

[1] 呂新元.新三板現狀與機制完善[J].金融市場，2014，28.

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一、多層次資本市場

資本市場通常有廣義和狹義之分。廣義的資本市場是指經營一年以上的各種資金融通關系所形成的市場，按融資方式和特點的不同，具體包括中長期信貸市場、證券市場(股票市場和中長期債券市場)等；狹義的資本市場把以間接融資為特征的中長期信貸市場排除在外，專指以直接融資為特征的證券市場。從廣義角度看，在資本市場的兩個子市場中，究竟哪個市場為主導，則要以各國的經濟體制不同而有所側重。本文中的資本市場狹義的指證券市場。

對于多層次資本市場不同學者有不同的看法。巴曙松認為，我國資本市場應當包括證券交易所市場、場外交易市場，即0TC市場、三板市場、產權交易市場和代辦股份轉讓市場等幾個層次。王國剛認為，多層次是指資本市場應由交易所市場、場外市場、區域性市場、無形市場等多個層次的市場構成。多層次資本市場就是資本市場具有多層級性，以適應融資的差異性和投資的多元化。具體來說，主板市場重在打造藍籌股市場；中小企業板或創業板重在為中小企業或創業和創新企業提供融資平臺，為風險資本提供退出渠道；場外市場重在提供一個交易轉讓場所，作為上市的預演和退市的去處；產權交易所或代辦股份轉讓系統旨在提供一個集中信息交流的平臺。而對于資本市場層次完善的標志是：資本市場應細分為多層次市場，不同類型的證券、投資者、融資者、中介機構相對分開，各得其所，市場的風險程度、上市條件、監管要求也有差別，而市場之間又是連通的，不斷發展、經營業績好的上市企業可從下一級市場升到上一級市場，最終構成一個“無縫”的市場。

在我國資本市場改革不斷深化的進程中，構建多層次資本市場體系，是經濟發展的客觀要求，也是資本市場可持續發展的重要保證。由于不同規模的企業在不同發展階段的風險有所不同，利用資本市場的制度和信息的成本有所不同，資本市場應是分層的。分層的資本市場其實是將融資中的風險分散配置的一種機制。看似“垂直”的資本市場分層結構，其實是不同規模企業不同發展階段的融資階梯，它可以適應不同信息不對稱狀況的企業和不同信息成本的投資者的各自需要。

二、海外多層次資本市場的發展模式

1　美國的多層次資本市場模式

美國是全球資本市場最為發達的國家，也是資本市場體系最健全和完善的國家。經過長期的發展，形成了集中與分散相統一、全國性與區域性相協調、場內交易與場外交易相結合的多層次資本市場模式。美國資本市場體系按層次分，可分為四個層次：主板(俗稱“一板”)市場、創業板(俗稱“二板”)市場、場外交易或柜臺交易市場(俗稱“三板”)、區域性產權交易市場。

美國的多層次資本市場體系中除了在全球最具影響力的主板市場外，運作規范的創業板、交易活躍的場外交易和產權交易是其最為突出的特征。美國的創業板(NASDAQ)成立于1971年，成立之初NASDAQ內部形成了兩個層次：全球市場和小型市場。小型市場的對象是高成長的中小企業，其中高科技企業占有很大比重；全球市場的對象是高資本企業或經小型市場發展起來的企業，小型市場的上市標準相對寬松。隨著時代的變化，NASDAQ內部的層級更加明細。1990年，NASDAQ在體系內設立了OTCBB市場，為未能上市發行證券的企業提供交易場所。其后，0TCBB獨立運行，直接由美國證監會和NASDAQ負責監管。2006年7月，NASDAQ全球精選市場形成，該市場從NASDAQ全球市場中挑選優質企業執行更高的上市標準。NASDAQ的繁榮并非一蹴而就，而是由近百年來活躍的場外交易、柜臺交易演進發展而來的。在NASDAQ形成之前，美國就已有3000多個柜臺交易網點，還有比OTCBB標準更低、成立時間更早的粉紅單市場(Pink Sheets)。此外，還有太平洋交易所、中西交易所、波士頓交易所等區域性資本市場。

美國多層次資本市場的突出特點：

(1)分層次的上市標準和監管制度，形成了對企業的市場化篩選機制

多層次的資本市場執行多層次的上市標準和運行、監管制度，形成了對準入企業的市場化篩選機制，客觀上起到了培育和篩選優質企業的作用，在NASDAQ上市的公司中大約50％來自OTCBB，OTCBB為NASDAQ提供了廣闊的潛在上市資源，成為多層次資本市場中出色的“二傳手”。

美國實際上多層次資本市場結構可分為五個層次的梯級市場：第一層次，由紐約證券交易所和納斯達克全國市場構成，上市標準較高，主要是面向大企業提供股權融資的全國性市場。第二層次，由美國證券交易所和納斯達克小型股市場構成，主要是面向中小企業提供股權融資服務的全國性市場。第三層次，由太平洋交易所、中西交易所、波士頓交易所、費城交易所、芝加哥證券交易所、辛辛那提證券交易所等區域易所構成，是主要交易地方性企業證券的市場。還有一些未經注冊的交易所，主要交易地方性中小企業證券。第四層次，由O／CBB市場、粉紅單市場、第三市場和第四市場構成，是主要面向廣大中小企業提供股權融資的場外市場。第五層次：由地方性柜臺交易市場構成，是面向在各州發行股票的小型公司的柜臺市場。美國不同層次的市場以不同的公司為服務對象，形成了一個體系健全的“梯級市場”。

(2)嚴格的轉板機制，保證了資本市場的長期活力

美國資本市場嚴格的退市和轉板制度通過優勝劣汰的方式確保了NASDAQ市場企業的質量。多元化的市場格局使美國股票市場在組織結構和功能上形成相互遞進的市場特征，上市公司在不同層次的市場之間可進行相互轉換，充分發揮了證券市場的“優勝劣汰”機制。多層次的證券市場體系極大地拓展了美國證券市場的容量，不同規模、不同需求的企業都可以利用資本市場進行股票融資，獲得發展的機會，有力地推動了美國經濟的創新與增長。NASDAQ小型市場規定，連續30日交易價格低于1美元，警告后3個月未能使股價升至1美元以上，則將其摘牌降至0TCBB報價系統，在OTCBB摘牌的公司將退至Pink Sheets進行交易。以2003年至2005年6月共兩年半的時間為例，2003年初NASDAQ全國市場有2784家上市公司，到2005年6月底只有2646家，其間新上市416家，退市的達554家，占2003年公司數量的20％；同一時期的小型市場從836家公司減少到595家，其間新上市96家，退市公司高達337家，占2003年公司數量的40％。

(3)形式靈活的交易制度

NASDAQ采用做市商交易制度，每家公司至少有兩家做市商為其股票報價，每個做市商都承擔資金，以隨時應付任何買賣，這種制度極大地推動市場的活躍和資金的流動性。

2　英國的多層次資本市場模式

英國證券市場包括倫敦證券交易所與交易所外市場兩個層次。根據英國42000年金融服務與市場法案》規定，正式上市的證券公開發行必須經過英國金融服務局(FSA)批準，發行后在倫敦交易所上市。非上市證券的公開發行則應遵守《1995年證券公開發行條例》的規定，發行后可在倫敦交易所為非上市證券獲得交易服務。英國的場外市場不像美國那樣發達，主要是以倫敦證券交易所的內部多層次架構為主構建了英國多層次市場體系。

倫敦證券交易所內部分為兩個層次：

第一層次是主板市場(Main Market)。為英國金融服務局批準正式上市的國內外公司提供交易服務。第二層次是可選擇投資市場(Alternative Investment Market，簡稱AIM)。在該市場掛牌的證券不需要金融服務局審批，屬未上市證券。

為了揭示上市公司的特點，倫敦交易所將主板市場與AIM市場中的高科技公司劃為TeehMARK市場板塊、按公司所在區域劃為LandMARK板塊。TechMARK內的生物醫藥類公司又進管一步劃為TechmARK和Mediscience板塊。英國的場外市場主要由一些大的投資銀行根據英國《公司法》、42000年金融服務與市場法案》及《1995年證券公開發行條例》為非上市證券提供交易服務。這些投資銀行通常作為非上市證券的做市商，通過報紙、互聯網等渠道為非上市證券提供買賣報價。其中最有名的是OFEX市場，該市場由一家投資銀行于1995年建立，有一套完整的掛牌、交易、結算、信息披露規則，目的是通過互聯網為177只非上市證券提供掛牌交易服務。OFEX市場與倫敦交易所AIM市場都為非上市證券提供服務，兩者之間存在一定程度的競爭。

3　日本的多層次資本市場模式

日本證券市場包括交易所市場及店頭市場兩個大的層次。交易所及店頭市場內部又進一步分為若干層次。日本的證券交易所內部一般分為三個層次：第一層次：第一部市場，即主板市場，具有較高的上市標準，主要為大型成熟企業服務。第二層次：第二部市場，上市標準低于第一部市場，為具有一定規模和經營年限的中小企業和創業企業服務。第三層次：新市場，上市標準低于第二部市場，為處于初創期的中小企業和創業企業服務。日本原有八個證券交易所，目前經過合并與聯合形成東京、大阪、名古屋及福岡、札幌五個交易所，其中東京、大阪和名古屋證券交易所都設立了第二部市場與新市場。

日本店頭市場又稱JASDAQ市場。JASDAQ市場內部分為兩個層次：第一層次：第一款登記標準市場，為登記股票和管理股票服務。所謂登記股票是指發行公司符合日本證券業協會訂立的標準，申請并通過該協會的審核，加入店頭市場交易的證券；管理股票是指下市股票，或未符合上柜標準，經協會允許在店頭市場受更多限制得以進行交易的股票。第二層次：第二款登記標準市場，為特則(青空，Green Sheet)股票服務。特則股票是指未上市，上柜的公司，但經券商推薦有成長發展前景的新興事業股票。由于JASDAQ市場與交易所設立的新市場上市標準類似，因此兩者之間存在著一定程度的競爭。

三、我國多層次資本市場的發展框架

1　主板市場

(1)A股市場

1990年12月，為適應股份制經濟對證券交易市場的迫切需要，上海證券交易所正式開業，1991年7月深證證券交易所開業。證券交易所的設立，進一步推動了我國股份制經濟的發展。截止2010年6月15日，滬市A股主板已有857家，深市A股市場452家企業上市，是我國多層次資本市場的主力軍。滬深交易所主板市場主要是為大型、成熟的上市公司提供良好的融資壞境，是整個金字塔形資本市場的頂部，是最高層次的資本市場。在此基礎上，探索按公司質量和市場流動性、穩定性指標進一步細化主板市場分層。

(2)B股市場

我國B股市場是我國證券市場發展過程中，特定階段的產物。B股的正式名稱是人民幣特種股票。它是以人民幣標明面值，以外幣認購和買賣，在境內(上海、深圳)證券交易所上市交易。自1991底第一只B股，上海電真空B股上市發行以來，中國的B股市場已經由地方性市場發展到由中國證監會統一管理的全國性市場。隨著我國證券市場的發展，自2000年至今已經沒有新的B股上市，目前在B股市場上交易的尚有106家上市公司，B股市場可以說基本已經完成了當時特定階段的歷史使命。在不久的將來，也許B股市場會在衍生產品及其他方面做些一些有益的探索，最終可能完成A、B股的合并，從而我國B股市場正式推出歷史舞臺。

2　二板市場

二板市場是針對中小型公司和新興公司，尤其是高技術企業上市的市場。中國將來的創業板市場不僅僅支持高新技術企業，而且也包括一切具有高成長潛力的中小企業。

(1)中小板市場

自2004年6月我國開啟中小板市場至今我國的中小板市場已有428家企業上市。由于目前存在的深圳中小板市場的上市條件和運作規則與主板基本相同，實質上只是一個小串板市場，不是真正為中小企業提供融資條件的二板市場，而僅僅是創業板市場的一個過渡。

(2)創業板市場

創業板最大的特點就是低門檻進入，嚴要求運作，有助于有潛力的中小企業獲得融資機會。經過了嚴格的篩選和審批，首批28家公司終于在2009年10月30日于創業板上市，截止2010年6月15日為止已有89家企業在創業板上市。由于我國中小企業的眾多，在不久的將來創業板上市的企業將大大超過主板，成為我國資本市場第二個主戰場。

3　場外交易市場

目前中國的場外交易市場主要指代辦股份轉讓系統和地方產權交易市場，條塊結合的場外交易市場體系等。

(1)三板市場

三板市場的全稱是“代辦股份轉讓系統”。三板市場包括老三板市場和新三板市場兩個部分。老三板市場包括：原STAQ、NET系統掛牌公司和退市公司。新三板市場是指自2006年起專門為中關村高新技術企業開設的中關村科技園區非上市股份有限公司股份報價轉讓系統。截止目前為止，我國三板市場有106家公司上市交易。

①老三板

2001年6月，中國證券業協會開設了證券公司代辦股份轉讓系統，作為我國多層次證券市場體系的一部分。老三板市場一方面為退市后的上市公司股份提供繼續流通的場所；另一方面來解決20世紀90年代初，我國設立的全國證券交易自動報價系統(STAQ)和全國證券交易系統(NET)的歷史遺留數家公司法人股流通問題。

②新三板

新三板市場是指2006年1月北京中關村高技術園區非上市股份有限公司進入證券公司代辦轉讓系統進行股份轉讓試點。2007年7月，在該系統掛牌交易的粵傳媒以IPO方式登陸中小企業板，實現了柜臺交易向更高層次市場的轉換，對柜臺交易的活躍和發展起到積極推動作用。截至2008年10月，該系統已經有3l家企業正式掛牌，并由主辦券商提供報價轉讓服務，部分公司還利用該系統實現了定向增發。

(2)產權交易市場

“地方產權交易市場”由原體改委及財政、國資系統組建的產權交易所和由科委系統組建的技術產權交易所兩大部分組成，其主要特點是以做市商或會員制交易為特征，進行產權股權轉讓、資產并購、重組等。國資系統以上海產權交易所為龍頭組織了長江流域產權交易共同市場，成員為長江流域省市的產權交易機構；以天津產權交易所為龍頭組織了北方產權交易共同市場，成員為長江以北地區及京津地區的產權交易機構。科委系統自1999年12月在上海成立我國第一家技術產權交易所以來，目前全國各地已成立技術產權交易機構40多家，這些交易機構全部都是由當地政府部門牽頭發起設立的。近兩年來，地方產權交易市場的發展十分迅猛，其主要原因是地方中小企業的發展缺少金融服務的支持，更沒有資本市場的支撐。

四、多層次資本市場發展模式比較與借鑒

通過對歐美和日本發達的多層次資本市場發展模式的分析以及與我國多層次資本市場發展框架的對比，我們可以發現，通過我國近20年證券市場的發展，基本形成了具有中國特色的多層次資本市場的發展模式和框架。我國的多層次資本市場結構基本上是基于美國模式，但在發展過程中又有中國特色。在我國資本市場發展過程中，不同的發展階段有自己為了適應當時特定時期的獨特設計，例如：B股市場、中小板市場以及老三板等。通過對海內外多層次資本市場的發展模式對比，盡管我國的多層次資本市場發展的框架已具雛形，但還有很長的路要走，不僅要“形似”更要“神似”。借鑒海外發達國家多層次資本市場的發展模式，在我國建立多層次資本市場的過程中應當注意以下幾個方面：

1　進一步完善主板市場

進一步完善主板市場，逐步解決由于歷史原因所產生的A股市場與B股市場的問題，在一個適當的時機和選擇一個恰當的方式完成A、B股市場的合并。另外，增加主板市場的層次劃分，建立主板市場與二板市場或三板市場的互換通道；適當改革部分交易機制，促進市場交易及流動性，如：是否適時引入做市商制度、恢復T+O交易、取消漲停板限制等。

2　建立真正的二板市場

我國目前的二板市場尚且不是真正的創業板市場，其上市門檻和交易制度與主板市場沒有太大差異，從而削弱了創業板應有的效率和作用，無法真正發揮其為中小企業及創業初期企業融資的功能。另外，中小板作為創業板的過渡產物應逐步退出歷史舞臺，適時與創業板合并。借鑒海外創業板有關規則設計，放寬創業板上市門檻，創新交易機制，使其真正成為為中小企業及創業企業服務的融資平臺。

3　建立統一、完善、高效的場外交易市場

目前我國多層次資本市場框架中，主板市場基本形成，二板市場正在發展，場外交易市場尚且處于最初階段。建立統一有效的完善的場外交易市場將是我國多層次資本市場今后發展的重中之重。一方面，任何一個成熟的資本市場體系都應該是一個互動的體系，既能給上市公司一個上升通道，又能給退市的公司一個退出渠道。因此，我國三板市場的定位于既是一個“收購站”又是一個“孵化器”。另外，對于我國眾多企業的現狀來說，上市公司在很長時期仍然是一種稀缺資源，絕大多數企業都屬于非上市公司，因此場外交易市場主要為不能達到主板和二板市場上市要求的公司提供一個高效的融資平臺。

篇10

然而，沒有規矩不成方圓，任何一個體系的建設最終能否成功均取決于其是否運行在一個完善的制度框架內，新三板市場擴容能否成功實施，以及擴容后能否成功運行亦取決于其制度設計是否合理。

建立注冊制

根據中國證券業協會的相關規定，我國新三板市場對掛牌公司實行備案監管制，而不是像主板、中小板及創業板那樣實行發行審核制。具體分特征和局限性，當前新三板市場掛牌機制的完善思路應當是：

首先，完善掛牌機制，盡可能擠壓擬掛牌公司同主辦券商之間的串謀空間。

其次，加強配套制度建設，盡快建立注冊制。應仿效OTCBB市場，盡快建立真正的注冊制，但是另一方面。注冊制的建立會使大量企業涌入市場，市場將在短時間內迅速擴容，在相關配套政策沒有建立，市場缺乏甄別能力的情況下，市場將充滿風險，因此應當加強配套制度的建設，降低注冊制的實施風險。

再者，重建新三板市場的IPO功能，提高其融資能力。與主板、中小板及創業板不同，新三板市場掛牌時并沒有IPO的功能，只能進行存量股份掛牌，而且初始掛牌時不能融資，只有在掛牌后方能定向增資，這極大的束縛了新三板市場的融資功能，而其在融資功能上的短板，也使那些期望融資謀求發展的中小型企業對新三板市場失去了興趣。

最后，引入科技部門深度參與，逐步將其他高新區的企業納入新三板擴容范圍。新三板的擴容方案僅由證券主管部門具體負責，因此在掛牌申報的流程中或者說新三板掛牌審批的過程中，有必要引進科技部門以加強甄別能力，只有這樣，才能保證掛牌公司的質量，降低市場的風險。

降低交易門檻

新三板市場的很多交易規則限制了整個市場的規模，參與者的積極性，以及交易的活躍程度，另外做市商制度的缺失使得成交方式主要是協議成交，主辦券商沒有發揮維持與提高市場流動性的作用。

第一，放松投資者限制。證券業協會對參與掛牌公司股份報價轉讓的投資者設置了苛刻的限制條件，不允許個人投資者的參與，而且自然人股東只能買賣其持有的掛牌公司股份，不得買賣其它掛牌公司股份。這些對投資者的限制必然會使新三板市場的資金量及流動性受到極大限制。

第二，修改相關規定，鼓勵股權轉讓，提高市場活躍度。如針對最小交易單位的限制，使得交易存在著極大的風險，因此投資者的買賣行為必須特別謹慎，大大的損害了市場的活躍程度。還有，2006年1月1日開始實施的新《公司法》中涉及的200人股東上限，使得新三板股權轉讓受到了極大遏制，降低了市場的活躍程度，限制了參與新三板掛牌公司的積極性。這些規定可適時進行修正，以進步活躍市場。

第三，實行委托報價與做市商制度并行的交易模式。當前新三板交易采用委托報價的方式，投資者必須委托主辦券商來買賣掛牌公司的股份，其成交方式為基于指令驅動的競價制度，投資者買賣雙方通過達成成交協議，然后委托自己的主辦券商以指定價格和數量與指定對手方確認成交，由于代辦股權轉讓系統只提供信息并不參與撮合成交，因此買賣雙方遇不到合適交易對手的情況時常發生，一定程度上致使新三板市場交易比較清淡。

這種成交方式也使得買賣價格往往具有隨意性，交易價格極易波動，而且與主板、中小板及創業板不同，新三板沒有漲跌板制度，股價很容易縱。更重要的是，交易缺乏合理定價必然隱藏巨大的投資風險，也限制了整個市場的成交積極性及成交量。

同成熟的美國的OTCBB市場相比，在交易機制上，我國的新三板市場沒有實行做市商制度，市場缺乏流動性，價格發現的機制缺失，投機性強，限制了新三板市場的廣度和深度，影響了整個市場的發展。

由于場外市場信息不完全，新興產業投資不確定性大，再加上掛牌公司規模小、業務單一、存活率低，因此，比較成熟的OTC市場一般都采用做市商制度，形成雙向報價：一是多個做市商之間的競價，二是做市商與投資者之間的競價。由于我國的主板、中小板及創業板市場均采取競價制度，散戶及中小投資者也已經適應了這種制度，因此立即采用做市商制度替代現行的委托報價制度可能會出現水土不服的結果，目前應實行現行的委托報價與做市商制度并行的交易模式，避免因相關規章制度的滯后以及信息的不對稱而造成的部分做市商串謀操縱市場的風險。

統一監管權

由于新三板公司經營和投資風險大、成活率低，因此應該及時、準確地向投資者披露足夠多的公司信息。具體來講，新三板公司的信息披露內容除各類重大事項外，還應定期披露四個季報及年報，隨時向投資者提示行業風險與經營風險，并將全部報告內容在證監會備案。但是目前，新三板并沒有完善的信息披露制度，證券業協會對其信息披露的要求甚至不如創業板的信息披露標準嚴格。為此，應強化信息披露，統一監管權。

首先，建立強制性信息披露制度。創業板上市公司為強制性信息披露，而新三板掛牌公司為適度信息披露，這就從根本上決定兩者信息披露的程度，強制性信息披露是帶有懲罰性的，而適度信息披露僅規定一個最低披露標準，最低標準之外的其它信息屬于自愿披露，即使不披露也不會受懲處。在這種情況下，掛牌公司大都會選擇盡量少披露，努力不披露。

其次，強制性披露新三板公司的季報、中報和年報。創業板市場的上市公司必須定期披露自己的年報、中報和季報，而新三板掛牌公司僅需定期披露年報和中報，對于季報，僅是鼓勵披露，而對于臨時報告，新三板僅僅要求披露十四項內容，大大低于主板和創業板的要求。由于新三板掛牌企業均屬新興產業，大多為高科技企業，其規模較小，業務單一，在激烈的市場競爭中，很容易因為某個不當的決策無法生存下去，因此其更需要披露像季報這種更短期的報告，以接受監管機構及投資者的監督，從而控制潛在風險。

再者，強化對信息披露的監管。在信息披露的監管上，新三板掛牌公司的監管主要靠主辦券商的督導，而創業板上市公司則采取交易所自律監管和證監會行政監管相結合的方式。靠主辦券商的督導顯然約束力上無法得到保證，掛牌公司和主辦券商之間存在利益關系，而當前對主辦券商的行為又缺乏制度約束，因此主辦券商對掛牌公司的督導無法真正起到作用，比較而

言，雖然創業板上市公司的信息披露標準也不盡完善，很多標準過于寬泛形同虛設，但在交易所及證監會的雙重監管下，其作用還是能夠能到保證。

最后，統一監管權，尤其是信息披露的監管權。目前新三板市場的監管權主要屬于證券業協會，證監會僅有部分監管權，而證券業協會屬于行業自律機構，其屬性決定了監管的力度。最重要的是，新三板擴容的最終目的在于建立和完善各個層次的市場，打通市場之間的聯系(即建立轉板機制)，而證監會是我國各個層次證券市場的監管機構，將監管權統一賦予證監會將有利于對整個證券市場體系的監管，特別是隨著新三板掛牌企業變身非上市公眾公司，新三板的監管權也應從證券業協會轉給證監會。

建立轉板制度

新三板作為中小企業尤其是中小型高新技術企業的重要融資平臺，是構建我國多層次資本市場的重要一環，而我國今后的新三板市場掛牌公司將可能由兩部分構成退市公司和高科技園區公司，前者的功能為：吸收來自主板、中小板和創業板的退市公司，為它們提供繼續轉讓的機會；后者的功能為作為新興產業或創業型企業的孵化器與培育所，為主板，中小板和創業板提供全新的上市資源。要實現這兩個功能，就必須在主板，中小板，創業板以及三板市場之間建立正常有序的轉板機制，使不同層級的市場找到與自己相匹配的公司，并使公司找到自己合適的市場。以美國為例，其資本市場體系主要包括紐約證券交易所，納斯達克市場和OTCBB市場，大體與我國的主板、創業板和中小板相對應，這三個市場之間有著極為順暢的轉板機制，凡是滿足了上一層次市場的入市標準，就可以申請升板，同時凡是已無法達到本身所在市場入市標準的企業均需立即降板。每年都有幾十家企業從OTCBB市場轉到納斯達克市場、美國證券交易所和紐約證券交易所，據統計，在美國轉板的企業家數遠超過同期在這三個市場申請IPO上市的企業家數。

目前，證監會對新三板轉板機制的態度大體有三點：暫不實施直接轉板機制，而只是提供綠色通道，加快審批速度，新三板掛牌公司仍需發審委審批才能進入創業板或中小板交易；企業在新三板掛牌時間要達到一定期限；企業應達到擬轉板塊的相關上市標準。在當前的情況下，為了避免投機，以存量轉板的方式實現轉板較為合適。

首先，實施直接轉板機制。否則，存量股份便無法在短時間內變現。而且，新三板對于擬掛牌公司的最大吸引力就在于轉板機制，如果轉板機制只是提供一個插隊審核的機會，那么新三板將失去其應有的吸引力。事實上，將近半數的新三板掛牌公司均符合創業板上市條件，它們都希望在條件成熟后通過轉板機制直接備案上市，而并非是通過發審的方式上市。我們建議，現階段可以允許達到上市標準的新三板公司以存量發行的方式直接轉入主板或者創業板上市。

其次，對掛牌期限進行定程度的限制。如若沒有掛牌時間的限制，則會像香港的創業板那樣，使大量成熟公司迅速離去，新三板市場將充斥著大量規模小、效益差的企業，成為名副其實的垃圾板。

最后，借鑒美國OTCBB市場的經驗，實施簡便的轉板標準，制定比較低的法律，財務門檻。美國的主板、二板及三板之間轉板的條件十分簡便，且具有很好的操作性，從OTCBB市場轉到納斯達克市場只需滿足以下任何一個條件即可向SEC提出申請：凈資產達到400萬美元；年稅后利潤超過75萬美元；市值大于5000萬美元，并且股東人數超過300人，每股股價高于4美元。

提高融資規模

新三板的設立主要是為了解決高新區內中小企業的融資難問題，而這些中小型高新技術企業的發展非常迅速，隨著其規模的擴大，對資金的需求也與日俱增，而當前新三板公司初始掛牌時不能融資，只有在掛牌后方能定向募集資金，且定向增資程序復雜，融資規模小。為此，應完善制度設計，健全融資機制，提高融資規模。

第一，減化定向增資程序。定向增資程序涉及對掛牌公司資質的要求、增資方式及認購人、認購方案的選擇、募集資金用途及進度情況等方面，并提出了對定向增資過程中違規行為的處罰原則，并且規定新三板企業進行定向增資，必須有不超過30％的股份向老股東進行配售，老股東按照其持股比例確定配售上限，即可認購不超過配售上限的整數股股份。

第二，允許公開增資募股，提高創司的投資積極性。新三板定向增資是向特定對象非公開發行股份的行為，掛牌公司必須事先在私下里協商確定增資對象，不能公開招股，屬于私募融資性質，而且在刊登定向增資通知布告前，需要確定融資價格、融資額。融資對象，這決定了其在定向增資時不會出現超募現象。截至2011年上半年，中關村代辦股份報價轉讓試點掛牌企業已有24家企業完成或啟動了30次定向增資，融資額14，37億元，融資規模跟主板、中小板及創業板相比，尚不及一個零頭。此外，由于新三板公司的投資風險較大，加上沒有建立直接轉板機制，因此創司無法在短期內獲得投資收益，投資積極性受到很大影響。雖然隨著新三板擴容的臨近，一些創投、PE、VC及天然人開始突擊新三板。從深交所的通告看，很多風投和私募介入定向增資，但是與創業板市場上風投和私募扎堆的情況相比，新三板市場上的創投資金介入量明顯偏少。

第三，允許個人投資者參與，擴大其投資范圍，活躍市場交投。由于新三板市場對投資者及最小交易單位設置了苛刻的限制條件，這嚴重影響了市場的活躍程度，致使交投比較清淡，很大程度上限制了掛牌企業的融資。